城投全景2020系列报告之二：江苏（苏中、苏北），淮河经济带引领，发展潜力较大-20201028-华创证券-31页
报告摘要
江苏（苏中、苏北）城投债投资价值分析报告总结
核心内容概述
本报告从经济视角、产业视角和金融视角三个维度对江苏省及其苏中、苏北地区地级市的经济、财政及金融资源进行分析，并结合城投债的收益率和利差情况，评估区域内的投资价值。报告指出，江苏作为全国经济实力最强的省份之一，其城投平台数量和发债规模均居全国首位，但苏中、苏北地区在财政和经济实力上略逊于苏南地区，存在一定的投资下沉空间。
主要观点与关键信息
一、经济视角
- 经济实力强：江苏省2019年GDP总量达9.96万亿元，居全国第二；人均GDP达12.4万元，居全国第三。
- 财政收入高：2019年政府性基金收入为9250亿元，一般公共预算收入为8802亿元，均居全国第二，财政自给率较高。
- 经济结构优化：第三产业贡献超过50%，增速高于第二产业，信息技术服务业、互联网及相关服务等新兴行业增长显著；非公有制经济增加值占比达74.4%，显示地区经济活力强。
二、产业视角
- 产业基础良好：江苏省上市公司数量达451家，占全国11%；非上市产业债发行主体达370家，居全国第二。
- 产业债分布广泛：主要集中在机械设备、建筑装饰、化工等行业，其中商业贸易、建筑装饰、化工等产业对地区税收和经济增长贡献较大。
- 城投债占主导地位：江苏省存续城投债规模达10602.3亿元，占信用债总量的88%，显示出城投平台在融资中的主导地位。
三、金融视角
- 金融资源丰富：江苏省内商业银行注册资本总额达1053.18亿元，排名全国第六；存款总额达17.67万亿元，居全国第三。
- 金融支持能力强：金融资源可作为化解债务风险的“安全垫”，对地方经济起到重要支撑作用。
- 非标违约率低：2010年以来仅有3起非标违约事件，且均已完成兑付。
四、投资价值分析
- 收益率整体偏低：江苏省存续公募城投债收益率中位数为3.53%，排名全国第7；私募债平均收益率在5.2%-6.7%之间。
- 信用利差处于低位：信用利差历史分位数约6.9%，5月以来快速收窄，空间有限。
- 区域投资分类建议：
- 高性价比区域：徐州、宿迁，财政基本面尚可，债务水平较低，城投到期收益率较高。
- 高收益区域：连云港、泰州、盐城、淮安，债务率偏高，经济实力偏弱，可作为资质下沉选择。
- 低风险区域：南通，综合财政实力强，全口径债务率低，城投债收益率偏低，安全属性高。
地级市经济与财政概况
经济实力梯队
- 第一梯队：南通、徐州，GDP均超7000亿元，南通接近1万亿元。
- 第二梯队：扬州、盐城、泰州，GDP在5000亿以上。
- 第三梯队：淮安、连云港、宿迁，GDP低于4000亿。
GDP增速
- 宿迁增速最快，达7%；
- 扬州次之，为6.8%；
- 其余城市增速在5%-6%之间。
人均GDP
- 扬州、南通、泰州人均GDP均超10万元/人，高于全国平均水平；
- 连云港、宿迁人均GDP低于全国平均水平（7.1万元/人）。
财政自给率
- 南通、徐州财政自给率较高，多数城市超过50%；
- 盐城、淮安、连云港财政自给率低于50%，债务率偏高。
债务率
- 盐城、淮安、连云港全口径债务率居区域前三；
- 南通全口径债务率较低，为459%，低于省内多数城市。
城投平台分析
- 城投平台数量：苏中、苏北地区共251家，南通最多，达52家。
- 平台性质：市级、区级、县级市、县级平台均有分布。
- 主体评级：区域内共有4家AAA评级平台，52家AA+，182家AA，3家AA-，10家无评级。
- 财务状况：
- 总资产：多数平台资产规模在100-500亿元之间；
- 资产负债率：普遍在50%-70%之间；
- 有息负债：南通、徐州等经济实力较强的平台有息负债规模较大；
- 货币资金/短期债务：多数平台货币资金覆盖短期债务能力较强；
- EBITDA/有息负债：多数平台盈利能力较弱，部分平台接近或低于1%。
风险提示
- 宏观经济下行：财政收入增速可能承压；
- 数据统计口径：平台财务数据来源和统计口径可能存在差异，需谨慎评估；
- 债务负担：部分城市债务率较高，需关注其偿债能力。
报告亮点
- 基于2019年经济与财政数据，全面分析江苏省及苏中、苏北地区城投平台基本面；
- 结合城投债收益率和利差，对区域投资价值进行分类；
- 提供苏中、苏北地区城投平台名单及财务数据，供投资者筛选参考。
投资逻辑
- 从经济、财政、金融三个角度分析江苏省整体实力；
- 梳理苏中、苏北各城市经济与财政数据，结合收益率进行性价比分析；
- 列出苏中、苏北城投平台名单，提供主体评级和财务数据供进一步研究。
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