20201019-华泰证券-房地产行业_地产融资新机制深度研究和影响展望-_三道红线_下房地产的15个预判_45页_3mb

房地产行业融资机制与估值体系重塑分析

核心内容

本报告聚焦于2020年8月“三道红线”政策对房地产行业的深远影响，分析了融资机制的变化及其对行业、企业及板块的潜在影响。通过回顾房地产融资政策的历史演变，指出当前政策是房地产融资长效机制的完成，旨在打破过去房企依赖高杠杆扩张的路径依赖，推动行业向更健康、更可持续的方向发展。报告预判该机制将带来15项重大影响，包括提升行业集中度、降低融资成本、强化财务较优房企的竞争优势、推动多元化业务转型等。

主要观点

1. 融资机制转变：

   • 2020年8月“三道红线”政策标志着房地产融资监管从周期性、一刀切向长效机制、精细化管理转变。
   • 新机制强调“市场化、规则化、透明化”，完善了融资监管框架，强化了房企融资行为的可预测性和规范性。

2. 行业集中度提升：

   • 未来房地产行业集中度将提升，优质房企有望在融资、运营等方面获得更大优势。
   • 融资成本整体有望下降，财务健康、无息杠杆能力强的房企将受益。

3. 企业行为转变：

   • 企业将更加注重运营质量而非规模扩张，提升拿地质量、优化融资结构。
   • 重点房企将控制拿地额、加快开工与竣工、重视项目并表权，探索多元化业务转型。

4. 板块估值体系重塑：

   • 优质房企的稳健发展价值将被重新审视，融资机制将推动板块估值体系向“永续”发展转型。
   • 板块估值更关注企业长期运营能力和资产价值重估潜力。

关键信息

• 行业融资趋势：

  • 房地产相关融资比重持续提升，2019年商业房地产贷款余额占金融机构各项贷款余额的29%。
  • 居民部门杠杆率从2009年的23.5%提升至2020年6月的59.7%，年均增长3.4个百分点。

• 融资渠道结构：

  • 开发贷、境内债、境外债、信托、ABS是主要融资渠道。
  • 2019年信托融资占比最高（48%），其次是境外债（24%）和境内债（76%）。

• 融资机制影响：

  • 重点房企有息负债增速由2016年的34%降至2019年的12%，趋势趋于收敛。
  • “三道红线”政策对房企进行分类管理，分别设置红、橙、黄、绿四档，控制其有息负债增长。

• 重点推荐标的：

  • 龙头房企：万科A、金地集团，具备健康财务结构和多元化布局。
  • 杠杆较高但有望改善的房企：中南建设、中交地产、华发股份，具备土地储备或周转能力优势。
  • 探索多元化业务的房企：招商积余、新大正、大悦城，关注存量资产价值重估。

融资新政影响预判

企业层面：

1. 行业弯道超车机会减少，销售集中度提升。
2. 融资成本下降，财务健康房企获融资红利。
3. 企业更重视无息杠杆，提升运营效率。
4. 土地市场竞争优化，拿地质量提升，利润率改善。
5. ROE下降趋势难避免，但财务更优房企更具韧性。
6. 权益比长期有望回升，关注运营质量。
7. 长线资金合作增加，融资环境改善。
8. 推动多元化业务资产证券化，改善现金流。
9. 强化头部房企在产业链的话语权，提升行业地位。

行业层面：

1. 拿地增速趋缓，房地产投资增速承压。
2. 开工保持积极，竣工稳步复苏。
3. 核心城市房价仍具备支撑，去杠杆未解决供给问题。
4. 部分低能级城市存在挖掘空间。

板块层面：

1. 优质房企估值体系将重塑，更关注长期价值。
2. 更健康财务报表将带来更大的加杠杆空间。
3. 拿地优势有望转化为利润率优势，支撑ROE韧性。
4. 更强的市场地位将提升产业链话语权，转化为无息杠杆能力。
5. 多元化布局的房企具备资产重估优势。

风险提示

• 疫情发展不确定性
• 政策及行业下行风险
• 部分房企经营风险

图表说明

• 图表1至图表3显示房地产融资在财政收入、固定资产投资和GDP中的占比，反映行业对经济的贡献。
• 图表4至图表8展示房地产融资政策演变过程，包括“三道红线”政策内容及实施效果。
• 图表9至图表14提供重点房企有息负债、开发贷、境内债、境外债等数据，展示融资结构变化。
• 图表15至图表26分析各融资渠道的发行规模及增速，反映融资趋势和政策影响。
• 图表27至图表31详细展示“三道红线”政策内容及对房企的影响。

总结

“三道红线”政策是房地产融资长效机制的体现，旨在通过市场化、规则化、透明化的方式提升行业集中度，降低融资成本，推动房企从规模扩张向运营质量提升转变。该政策将对行业、企业及板块产生深远影响，推动房地产行业向更健康、可持续的方向发展。