2017-宏观指导大类资产配置研究之一：美林时钟在中国靠谱吗_26页_1mb

美林时钟在中国的有效性及改进分析

核心内容概述

本文主要探讨了美林时钟在中国大类资产配置中的有效性，并提出以利率为轴的改进模型。美林时钟是美林证券基于30年数据总结出的经济周期与资产配置关系模型，其核心逻辑是将经济周期分为四个阶段：复苏、过热、滞胀、衰退，分别对应股票、商品、现金、债券作为优质资产。然而，在中国，由于利率的决定因素复杂，美林时钟的指导力较弱，因此需引入“利率”作为第三个关键变量。

主要观点

• 美林时钟的局限性：美林时钟在美国有效，但在2011年后在中国的指导力显著下降，其准确率仅为28%，远低于以利率为轴的改进模型的72%。
• 利率为关键变量：在中国，利率的变动是大类资产配置的核心驱动力，其受央行货币政策和金融监管政策的多重影响，而非单纯由经济增长和通胀决定。
• 利率为轴模型：通过将利率分为强上行、上行、下行、强下行四个阶段，结合经济趋势，可以更准确地判断资产配置方向，从而提升模型的解释力。
• 利率可能走出倒U型曲线：未来利率可能随着经济接近GDP目标值6.5%，由紧缩转向宽松，带来债券和股市的配置机会。

关键信息

美林时钟的四个阶段及对应资产

中国利率决定因素的特殊性

• 中国央行采用多目标制，除了经济增长和通胀，还关注金融稳定和国际收支平衡。
• 利率具有外生性质，受到金融监管和货币政策的共同影响。
• 在2011年后，由于多重风险并存，利率与经济增长和通胀的关联性减弱，导致美林时钟失效。

利率为轴模型的改进

• 利率强上行阶段：所有资产价格下跌，现金为王。
• 利率上行阶段：商品和现金为优，股票表现不佳。
• 利率下行阶段：债券和商品为优，股票表现较好。
• 利率强下行阶段：股票和商品为优，债券表现较好。

利率倒U型曲线的预期

• 金融去杠杆可能导致利率先上行后下行，形成倒U型曲线。
• 拐点取决于经济何时接近GDP增长目标值6.5%，届时央行将把稳增长作为主要目标，货币政策可能转向宽松。
• 债券和股市将受益，可能带来风格转换。

模型应用与检验

• 美林时钟检验结果：2011年以来，美林时钟的准确率仅为28%，存在较多偏差。
• 利率为轴模型检验结果：准确率提升至72%，显著优于美林时钟。
• 模型判断依据：采用七天回购利率、M2增速、存款准备金率、基础货币投放等指标，判断利率阶段。

风险提示

• 模型中存在主观性判断因素，可能影响结果。
• 未来利率走势受多种因素影响，需密切关注经济数据和政策变化。

结论

• 美林时钟在中国的有效性较低，需引入利率作为关键变量。
• 利率为轴模型能更准确地指导大类资产配置，特别是在金融去杠杆背景下。
• 利率可能在未来走出倒U型曲线，带来从现金到债券的配置转换机会。