20210628-浦银国际证券-兆科眼科-B-06622.HK-兆科眼科_眼科新晋扬帆起航_54页_3mb

兆科眼科（6622.HK）总结

核心内容

兆科眼科是一家专注于眼科药物研发的公司，首次被SPDBI覆盖并给予买入评级，目标价为25.2港元，潜在升幅为114%。公司拥有完整的创新药管线，涵盖多个眼科适应症，包括干眼症、湿性老年黄斑部病变、糖尿病黄斑水肿、近视、青光眼等，其中部分药物处于临床晚期阶段，具备上市潜力。此外，公司还拥有仿制药管线，预计将逐步获批。公司还获得了中国最大眼科连锁机构爱尔眼科作为战略投资者，有利于产品销售和品牌建设。

主要观点

• 市场前景广阔：中国眼科药物市场处于高速发展期，2020年市场规模约为193亿人民币，预计2020-2030年CAGR为22%。与美国相比，中国眼科药物市场渗透率较低，但患者人数更多，且国产替代空间巨大。
• 创新药管线完整：兆科眼科拥有13款创新药，覆盖了眼科多个适应症，其中四款药物处于晚期阶段，包括环孢素A眼凝胶、NVK-002、PAN-90806和TAB014。
• 重点产品布局：
  • 环孢素A眼凝胶：采用水凝胶制剂，相较竞品每日两次给药，只需每晚一次，提升患者依从性，预计2022年底获批。
  • NVK-002（低浓度阿托品）：用于防控近视，预计2023年底递交临床III期申请，有望成为防控近视的受益者。
  • PAN-90806（VEGFR2抑制剂）：有望改变VEGF抑制剂治疗格局，与Lucentis联合使用可使注射次数降低79.4%。
  • TAB014（抗VEGF）：首款用于治疗湿性老年黄斑部病变的贝伐珠单抗生物类似药，已进入Ⅲ期临床，预计2025年获批。
• 战略投资者助力：公司获得了爱尔眼科作为战略投资者，有助于其产品迅速铺开并树立品牌形象。
• 估值与潜力：采用r-NPV和SOTP方法对创新药和仿制药管线进行估值，整体估值为111.8亿人民币，对应目标价25.2港元/股，潜在上升空间大。
• 财务预测：2021年公司营业收入为6362万人民币，预计2022年将增长至55486万人民币，收入同比增速为772%。公司计划在未来5年内将销售团队从50人扩展至200-300人，以支持商业化进程。
• 投资风险：核心创新药存在研发进度不如预期和失败的风险，同时研发进度可能受合作伙伴影响。

关键信息

市场增长与渗透率

• 中国眼科药物市场2020年约为193亿人民币，预计2020-2030年CAGR为22%。
• 中国眼科药物市场渗透率低于美国，诊断率较低，国产替代空间巨大。
• 中国干眼症患者约214百万，中重度患者约128.4百万，诊断率仅为13%，未来有望提升至35%。

创新药管线

• 环孢素A眼凝胶：预计2022年底获批，销售峰值约15亿人民币，r-NPV估值约41亿人民币。
• NVK-002：用于近视防控，预计2023年递交临床III期申请，r-NPV估值约43亿人民币。
• PAN-90806：VEGFR2抑制剂，有望改变VEGF抑制剂治疗格局，r-NPV估值约12亿人民币。
• TAB014：贝伐珠单抗生物类似药，预计2025年获批，r-NPV估值约11亿人民币。

仿制药管线

• 仿制药将陆续获批，预计2021年之后逐步进入市场，为公司提供稳定的收入来源。

估值

• 整体估值：采用SOTP方法，创新药管线估值106.3亿人民币，仿制药管线估值5.5亿人民币，整体估值111.8亿人民币，对应目标价25.2港元/股。
• 财务预测：2022年公司预计收入为55486万人民币，毛利率90%，收入同比增速772%。

财务与运营

• 公司计划在2021年底前组建50人销售团队，2022年扩展至100人，未来5年扩展至200-300人。
• 销售及营销总监冯江拥有丰富的营销经验，有助于公司新品上市后的市场拓展。
• 公司计划覆盖前40家公立医院，以提高市场占有率。

产品优势

• 环孢素A眼凝胶：使用频次低，患者依从性高，疗效与安全性与Restasis相似，但使用更方便。
• NVK-002：具备0.01%和0.02%两种浓度，适用于3-17岁近视患者，具备市场潜力。
• PAN-90806：滴眼液形式，有望减少注射次数，提高患者依从性。
• TAB014：贝伐珠单抗生物类似药，有望填补市场空白。

未来展望

• 公司预计在2022年及以后实现商业化，产品将覆盖干眼症、湿性老年黄斑部病变、糖尿病黄斑水肿、近视等主要适应症。
• 未来5年内，公司计划将销售团队扩展至200-300人，以支持产品商业化。
• 公司有望在眼科药物市场占据一席之地，特别是在干眼症、湿性老年黄斑部病变、糖尿病黄斑水肿等适应症领域。

财务与估值比率

• 毛利率：预计2022年为90%。
• 税前利润率：预计2022年为-991%，2023年为-46%。
• 归母净利率：预计2022年为-991%，2023年为-46%。
• 市销率：预计2022年为818.8，2023年为93.9。
• 流动比率：预计2021年为42.6，2022年为38.6，2023年为35.5。
• 速动比率：预计2021年为28.2，2022年为25.2，2023年为23.0。
• 现金比率：预计2021年为27.9，2022年为24.8，2023年为22.6。
• 负债/权益：预计2021年为0%，2022年为0%，2023年为0%。
• 每股销售额：预计2022年为0.0，2023年为0.1。
• 每股股息：预计2022年为0，2023年为0。
• 每股收益：预计2022年为-0.1，2023年为0.0。

结论

兆科眼科是一家在眼科药物领域具有潜力的公司，其创新药管线布局完整，覆盖多个适应症，且具备较强的市场竞争力。公司获得了爱尔眼科作为战略投资者，有利于产品销售和品牌形象建设。尽管目前公司尚无商业化产品，但其核心创新药预计将在未来几年陆续获批并实现商业化，具备较大的增长潜力。整体估值为111.8亿人民币，对应目标价25.2港元/股，潜在升幅为114%。公司未来发展前景良好，值得投资者关注。