20220927-天风证券-总结篇_如何看待贬值环境下的利率走势__18页_2mb

人民币汇率与利率走势分析总结

核心内容概述

本报告分析了人民币在当前贬值环境下的汇率走势及其对货币政策的影响，探讨了汇率与利率之间的关系，并评估了未来降息降准的空间。报告强调人民币汇率的形成机制、央行的干预手段及国内外经济环境对汇率与利率的影响。

主要观点

1. 人民币汇率的影响因素

• 经济基本面：人民币汇率的贬值通常源于国内经济压力或预期较弱，如2015年、2018-2019年及2022年的贬值周期，均与国内经济下行压力相关。
• 美元主导：人民币汇率总体跟随美元指数变化，中美经济周期错位导致政策反向是人民币贬值压力上升的重要原因。
• 制度安排：人民币实行有管理的浮动汇率制度，参考一篮子货币进行调节，有助于稳定汇率走势。
• 经常账户差额：经常账户差额是决定人民币汇率的基本面因素，资金流动虽有影响，但非主导。
• 央行干预：央行在必要时会通过宏观审慎工具（如外汇风险准备金率、外汇存款准备金率）干预汇市，但干预对汇率的大方向影响有限。

2. 汇率与利率的关系

• 利率与汇率的相互作用：利率是资金价格，汇率是货币比价，两者虽有联系，但不具备强替代性。
• 政策工具的独立性：央行拥有丰富的价格与数量工具，货币政策以我为主，利率政策独立性较强。
• 利差与汇率：中美利差与人民币汇率的历史关系并不稳定，不能作为央行政策的简单约束。
• 资金利率下限：当前资金利率下限维持在1.2%-1.5%之间，若外部压力上升，可能有所调整。

3. 当前汇率与利率走势分析

• 美元走强：美元指数持续走高，欧元兑美元跌至0.9553，美元兑人民币汇率创近两年新低。
• 人民币贬值压力：人民币汇率面临较大贬值压力，但央行通过宏观审慎工具传递稳汇率信号。
• 债市表现独立：国内债市在人民币贬值期间仍保持相对独立走势，资金利率和债券利率受国内政策主导。

关键信息

降息降准空间评估

• 降准可能性：降准仍有空间，但需考虑汇率贬值对央行行为节奏和幅度的影响。
• 降息可能性：年内再次降息概率较低，因社融存在弱修复基础，且需兼顾内外均衡。
• 货币政策工具：央行可灵活运用数量与价格工具，保持宽松基调，但需注意外部均衡压力。

外汇储备与政策边界

• 外汇储备规模：当前外汇储备约为3万亿美元，已覆盖3个月进口和短期外债，不构成货币政策独立性的绝对制约。
• 央行干预边界：虽然央行干预对汇率影响有限，但在汇率贬值压力上升时，可能调整操作节奏和力度。

市场关注指标

• M2与外储增速差：该指标反映人民币汇率内生贬值压力，是市场应关注的关键信号。
• 中美利差：尽管利差持续倒挂，但对人民币汇率影响有限，央行仍以国内基本面为政策优先级。

风险提示

• 全球经济放缓超预期
• 全球贸易增速放缓超预期
• 国内疫情发展超预期
• 美元与人民币汇率调整超预期

结论

在当前人民币贬值压力背景下，央行仍以国内经济基本面为政策主导，保持货币政策的独立性与灵活性。虽然汇率贬值可能影响政策操作节奏，但不会限制央行宽松操作空间。降准降息仍有空间，但需综合考虑内外均衡。人民币汇率的走势受多种因素影响，包括美元走势、中美利差、国际收支状况等，但央行的宏观审慎政策和市场预期引导在稳定汇率方面发挥重要作用。