2019年澳门博彩行业投资策略_中场取代贵宾厅博彩股估值具修复能力_37页_2mb

报告摘要

澳门博彩行业结构变化及估值分析

核心内容概述

澳门博彩行业正经历结构性调整，中场业务（包括中场博彩及角子机）逐渐取代贵宾厅成为主要增长动力。随着港珠澳大桥及轻轨氹仔线等基础设施的完善，旅客增长及消费能力提升，中场业务的稳定性和抗风险能力增强，行业整体估值具备修复潜力。报告重点推荐银河娱乐（27 HK）及金沙中国（1928 HK）作为博彩股中的首选。

行业结构变化

中场收入占比上升：2008年至2018年，中场收入占比从32.2%上升至45.2%，而贵宾厅收入占比从54.8%下降至41.7%。
旅客增长趋势：过夜旅客自2016年第二季起连续11个季度超过非过夜旅客，2018年三季度过夜旅客达484万人次，同比增长6.8%。
消费力提升：过夜旅客人均消费金额是非过夜旅客的四倍，且中场客户对宏观经济波动的敏感度较低，有助于提升行业稳定性。

基建带动人流增长

港珠澳大桥：2018年10月开通，显著提升陆路旅客流量，2018年12月陆路入境旅客达258万人次，同比上升49.8%。
轻轨氹仔线：预计2019年下半年开通，设有莲花口岸站，与广珠城轨延长线无缝对接，旅客从广州直达澳门氹仔仅需一小时。
未来基建展望：深中通道、澳门机场扩建、莲花口岸扩建等项目将进一步提升旅客便捷度，吸引更多客流。

估值分析

当前估值：2019年1月31日，博彩板块EV/EBITDA为11.41倍，处于历史低位，反映贵宾厅收入放缓的负面因素。
历史对比：与2013年至2014年高峰期相比，当前估值处于负1个标准偏差，但并未达到最悲观时刻。
结构改善：贵宾厅收入占比下降，中场收入占比上升，有助于提升行业稳定性，估值有望修复。

公司推荐

银河娱乐（27 HK）：
- 土储最丰富：拥有澳门博彩营运商中最多的土储，计划投资450亿至600亿港元建设三期及四期项目。
- 非博彩业务：三期及四期项目中非博彩元素占比高达98%，将带动更多旅客留宿。
- 财务状况：净现金达347亿港元，资产负债表健康，具备较强并购能力。
- 盈利表现：2017年经调整EBITDA达18.1亿美元，EBITDA利润率22.7%，2018年三季度经调整EBITDA利润率达21.5%。
- 估值：给予首次「增持」评级，目标价60.3港元，基于13.5倍EV/EBITDA估值法。
金沙中国（1928 HK）：
- 中场龙头：2017年中场市占率达31.2%，连续五年保持30%左右市占率。
- 盈利能力：2017年EBITDA达26.1亿美元，EBITDA利润率33.9%，为行业最高。
- 高派息：派息比率高企，提供稳定现金流及防御性。
- 未来项目：计划翻新金沙城中心，提升竞争力，并增加酒店房间及非博彩业务收入。

主要观点

中场客户增长：中场博彩收入预计2019年增长6%，2020年增长10%，成为行业增长的主要引擎。
贵宾厅收入放缓：预计2019年贵宾厅收入减少4%，但受基础设施完善及非博彩业务发展影响，长期来看对行业影响有限。
旅客结构变化：过夜旅客增长迅速，消费能力更强，带动中场业务增长。
估值修复潜力：博彩板块当前估值反映负面因素，随着中场占比提升，行业稳定性增强，估值有望修复。

关键信息

预测数据：
- 2019年博彩毛收入同比增长0.4%至3039亿澳门元。
- 贵宾厅毛收入减少4%至1594亿澳门元。
- 中场博彩毛收入增长6%至1290亿澳门元。
- 角子机毛收入增长3%至154亿澳门元。
项目发展：
- 澳博「上葡京」预计2019年开幕。
- 银河三期及四期预计分别在2020年及2022年前开幕。
- 项目非博彩元素占比分别达90%及98%。
财务数据：
- 银河娱乐2018年三季度净现金为347亿港元，资产负债表健康。
- 金沙中国2019年预测EV/EBITDA为13.5倍，派息率5.6%。

风险因素

政策风险：资金外流管制加强、出入境政策收紧、全面禁烟政策可能对贵宾厅业务造成短期负面影响。
赌牌续期风险：六大赌牌将在2020年至2022年相继到期，若未续期或引入新竞争者，将对现有博彩企业造成压力。
竞争加剧：亚太地区其他国家博彩业发展，可能对澳门市场造成冲击。
宏观经济风险：中国经济放缓可能影响贵宾厅需求，但对中场业务影响较小。

行业发展趋势

旅客增长：澳门旅客入境人次自2018年起增长加快，主要受益于基础设施完善。
博彩收入稳定：自2016年8月起，澳门博彩毛收入连续29个月正增长。
非博彩业务发展：博彩公司加大非博彩项目投资，如会展、娱乐、购物等，提升整体收入稳定性。
市场渗透率：中国内地赴澳旅游渗透率较低，存在显著提升空间，尤其在广东省及周边省市。

总结

澳门博彩行业正从以贵宾厅为主导转向以中场业务为核心。随着基础设施的完善及非博彩项目的扩展，中场客户成为增长的主要动力。尽管贵宾厅收入有所放缓，但其对宏观经济波动的敏感度较低，有助于提升行业稳定性。当前博彩股估值处于历史低位，具备修复潜力。银河娱乐及金沙中国因其强大的土储、稳健的盈利能力及丰富的非博彩业务，被列为首选推荐。未来随着新项目的陆续开业及市场渗透率的提升，博彩行业有望实现持续增长。

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