20260305-东方证券-百度集团-SW-09888.HK-百度25Q4业绩点评_广告业务有望迎来拐点_看好云业务高增_5页_432kb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 广告业务有望迎来拐点，看好云业务高增 # 百度25Q4业绩点评 # 核心观点 - 核心观点：我们认为公司广告基本盘业务下探幅度有望收窄，AI搜索商业化助力广告业务拐点加快显现。虽然广告业务受阻，但是云业务正成为收入增长重要动能，受益于 token通胀看好云增速持续性。 - 广告仍处于新旧业务动能切换期，同比继续下降但降幅收窄。我们测算25Q4广告业务收入（传统业务+AI原生营销服务）为150亿元，基本符合彭博一致预期，同比下滑 $16\%$ ，但环比25Q3降幅有略微收窄。25Q4AI原生营销服务收入为27亿，占比总广告收入达 $18\%$ 。我们认为短期广告业务稳健性决定了利润基本盘是否稳定，因此一方面关注26年传统广告业务能否企稳，另一方面跟进AI搜索商业化进程，广告结构性增长困境或可突破。 - 云业务正成为收入增长主要动能，26年智能体token通胀、推理需求扩张有望带动云增速持续上行。公司披露25Q4智能云收入58亿元，环比增长 $38\%$ ，其中AI高性能计算设施的订阅收入同增 $143\%$ 。1月文心大模型5.0正式版上线，我们认为基于公司“芯（昆仑芯）-云（智能云）-模（大模型）-体（智能体）”全栈能力，复杂任务处理带来的token通胀和推理需求扩容，有望维持云的高速增长。 - Robotaxi海外继续扩张，25全年单量超1000万。25Q4Robotaxi订单已达340万单，同增超 $200\%$ ，周订单量峰值达30万单。截至26年2月，Robotaxi已覆盖全球26个城市，海外已进军中东阿布扎比、迪拜、伦敦等城市。 公司宣布新的50亿回购和首次分红计划，进一步释放在手现金价值。 # 盈利预测与投资建议 - 考虑到公司传统在线营销业务下滑，AI新业务仍处于培育期，我们预测公司25-27年经调整归母净利润为189/191/221亿元（原预测25-27年为193/195/220亿元）。采用PE估值法，参考可比公司给予公司26年18xPE估值，对应合理价值为3,446亿CNY，折合3,901亿HKD（港币兑人民币汇率0.883），目标价141.85港元/股，维持“买入”评级。 风险提示 AI 商业化落地不及预期，广告行业复苏不及预期，研发成本过高产出有限 公司主要财务信息 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 134,598 133,125 129,079 130,748 137,623 同比增长(%) 8.8% -1.1% -3.0% 1.3% 5.3% 营业利润(百万元) 21,856 21,270 -5,823 11,778 16,584 同比增长(%) 37.4% -2.7% -127.4% -302.3% 40.8% 归属母公司净利润(百万元) 28,747 27,002 18,941 19,142 22,052 同比增长(%) 39.0% -6.1% -29.9% 1.1% 15.2% 每股收益（元） 10.24 9.68 6.98 7.06 8.13 毛利率(%) 52% 50% 44% 45% 47% 净利率(%) 21% 20% 15% 15% 16% 净资产收益率(%) 8% 9% 2% 5% 6% 市盈率（倍） 9.9 10.6 15.0 14.9 12.9 市净率（倍） 1.1 1.0 1.0 0.9 0.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 投资评级 买入（维持） 股价（2026年03月03日） 117.3港元 目标价格 141.85港元 52周最高价/最低价 161.2/73.25港元 总股本/流通H股（万股） 275,017/222,583 H股市值（百万港币） 322,595 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2026年03月05日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -9.56 -17.04 2.36 40.82 相对表现% -6.47 -13.06 2.33 28.82 恒生指数% -3.09 -3.98 0.03 12 证券分析师 项雯倩 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 xiangwenqian@orientsec.com.cn 021-63326320 李雨琪 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 liyuqi@orientsec.com.cn 021-63326320 金沐阳 执业证书编号：S0860525030001 jinmuyang@orientsec.com.cn 021-63326320 # 联系人 沈熠 执业证书编号：S0860124120005 shenyi1@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 传统广告下滑，AI新业务高歌猛进：—— 2025-11-24 百度25Q3点评 广告业务有待修复，关注AI变现进展：— 2024-11-26 —百度2024Q3财报点评 收入端承压，关注AI和智能驾驶进展：— 2024-09-03 —百度2024Q2财报点评 考虑到公司传统在线营销业务下滑，AI新业务仍处于培育期，我们预测公司25-27年经调整归母净利润为189/191/221亿元（原预测25-27年为193/195/220亿元）。采用PE估值法，参考可比公司给予公司26年18xPE估值，对应合理价值为3,446亿CNY，折合3,901亿HKD（港币兑人民币汇率0.883），目标价141.85港元/股，维持“买入”评级。 表 1 : 可比公司估值表 公司 经调整净利润（百万元） PE估值 市值 （百万元） 2024 2025E 2026E 2024 2025E 2026E 阿里巴巴 157,940 99,300 140,599 14 23 16 2,274,055 腾讯控股 222,703 260,199 292,611 18 16 14 4,106,141 微软 636,657 735,033 869,694 33 28 24 20,722,492 谷歌 720,872 1,141,000 989,444 35 22 26 25,371,176 快手 17,716 20,587 23,134 13 11 10 231,620 调整后均值 22 20 18 数据来源：Bloomberg，东方证券研究所（时间：2026/3/3） # 风险提示 AI商业化落地不及预期 AI技术用户体验较海外仍有一定差距，开发进程不及预期，商业化落地难以实现，对收入贡献较小。 广告行业复苏不及预期 广告复苏有赖于经济复苏，当前整体消费行业复苏较慢，广告需求或不及预期。 研发成本过高产出有限 AI等相关领域研发投入大，成本提升导致利润率低于预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 单位:百万元 货币资金 25,231 24,832 31,131 46,393 65,839 应收账款 10848 10104 9797 9924 10445 预付账款 0 0 0 1 2 存货 0 0 0 0 0 其他 194,176 133,913 133,317 133,562 134,574 流动资产合计 230,255 168,849 174,245 189,879 210,860 长期股权投资 47,957 41,721 41,721 41,721 41,721 固定资产 27960 30102 29187 29564 31119 在建工程 0 0 0 1 2 无形资产 881 772 772 772 772 其他 99,706 186,336 186,336 186,335 186,334 非流动资产合计 176,504 258,931 258,016 258,393 259,948 资产总计 406,759 427,780 432,261 448,273 470,808 短期借款 10,257 10,669 10,669 10,669 10,669 应付账款 37,717 41,443 39,744 40,258 42,375 其他 28,477 28,841 30,548 30,940 32,554 流动负债合计 76,451 80,953 80,961 81,867 85,598 长期借款 14,223 15,596 15,596 15,596 15,596 应付债券 0 0 0 1 2 其他 53,477 47,619 47,415 47,476 47,729 非流动负债合计 67,700 63,215 63,011 63,073 63,327 负债合计 144,151 144,168 143,972 144,939 148,925 少数股东权益 9,517 10,122 10,122 10,122 10,122 股本 -3,818 -6,236 -7,016 -7,016 -7,016 资本公积 87,099 91,586 91,586 91,586 91,586 留存收益 161,240 180,073 185,530 200,575 219,124 其他 8,570 8,067 8,067 8,067 8,067 股东权益合计 262,608 283,612 288,289 303,334 321,883 负债和股东权益 406,759 427,780 432,261 448,273 470,808 现金流量表 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 单位:百万元 净利润 20,315 23,760 5,589 15,385 18,509 折旧摊销 21457 20521 20163 20311 20919 财务费用 10662 9710 13628 9969 9471 投资损失 -3799 -691 3196 0 0 营运资金变动 -13067 -27512 707 595 2451 其它 1,047 -4,554 -16,956 -10,309 -9,431 经营活动现金流 36,615 21,234 26,327 35,950 41,919 资本支出 -11295 -8259 -19249 -20688 -22473 长期投资 -204,953 -308,167 0 0 0 其他 165,851 307,871 0 0 0 投资活动现金流 -50,397 -8,555 -19,249 -20,688 -22,473 债权融资 20473 23574 0 0 0 股权融资 103 47 0 0 0 其他 -34,738 -37,380 0 0 0 筹资活动现金流 -14,162 -13,759 0 0 0 汇率变动影响 282 95 0 0 0 现金净增加额 -27662 -985 7079 15262 19446 利润表 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 单位:百万元 营业收入 134,598 133,125 129,079 130,748 137,623 营业成本 65,031 66,102 72,436 71,715 73,286 毛利 69,567 67,023 56,643 59,033 64,337 销售管理费用 23,519 23,620 25,843 25,522 25,888 研发费用 24,192 22,133 20,433 21,734 21,865 资产减值损失 0 0 16190 0 0 营业利润 21,856 21,270 (5,823) 11,778 16,584 财务费用 (5,356) (6,214) (3,576) (5,515) (5,239) 应占权益法投资收益 (3,799) (691) 3,196 0 0 其他净额 1,785 1,829 5,767 0 0 利润总额 25,198 28,622 6,716 17,293 21,823 所得税 3,649 4,447 1,259 2,248 3,273 净利润 21,549 24,175 5,457 15,045 18,549 少数股东损益 1234 415 -132 -340 40 归属于母公司净利润 20,315 23,760 5,589 15,385 18,509 调整后归母净利润 28,747 27,002 18,941 19,142 22,052 每股收益（元） 10.24 9.68 6.98 7.06 8.13 主要财务比率 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 成长能力 营业收入 8.8% -1.1% -3.0% 1.3% 5.3% 营业利润 37.4% -2.7% -127.4% -302.3% 40.8% 归属于母公司净利润 39.0% -6.1% -29.9% 1.1% 15.2% 获利能力 毛利率 52% 50% 44% 45% 47% 净利率 21% 20% 15% 15% 16% ROE 8% 9% 2% 5% 6% ROIC 10% 10% 3% 6% 7% 偿债能力 资产负债率 35% 34% 33% 32% 32% 净负债率 -10% -9% -11% -15% -20% 流动比率 3.01 2.09 2.15 2.32 2.46 速动比率 3.01 2.09 2.15 2.32 2.46 营运能力 应收账款周转率 12.41 13.18 13.18 13.18 13.18 存货周转率 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.33 0.31 0.30 0.29 0.29 每股指标（元） 每股收益 10.24 9.68 6.98 7.06 8.13 每股经营现金流 13.04 7.61 9.70 13.25 15.45 每股净资产 93.55 101.65 106.26 111.81 118.64 估值比率 市盈率 9.9 10.6 15.0 14.9 12.9 市净率 1.1 1.0 1.0 0.9 0.9 EV/EBITDA 5.5 5.1 9.4 6.6 5.9 EV/EBIT 9.3 8.2 27.7 12.5 10.5 资料来源：公司公告，东方证券研究所 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 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