20181212-招商证券-产业债分析笔记（5）_氯碱工业主体梳理_18页_1012kb

氯碱工业主体梳理分析总结

核心内容概述

氯碱工业是化工行业的重要组成部分，核心产品为烧碱（NaOH）和聚氯乙烯（PVC）。行业上下游紧密相连，烧碱作为PVC生产的重要原料，其供给与需求对PVC行业具有直接影响。当前氯碱行业面临环保政策趋严、原料成本上升、产能结构优化等多重因素影响，行业集中度逐步提升，行业整体发展趋势呈现短期支撑、长期震荡的特征。

主要观点

1. 产业链结构与工艺

   • 氯碱工业产业链上游以原盐和煤炭为主要原料，通过电解法生产烧碱及副产品氯气、氢气。
   • PVC生产主要采用电石法和乙烯法两种工艺，其中电石法占主流，但因污染问题面临发展受限。
   • 电石法工艺主要依赖焦炭和石灰石，其成本优势显著，但环保压力增加导致成本上升。

2. 行业集中度与发债主体

   • 氯碱行业发债主体数量较少，存量债券规模不高，但集中度尚可。
   • 国有企业占氯碱行业发债主体的69%，具有较强的政策支持和资金实力。
   • 烧碱行业集中度较低，PVC行业集中度一般，未来随着落后产能出清，行业集中度将逐步提升。

3. 供需格局与价格趋势

   • 烧碱行业供给端产能增速放缓，开工率回升，未来增长受限。
   • 需求端主要由氧化铝、粘胶短纤、纺织化纤、造纸等行业带动，预计需求将缓慢增长。
   • 烧碱价格预计维持高位震荡，受供需改善和环保政策支撑。
   • PVC行业短期因房地产新开工面积增长仍有一定支撑，但长期受房地产销售下行影响，需求增速放缓，价格预计震荡。

4. 行业发展趋势

   • 环保政策推动落后产能退出，行业供给增速放缓。
   • 电石法PVC因高汞污染被限制，未来将逐步被乙烯法替代。
   • PVC行业产能利用率有所改善，但整体仍处于调整阶段。

关键信息梳理

一、氯碱行业主要指标

• 行业集中度：烧碱行业集中度较低，PVC行业集中度一般。
• 发债主体：氯碱行业发债主体数量较少，集中度尚可，国企占比高。
• 存量债券规模：截至2018年11月，氯碱行业存量债券规模为740.65亿元，占信用债总量比例较小。
• 短期偿债能力：氯碱行业短期偿债指标有所改善，流动比率等指标提升。

二、烧碱行业分析

• 成本结构：主要成本为原盐（10%-20%）和煤炭电力（约25%）。
• 供给端：产能增速放缓，开工率回升，未来增长受限。
• 需求端：主要来自氧化铝、粘胶短纤、纺织化纤、造纸等传统行业，其中氧化铝占比超30%。
• 价格趋势：价格维持高位震荡，与氧化铝等需求端产品形成正相关。

三、PVC行业分析

• 生产工艺：电石法为主流，但面临环保政策限制，乙烯法逐渐成为替代方向。
• 供给端：受环保督查和政策限制，电石法PVC产能受限，供给增速放缓。
• 需求端：房地产新开工面积对PVC需求有半年的领先效应，短期内支撑需求，长期增速放缓。
• 价格趋势：价格短期震荡上行，长期预期震荡。

四、氯碱行业主体经营基本面

五、行业风险与关注点

• 环保压力：电石法PVC因高汞污染面临政策限制，部分企业可能因环保要求被迫停产。
• 成本波动：煤炭、电石等原料价格波动对成本控制能力提出更高要求。
• 政策影响：环保政策和行业结构调整将推动行业集中度提升，对具备较强生产能力、成本控制能力及盈利能力的企业更有利。
• 需求变化：房地产销售持续下行将对PVC需求产生长期拖累，需关注相关企业经营情况。

评价体系

1. 生产能力

• 氯碱产能：反映企业实际生产能力。
• 产能利用率：体现企业生产效率。
• 产业链完备程度：一体化产业链有助于降低成本、提高盈利。
• 区域市占率：反映企业市场覆盖能力。

2. 成本控制能力

• 原料自给能力：原料自给率越高，抗风险能力越强。
• 区域原料储量：影响企业原料供应稳定性。
• 采购价格：反映议价能力和成本控制水平。
• PVC工艺方法：电石法与乙烯法在成本与环保之间存在权衡。

3. 盈利能力

• 氯碱产品毛利率：反映企业盈利能力和成本控制能力。
• 氯碱板块占主营业务比例：企业经营状况对氯碱行业波动的敏感性。
• 其他业务收入与毛利率：多元化业务有助于缓解氯碱行业周期性波动。

总结

氯碱工业作为化工行业的重要组成部分，其发展受到环保政策、原料成本、行业集中度等多重因素影响。烧碱和PVC作为核心产品，供需格局逐步改善，价格维持高位震荡。行业集中度提升趋势明显，具备较强生产能力、成本控制能力和盈利能力的企业更具抗风险能力。未来，随着环保政策趋严及房地产需求放缓，氯碱行业将面临结构调整与优化，建议重点关注具备一体化产业链、原料自给能力及多元化业务结构的主体。