20220413-天风证券-4月第3周资产配置报告_风险定价-中美利差倒挂是果不是因_7页_718kb

风险定价-中美利差倒挂是果不是因总结

核心内容

本报告分析了2022年4月第2周至第3周期间，中国及全球主要资产类别（权益、债券、商品、汇率、海外资产）的表现及市场预期。重点指出当前市场环境下的核心矛盾与资产配置逻辑，强调中美利差倒挂是经济和政策周期错位的结果，而非汇率走势的主因。

主要观点

1. 权益市场

• 疫情对经济影响加深：本轮疫情反弹对经济的冲击是历史最强，尤其对人口流动和接触性消费影响显著，物流和供应链效率下降。
• A股市场回调：Wind全A指数下跌1.74%，成长股和消费股跌幅较大，金融股和周期股表现相对较好。
• 交易拥挤度：大盘股（上证50、沪深300）拥挤度维持中性，中证500仍处于历史低位，市场情绪极度悲观。
• 风险溢价：金融股风险溢价最高，估值处于【很便宜】水平；中证500估值【很便宜】，但成长股和消费股风险溢价较低。
• 资金流向：北向资金净流出，南向资金小幅净流入，显示海外资金对A股市场情绪偏中性偏乐观。

2. 债券市场

• 流动性宽松：央行净回购5800亿，资金面平稳，流动性溢价回落至【极宽松】水平。
• 中长期流动性预期中性：市场对货币进一步宽松保持观望态度。
• 利率走势：3M FR007利率互换价格回落，显示对二季度降息预期增强。
• 信用溢价：高评级信用债估值较便宜，中低评级信用债估值偏贵，评级利差快速收敛。
• 债券情绪：利率债短期拥挤度回升，信用债仍处于低位，市场情绪中性略偏乐观。

3. 商品市场

• 油价回落：IEA成员国释放原油储备，OPEC+和美国小幅增产，布伦特油价下跌1.91%。
• 基本金属：LME铜基本收平，沪铝回调4.69%，沪镍跌幅放缓。
• 贵金属：金价止跌回弹1.15%，但市场情绪偏中性偏悲观。
• 商品估值：农产品、能化品和工业品风险溢价处于历史低位，估值偏贵。

4. 汇率市场

• 美债实际利率回升：4月第2周美债实际利率上行26bp至-0.15%，美元指数上涨1.29%。
• 中美利差倒挂：人民币汇率小幅上涨，中美利差接近倒挂，人民币性价比处于历史极低水平。
• 利差与汇率关系：利差倒挂是经济周期和货币政策错位的结果，不能简单用于预测汇率走势。
• 人民币稳定性：在出口未明显转弱的前提下，人民币币值保持稳定，货币政策仍以我为主。

5. 海外资产市场

• 联储鹰派持续：即使美债利率倒挂，联储仍维持鹰派立场，预计年内加息6次以上。
• 美股赔率偏贵：标普500和纳斯达克风险溢价降至中低位置，估值偏贵。
• 历史规律变化：疫情和战争改变了部分历史规律，美债利率倒挂可能预示美国经济衰退，但需结合实际经济数据判断。
• 海外市场影响：若美国经济衰退，美股业绩增速可能超预期回落，欧日中等非美经济体无法支撑美股海外业绩，或带来二次回踩风险。

关键信息

• 疫情冲击经济：物流、供应链受严重冲击，经济三重压力加剧。
• 政策对冲必要性上升：降准降息和就业纾困政策加码可能性增加。
• 中美利差倒挂是果非因：利差倒挂是经济周期和货币政策错位的结果，不直接决定汇率走势。
• 市场情绪极度悲观：A股情绪指数仍处于【极度悲观】水平，部分板块估值偏贵。
• 美元流动性环境：在岸美元流动性溢价回落，离岸美元流动性仍维持高位。
• 投资建议：需关注经济复苏信号、政策动向及市场情绪变化，资产配置应侧重内需与政策支持的板块。

风险提示

• Omicron致死率超预期
• 经济增速回落超预期
• 货币政策超预期收紧

图表说明

• 图1：4月第2周各类资产收益率
• 图2：国内各类资产/策略的风险溢价
• 图3：海外各类资产/策略的风险溢价
• 图4：10Y TIPS利率模型预测值与实际值对比
• 图5：中美利差倒挂与汇率走势关系分析

投资评级体系

作者信息

• 宋雪涛：分析师，SAC执业证书编号：S1110517090003，邮箱：songxuetao@tfzq.com
• 林彦：联系人，邮箱：linyan@tfzq.com

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