2025-06-29-国际清算银行-2025年4月美元下跌_外汇对冲的作用（英）_8页_331kb

核心结论：
2025年4-5月美元贬值的主要驱动因素是非美投资者（尤其是亚洲市场）因受险期间资产下跌增加而追加外汇对冲行为，而非基本面因素或抛售潮。对冲需求激增导致美元名义有效汇率承压。

关键背景：

1. 美资产结构：非美投资者持有超33%的美国国债和21%的企业债，但仅占18%的美股，总持仓达31万亿美元（3月）。
2. 历史与政策影响：
   • ✅ 2021-2024年美元强势及短端利率高企推高对冲成本，抑制非美投资者对冲行为。
   • ✅ 2025年4月初美国关税引发风险规避情绪，但非美投资者更倾向于被动对冲而非退出市场。
3. 地区差异：亚洲投资者（尤其是日、韩、台）因对冲成本上升和监管压力，近年显著降低对冲比率（如日本寿险公司从60%降至40%）。

机制解析：

1. 对冲行为模型：以欧洲投资者买入美元债券后追加对欧元对冲为例，当对冲工具与现货市场不匹配时，短期换手交易放大汇率波动（Graph3）。
2. 汇率反馈：4-5月亚洲时段美元波动显著（Graph4），对冲需求升温使亚洲货币对美元基差走负（Graph4A），银行间衍生品市场交易量增加。
3. 替代因素：
   • 🔲 资本流动：4月流入美债的外资规模仅为50亿美元（历史常态），且商品期货较难解释贬值。
   • 🔲 资管配置：欧洲养老金等机构未显著撤资，但亚洲对冲平台积压敞口（如美债久期超配）可能酝酿后续风险。

前瞻性：
未来美元波动需结合关税政策调整和外部失衡变化，但对冲活动（尤其亚洲持续降杠杆的异常情况）可能成为中期背景变量。