美联储的工具箱_驱动因素及对当前降息的讨论_30页_4mb

报告摘要

美联储工具箱、驱动因素及当前降息分析总结

核心内容概述

本报告主要分析美联储的流动性管理工具、利率管理机制及预期管理工具，探讨其历史上的扩表与缩表周期，以及加息与降息的历史驱动因素和对经济及金融市场的影响。最终，结合当前经济指标，评估美联储在2024年7月是否具备降息的动机与必要性。

主要观点与关键信息

1. 美联储的流动性管理工具

贴现窗口（DW）：提供流动性，分为Primary Credit（利率为联邦基金利率+50bp以上）和Secondary Credit（利率为Primary Credit+50bp）。Primary Credit申请条件宽松，用途无限制；Secondary Credit用于无法满足Primary Credit条件的机构，美联储会审核用途。
危机时期非常规定向工具：包括固定期限贴现窗口计划、期限拍卖工具、短期证券借贷工具等，用于应对流动性危机。
公开市场操作：主要服务于调控联邦基金利率，包括回购和反回购协议，以及买卖国债和MBS等。危机前主要操作美国国债，危机后增加了MBS的购买。

2. 美联储的利率管理机制

价格型管理：美联储通过调控联邦基金利率来管理经济，而非数量型管理。
利率走廊机制：引入RRP（逆回购利率）和IOER（超额准备金利率）作为“利率走廊”的上下限。与多数央行不同，美联储将IOER作为上限，RRP作为下限。
危机前与危机后差异：危机前，美联储通过小幅公开市场操作即可调控利率；危机后，由于储备金数量剧增，需通过利率走廊机制进行更精细的调控。

3. 美联储的预期管理：前瞻性指引

发展历程：从不透明到透明，包括会议前发布褐皮书、绿皮书、蓝皮书；会议后发布声明、Projection Materials和纪要。
前瞻性指引工具：FedWatch用于预测加息/降息概率，具有较高的历史准确性。

历史扩表与缩表分析

1. 扩表历史

3轮扩表：1917-1919年（通缩风险）、1943-1945年（通缩与经济下行风险）、2008-2013年（次贷危机）。
扩表影响：
- 1917-1919：经济从通缩转为通胀，股票表现不佳，原油显著上涨。
- 1943-1945：经济企稳，通胀上升，股票表现不佳，原油在扩表后显著上涨。
- 2008-2013：经济企稳，通胀企稳，股票表现良好，国债收益率下行，原油先涨后跌，黄金初期上涨后回调但仍处高位。

2. 缩表历史

6轮缩表：1920-1921年（对抗通胀）、1929-1931年（金融危机）、1948-1949年（对抗通胀）、1960-1961年（被动缩表）、1978-1979年（对抗通胀）、2000-2001年（救市工具退出）。
缩表影响：
- 1920-1921：经济下行，通胀转为通缩，股市和国债收益率下行，原油下行。
- 1929-1931：经济持续下行，股市和国债收益率下行，原油下行。
- 1948-1949：经济上行，通胀下降，股市和国债收益率下行，原油小幅下行。
- 1960-1961：经济下行，通胀未受影响，股市震荡上行，国债收益率下行，原油小幅下行，黄金震荡。
- 1978-1979：经济波动，通胀下行，股市和国债收益率下行，原油高位震荡，黄金大涨。
- 2000-2001：经济低增长，通胀合理，股市和国债收益率下行，原油震荡，黄金震荡。

历史加息与降息分析

1. 加息历史

7轮加息：5轮与CPI直接相关，2轮与货币政策正常化相关。
加息影响：
- 美股：标普500指数在加息期间或加息后上涨，其中2轮持续上涨。
- 美债收益率：在加息期间全部上涨。
- CRB指数：6轮在加息期间或加息后上涨，1轮震荡。
- 美元指数：3轮上涨，其余震荡。
- 黄金价格：3轮下跌，其余震荡。

2. 降息历史

9轮降息：5轮与GDP直接相关，3轮与GDP间接相关（如PMI跌破荣枯线、次贷危机），3轮与CPI直接相关，1轮与CPI间接相关（次贷危机），1轮与股灾相关（1987年）。
降息影响：
- 美债收益率：在降息期间全部下行。
- 美元指数：在6轮中下行。
- 黄金价格：在7轮中上涨。
- 美股：5轮上涨，不具备明确指引。
- CRB指数：5轮下跌，不具备明确指引。

当前美联储降息预估

制造业PMI：当前为51.6，处于荣枯线之上，且6月数据超出市场预期。
失业率：当前为3.70%，处于历史低位，6月新增就业数据大超预期。
7月降息概率：市场预估概率极高，但基本面不支持必要性。
降息必要性：当前经济数据未显示明显下行压力，但市场已吸收降息预期，若不降息可能引发金融市场波动，迫使美联储采取预防性降息。
降息力度：若降息，预计为25bp，后续幅度有限。

风险提示

超预期降息：可能导致市场波动。
工具规则修改或创设新工具：可能影响政策效果与市场预期。

结论

美联储的货币政策工具包括流动性管理、利率管理与预期管理，其操作具有高度的透明性和系统性。历史数据显示，扩表通常与通缩或经济下行相关，而缩表则多因对抗通胀或被动因素。当前，虽然制造业PMI仍高于荣枯线，失业率处于低位，但市场已吸收降息预期，若7月不降息，可能引发金融市场波动，导致美联储被迫采取行动。因此，7月降息的必要性不大，但存在预防性降息的可能性，力度预计为25bp，后续幅度有限。

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