20221222-安信证券-基础化工行业专题_弱现实强预期下聚焦估值安全边际与确定性_33页_2mb

2022年基础化工行业分析总结

核心内容

2022年全球化工行业进入景气下行中后期，呈现出“弱现实强预期”的特点。在地缘政治影响下，油价高位支撑了大宗价格，但需求端的走弱和库存的上升导致价差走低，形成价格与价差的错位。分析指出，本轮周期与2009年、2016年、2020年三轮周期反转有相似之处，但当前大宗价差尚未见底，需等待价格底的到来。

主要观点

1. 行业景气下行：2022年化工行业整体处于下行周期，全球化工PMI和PPI波动加大，国内化工价格指数虽下行但仍维持高位。
2. 油价高位支撑：2022年原油价格高位运行，支撑化工大宗价格，但需求端疲软和库存高企抑制了价差的进一步下降。
3. 内需与外需走弱：地产行业持续低迷，拖累内需；外需因全球经济放缓和疫情冲击而走弱，中国及日韩等制造业大国出口下滑。
4. 库存与产能扩张滞后：行业库存高位，产能扩张周期滞后，未来行业去库周期可能延长。
5. 估值安全边际：在弱现实背景下，应关注估值安全边际和业绩确定性，特别是政策支持的行业和龙头企业的表现。

关键信息

• 周期反转预期：三轮周期反转均以大宗价格价差同时见底为标志，但当前价差尚未见底，需等待价格底。
• 政策支持：新能源、碳中和、国产替代等政策将对化工行业产生积极影响。
• 行业竞争格局：随着产能出清和政策支持，行业竞争格局将逐步优化，龙头企业的市场份额有望扩大。

投资建议

核心资产

• 万华化学（600309）：推荐买入-A，目标价110元。受益于欧洲能源危机，MDI/TDI需求恢复，POE项目有望成为新成长点。
• 华鲁恒升（600426）：推荐买入-A，目标价40元。柔性多联产模式下产品综合价差接近历史低位，未来有望受益于政策支持和需求复苏。

民营炼化

• 荣盛石化（000683）：推荐买入-A，目标价16元。炼化一体化项目推进，有望受益于行业复苏和政策支持。
• 恒力石化（600346）：推荐买入-A，目标价21元。炼化一体化为基石，布局高附加值新材料，成长性明确。
• 东方盛虹（000301）：推荐买入-A，目标价17元。以炼化为核心，积极布局新能源和新材料，形成“一体两翼”格局。
• 卫星化学（002648）：推荐买入-A，目标价19元。拥有国内领先一体化碳三产业链，受益于高油价背景下的成本优势。

碳中和主线

• 远兴能源（000683）：推荐买入-A，目标价9.5元。天然碱法符合碳中和政策，成本低、碳排放少，未来增量大。
• 华恒生物（688639）：推荐增持-A，目标价170元。合成生物学是未来化工脱碳的关键，有望开辟成长新蓝海。

确定性+低估值主线

• 海利尔（603639）：推荐买入-A，目标价30元。受益于全球粮食危机，丙硫菌唑原药龙头。
• 濮阳惠成（300481）：推荐买入-A，目标价35元。风电大叶片趋势下，酸酐固化剂有望量价齐升。
• 奥来德（688378）：推荐买入-A，目标价64元。OLED材料国产替代加速，布局钙钛矿电池蒸镀设备和材料。
• 万润股份（002493）：推荐买入-A，目标价21元。布局光刻胶，助力国产替代，成长性明确。

风险提示

• 宏观经济表现不及预期：可能影响行业需求和价格走势。
• 化工产能周期变化超预期：可能影响行业景气周期和企业盈利。
• 油价大幅波动：可能影响化工行业成本端和价格走势。
• 安全环保风险：行业面临日益严格的环保监管要求。
• 项目进度不及预期：新建项目可能因各种原因延迟，影响企业成长。
• 产品价格大幅波动：可能影响企业盈利和估值。

行业表现

• 相对收益：1M为-3.9%，3M为-3.3%，12M为1.3%。
• 绝对收益：1M为-1.5%，3M为-4.1%，12M为-20.1%。

图表目录

• 图1：2022年全球化工PMI景气下行
• 图2：2022年全球PPI波动加大
• 图3：2022年中国化工价格指数下行，但仍在高位
• 图4：2022年大宗价格价差分位出现错位
• 图5：化工价格指数走势与原油高度相关
• 图6：美国钻机数量
• 图7：页岩油公司CAPEX和布伦特价格
• 图8：页岩油企业资产效率
• 图9：OPEC表观潜在产能
• 图10：俄油产量变化
• 图11：俄油出口结构
• 图12：美国航班总量7日平均
• 图13：美国航空出行强度
• 图14：民航总周转量
• 图15：我国成品油消费
• 图16：中国炼厂开工率
• 图17：地产链年内持续走弱
• 图18：国内商品房价格指数同比下行
• 图19：乘用车销量同比逆势增长
• 图20：锂电材料价格相对化工大宗高位坚挺
• 图21：2022年社零总体同比转弱
• 图22：美国个人消费商品支出物量指数走弱
• 图23：美国商品销售同比走弱库存上行
• 图24：美国制造商开始提前去库
• 图25：国内进出口下滑
• 图26：中国对主要经济体出口转弱
• 图27：主要制造业大国美元计价出口同比转负
• 图28：主要经济体PMI低于荣枯线
• 图29：2022年末化工产成品库存周期转入被动补库阶段
• 图30：2022年中国化工行业仍处于产能扩张周期
• 图31：大宗价格分位走势与原油价格高度相关
• 图32：2022年中国化工行业总体量平价减
• 图33：2022年化工子行业工业增加值同比高位回落
• 图34：2022年化工子行业PPI同比高位回落
• 图35：2022年化工子行业工业营收同比高位回落
• 图36：2022年化工子行业工业毛利率高位回落
• 图37：近两轮周期大宗价格分位与化工指数对比
• 图38：近两轮周期大宗价差分位与化工指数对比
• 图39：基础化工PB-ROE体系
• 图40：石油石化PB-ROE体系
• 图41：2022年MDI价格持续走弱
• 图42：2022年TDI价格相对更强
• 图43：从2018年起德国的季度天然气净进口量
• 图44：科思创2021年以来能源成本飙升
• 图45：2022年欧洲合成氨产能受损严重也对供应链安全造成影响
• 图46：华鲁恒升产品矩阵不断拓宽
• 图47：尽管产品价差周期波动，华鲁ROE中枢稳步上行
• 图48：华鲁近十年PB中枢稳步上行
• 图49：华鲁产品综合价差分位已近历史低位
• 图50：2016-2020我国炼油能力增长及淘汰情况
• 图51：“十三五”和“十四五”我国炼化项目情况汇总
• 图52：炼化代表企业单季度研发费用VS万华单季度研发费用
• 图53：炼化代表企业在建工程统计
• 图54：基础化工+石油化工企业研发投入排名
• 图55：炼化企业研发强度VS万华
• 图56：涤纶长丝龙头企业季度归母净利润
• 图57：涤纶长丝工厂库存（季节性）
• 图58：涤纶长丝行业毛利模拟
• 图59：生物基产品参与循环低碳经济示意图
• 图60：不同制法纯碱生产碳排放（2021年）
• 图61：不同制法纯碱生产成本曲线
• 图62：我国纯碱下游分布
• 图63：2020年全球销售额前十大杀菌剂及市场占比
• 图64：JSR、TOK、信越化学ArF/KrF胶主流单体（红色为万润覆盖）

推荐标的

• 万华化学（600309）：受益于欧洲能源危机，MDI/TDI需求恢复，POE项目有望成为新成长点。
• 华鲁恒升（600426）：柔性多联产模式下产品综合价差接近历史低位，未来有望受益于政策支持和需求复苏。
• 荣盛石化（000683）：炼化一体化项目推进，有望受益于行业复苏和政策支持。
• 恒力石化（600346）：炼化一体化为基石，布局高附加值新材料，成长性明确。
• 东方盛虹（000301）：以炼化为核心，积极布局新能源和新材料，形成“一体两翼”格局。
• 卫星化学（002648）：拥有国内领先一体化碳三产业链，受益于高油价背景下的成本优势。
• 远兴能源（000683）：天然碱法符合碳中和政策，成本低、碳排放少，未来增量大。
• 华恒生物（688639）：合成生物学是未来化工脱碳的关键，有望开辟成长新蓝海。
• 海利尔（603639）：受益于全球粮食危机，丙硫菌唑原药龙头。
• 濮阳惠成（300481）：风电大叶片趋势下，酸酐固化剂有望量价齐升。
• 奥来德（688378）：OLED材料国产替代加速，布局钙钛矿电池蒸镀设备和材料。
• 万润股份（002493）：布局光刻胶，助力国产替代，成长性明确。

风险提示

• 宏观经济表现不及预期：可能影响行业需求和价格走势。
• 化工产能周期变化超预期：可能影响行业景气周期和企业盈利。
• 油价大幅波动：可能影响化工行业成本端和价格走势。
• 安全环保风险：行业面临日益严格的环保监管要求。
• 项目进度不及预期：新建项目可能因各种原因延迟，影响企业成长。
• 产品价格大幅波动：可能影响企业盈利和估值。