20201117-华泰证券-水井坊-600779.SH-向着可持续发展目标稳步前行_8页_645kb

水井坊（600779）首次覆盖研究报告总结

公司概况

• 公司名称：水井坊
• 行业分类：食品饮料/饮料制造Ⅱ
• 投资评级：增持（首次评级）
• 当前价格：78.58元
• 目标价格：90.72元
• 总股本：488.55百万股
• 流通A股：488.30百万股
• 52周内股价区间：39.03-82.39元
• 总市值：38,390百万元
• 总资产：4,128百万元
• 每股净资产：3.90元

公司定位与战略

• 水井坊致力于成为“中国最可信赖、表现最好的高端白酒品牌”，专注于次高端及高端白酒市场。
• 作为唯一外资控股的白酒上市公司，公司借助帝亚吉欧的优秀管理能力和渠道力，进一步打开市场空间。
• 公司产品结构持续优化，未布局低端产品。

帝亚吉欧增持与战略影响

• 帝亚吉欧自2006年起逐步增持水井坊股权，2013年实现100%控股。
• 截至2020年11月，帝亚吉欧持有水井坊63.14%股权，彰显对公司未来发展的信心。
• 帝亚吉欧推动水井坊进行多项改革，包括营销体系、产品结构、产能布局及管理机制。

产品策略与市场表现

• 公司主导产品包括菁翠、典藏大师版、井台装、臻酿八号、鸿运装等，定位次高端和高端市场。
• 2020年H1，高档/中档产品收入分别下滑51%和40%，但Q3销售收入同比增长20%和124%。
• 2019年推出井台丝路版、臻酿八号禧庆版、井台珍藏等战略新品，推动高端产品增长。

品牌建设与营销策略

• 公司通过品牌文化与中国民族文化结合，强化品牌影响力。
• 推出“核心门店5.0计划”，全面提升核心门店产出。
• 2017年起，公司参与多项文化活动，如《国家宝藏》节目、非遗基金、沉浸式戏剧体验等，提升品牌文化价值。
• 销售费用率在2020年前三季度为25.5%，排名第四，但预计未来将随着投放效率提升而下降。

财务预测与估值

• 收入预测：2020年收入预计下降12.1%，2021年和2022年分别增长24.4%和17.7%。
• EPS预测：2020年1.44元，2021年1.89元，2022年2.38元。
• 毛利率预测：2020年83.49%，2021年84.56%，2022年85.57%。
• PE估值：2021年PE为48倍，目标价为90.72元，给予“增持”评级。

风险提示

• 行业需求不达预期
• 行业竞争格局加剧
• 食品安全问题

可比公司估值表

财务指标分析

• 营业收入：2020年预计3,112百万元，较2019年下降12.06%；2021年和2022年预计分别增长24.41%和17.67%。
• 归属母公司净利润：2020年预计705.17百万元，2021年和2022年预计分别增长30.59%和26.07%。
• 毛利率：持续提升，2022年预计达到85.57%。
• 销售费用率：2020年前三季度为25.5%，预计未来下降。
• 管理费用率：2019年为7.1%，预计2021年和2022年稳定在7%左右。

资产负债表

• 资产总计：2020年预计3,111百万元，2021年和2022年预计分别增长47.61%和45.13%。
• 负债合计：2020年预计1,002百万元，2021年和2022年预计分别增长2180百万元和1275百万元。
• 资产负债率：2020年为32.22%，2021年和2022年预计分别上升至45.78%和28.25%。
• 流动比率：2020年为2.43，2021年和2022年预计分别为1.80和2.81。

现金流量表

• 经营活动现金：2020年预计523.09百万元，2021年和2022年预计分别增长1082百万元和1035百万元。
• 投资活动现金：2020年预计119.05百万元，2021年和2022年预计分别下降至-208.71百万元和-173.31百万元。
• 筹资活动现金：2020年预计-691.20百万元，2021年和2022年预计分别下降至-424.01百万元和-471.05百万元。
• 现金净增加额：2020年预计-49.07百万元，2021年和2022年预计分别增长至449.03百万元和390.41百万元。

主要财务比率

• PE（倍）：2020年54.44，2021年41.69，2022年33.07。
• PB（倍）：2020年18.20，2021年14.87，2022年11.86。
• EV/EBITDA（倍）：2020年37.65，2021年29.68，2022年23.32。
• ROE：2020年33.44%，2021年35.68%，2022年35.86%。
• ROIC：2020年73.77%，2021年94.21%，2022年92.55%。