公司总结：结构优化与出口增长推动盈利提升
核心内容
公司2022年年报显示，其营业收入和净利润均实现显著增长，分别为80.86亿元和3.87亿元，同比分别增长9.3%和179.07%。其中，第四季度营收和净利润分别同比增长12.6%和350.1%，展现出强劲的盈利能力。公司通过优化产品结构，提升高档食品卡、热敏纸及低定量热升华纸等高潜品类的占比，实现了出口量同比增长超90%，出口占比提升至14.9%，外销营收达11.95亿元，同比增长81.1%。
主要观点
- 产品结构优化：公司持续优化产品结构，提升高附加值产品的市场占比，全年总产销量分别为89.99和90.15万吨。
- 出口表现亮眼：受地缘冲突等影响，公司快速调整市场结构，优先拓展高毛利的国际市场份额，出口增长显著。
- 盈利能力提升：尽管受浆价高位影响，毛利率和净利率同比分别下降4.5pct和0.5pct，但特种纸盈利表现优于高档白卡纸，展现出较强韧性。
- 未来盈利弹性：随着阔叶浆价格回落及海外浆厂产能释放，高档白卡纸的盈利弹性有望逐步显现。
- 产能扩张规划：公司正推进30wt高档白卡纸和6wt特种纸产能释放，预计2024年原纸产能接近120万吨，同时布局化工及浆线（纵向）和膜类新材料（横向）等新产能。
- 盈利预测：预计公司2023-2025年净利润分别为5.77亿元、6.56亿元和7.16亿元，同比分别增长49%、13.8%和9.0%。对应的PE分别为13.94X、12.25X和11.23X，维持“买入”评级。
关键财务指标
| 指标 |
2022A |
2023E |
2024E |
2025E |
| 营业收入 (亿元) |
80.86 |
84.20 |
103.87 |
117.41 |
| 归属母公司净利润 (亿元) |
3.87 |
5.77 |
6.56 |
7.16 |
| 毛利率 (%) |
14.2 |
19.2 |
18.6 |
18.3 |
| 净利率 (%) |
4.8 |
6.9 |
6.3 |
6.1 |
| ROE (%) |
7.3 |
9.8 |
10.1 |
9.9 |
| 每股收益 (元) |
0.21 |
0.31 |
0.36 |
0.39 |
| P/E |
19.38 |
13.94 |
12.25 |
11.23 |
| P/B |
1.42 |
1.37 |
1.23 |
1.11 |
| EV/EBITDA |
8.65 |
1.34 |
0.82 |
0.24 |
财务报表与盈利预测
资产负债表
| 项目 |
2022 |
2023E |
2024E |
2025E |
| 流动资产 (百万元) |
4695 |
6738 |
10164 |
11132 |
| 现金 (百万元) |
1720 |
4267 |
6242 |
9025 |
| 应收账款 (百万元) |
891 |
815 |
1259 |
560 |
| 负债合计 (百万元) |
2723 |
2859 |
3691 |
3267 |
| 股东权益 (百万元) |
7176 |
7927 |
8827 |
9808 |
| 资产负债率 (%) |
27.5 |
26.5 |
29.5 |
25.0 |
现金流量表
| 项目 |
2022 |
2023E |
2024E |
2025E |
| 经营活动现金流 (百万元) |
787 |
3971 |
2859 |
3815 |
| 投资活动现金流 (百万元) |
-606 |
-1579 |
-1129 |
-1276 |
| 筹资活动现金流 (百万元) |
-17 |
156 |
245 |
243 |
| 现金净增加额 (百万元) |
168 |
2548 |
1975 |
2783 |
利润表
| 项目 |
2022A |
2023E |
2024E |
2025E |
| 营业收入 (百万元) |
8086 |
8420 |
10387 |
11741 |
| 营业利润 (百万元) |
511 |
860 |
1038 |
1145 |
| 归属母公司净利润 (百万元) |
387 |
577 |
656 |
716 |
| EBITDA (百万元) |
772 |
3609 |
3874 |
2843 |
主要财务比率
| 指标 |
2022A |
2023E |
2024E |
2025E |
| 营业收入增长率 (%) |
9.3 |
4.1 |
23.4 |
13.0 |
| 营业利润增长率 (%) |
8.3 |
68.2 |
20.7 |
10.3 |
| 归属母公司净利润增长率 (%) |
179.1 |
49.0 |
13.8 |
9.0 |
| 总资产周转率 |
0.84 |
0.81 |
0.89 |
0.92 |
| 应收账款周转率 |
9.74 |
9.86 |
10.00 |
12.86 |
| 流动比率 |
1.80 |
2.43 |
2.82 |
3.50 |
| 速动比率 |
1.29 |
2.05 |
2.30 |
3.29 |
风险提示
- 原材料价格大幅波动
- 产能投放不及预期
- 市场竞争加剧
投资评级说明
- 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上
- 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%
- 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%
- 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%
- 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上
- 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级
分析师简介
- 分析师：马远方
- 教育背景：新加坡管理大学量化金融硕士
- 任职经历：曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队，2021年加入华安证券研究所
- 荣誉：2022年水晶球轻工造纸行业(公募榜)第五名，2022年新浪金麒麟纺织服装最佳分析师，2022年Choice轻工制造行业最佳分析师
- 研究风格：以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业
