2026年流动性展望_秩序与暗涌_24页_2mb

2026年流动性展望总结

核心内容

2026年流动性市场预计将继续维持“稳中有序”的态势，央行对资金面的掌控能力进一步增强，资金利率将围绕政策利率中枢低波动运行。同时，短债收益率的波动区间可能进一步收窄，短债向上空间略大于向下空间。信贷增长可能呈现企稳弱回升趋势，但对资金面扰动有限，货币政策将根据经济形势和外部环境灵活调整。

主要观点

• 2025年资金面回顾：

  • 资金利率经历“超预期收紧—走松—平稳”三个阶段，整体呈现低波动、有区间、窄利差的特征。
  • 央行主导流动性投放，7天期逆回购利率确立为政策利率，流动性投放工具多样化、操作高频化、透明化，形成较为规律的操作模式。
  • 通过MLF、逆回购、国债买卖等工具，央行对资金面及流动性投放的掌控力显著增强。

• 2026年资金面展望：

  • 资金利率将围绕政策利率中枢低波动，利率走廊进一步收窄，甚至可能进行改革。
  • 流动性直达非银机构的机制可能进一步完善，央行将探索在特定情境下提供流动性的方式，以确保资金传导渠道通畅。
  • 信贷下滑趋势可能放缓，但整体表现可能不够亮眼，对资金面的扰动有限，央行可能通过政策配合平抑波动。
  • 货币政策空间有所拓宽，但宽松力度将更加灵活，取决于经济形势和外部环境。

• 短债波动空间分析：

  • 短债收益率在2025年已出现阶段性下行，但预计未来将存在利差修正、向上回归的可能性。
  • 历史数据显示，短债向上突破政策利率的幅度和持续时间均大于向下突破，因此2026年短债向上空间略大于向下空间。
  • 1Y国债收益率在政策利率上方的“极值”空间约为50bp，而在政策利率下方的“极值”空间约为24bp，但随着2025年资金利率波动收窄，这一参考范围可能进一步缩小。

关键信息

1. 货币政策框架完善

• 央行已逐步淡化MLF利率的政策功能，引入国债买卖作为流动性投放工具。
• 7天期逆回购利率作为政策利率的地位确立，流动性投放覆盖短、中、长期。
• 央行操作更加高频化、透明化，形成“每日7天逆回购、月初5日3M买断式逆回购、月中15日6M买断式逆回购、月末25日1年期MLF”的操作格局。

2. 信贷与资金面关系

• 2023年二季度以来，信贷同比增速持续下行，2025年1-11月信贷增量为14.86万亿，全年预计为16.01万亿，为2019年以来最低。
• 企业中长贷仍处于明显下滑阶段，主要依赖企业短贷支撑。
• 居民消费贷受政策影响较大，下半年明显回落。
• 信贷增长受经济动能切换影响，难以再现以往强劲表现，对资金面扰动有限。

3. 汇率与货币政策关系

• 人民币在2025年总体升值，美元指数震荡下跌，美中利差收窄。
• 央行对汇率的态度从“防贬值”转向“防升值”，通过政策手段适度调节升值幅度。
• 汇率走强并未显著限制货币政策空间，但2026年宽松力度将更依赖经济形势和外部环境。

4. 净息差与货币政策空间

• 2022年至2024年，银行净息差持续压缩，但2025年净息差下行斜率放缓，开始修复。
• 存款利率降幅大于贷款利率，净息差逐步企稳，货币政策空间拓宽。
• 但2026年宽松力度未必更大，更多是“随机应变”，根据需要选择降息时机。

5. 短债波动区间

• 历史数据显示，短债收益率在政策利率上方的波动幅度更大、时间更长。
• 2025年12月短债收益率已出现阶段性下行，但后续存在利差修正、向上回归的可能。
• 短债波动区间参考历史上“极值”分别为50bp（向上）和24bp（向下），但随着资金利率波动收窄，这一范围可能进一步缩小。

风险提示

• 地缘政治扰动：地缘政治不确定性可能对全球资产产生不可预测的影响。
• 中美关系与贸易摩擦：中美关系存在变数，贸易摩擦可能引发风险偏好切换，对债市产生不同影响。
• 信贷及基本面走势不确定性：经济动能切换背景下，传统信贷和基本面分析范式可能失效，新质生产力对信贷的拉动仍需时间。

图表说明（关键图表）

• 图表1：2025年资金利率走势呈现先收紧、后回落、再平稳的特征。
• 图表2：DR007偏离政策利率幅度显著收窄，显示政策利率对市场利率的主导地位增强。
• 图表3：2024年以来资金利率波动率位于历史低位，显示资金面趋于平稳。
• 图表4：DR001运行在政策利率-10bp的隐性下限，显示央行对资金面的精准控制。
• 图表5：R001-DR001利差处于历史低位，显示市场流动性充裕。
• 图表6：R007-DR007利差也处于历史低位，显示市场利率趋于平稳。
• 图表7：银行对企业及居民的负债增量规模下降，显示信贷需求疲软。
• 图表8：银行对非银的负债增量规模上升，显示非银机构资金充裕。
• 图表9：R-DR利差与非银存款增速负相关，反映非银资金对市场利率的影响。
• 图表10：2024年6月潘功胜行长提出货币政策三大演进方向。
• 图表11：央行流动性投放方式包括逆回购、MLF、买断式逆回购等。
• 图表12：买断式逆回购成为流动性投放主要工具。
• 图表13：DR007在年初突破政策利率，但之后以政策利率为下限。
• 图表14：央行可能探索更多渠道向非银机构提供流动性。
• 图表15：2023年二季度以来信贷步入下行通道。
• 图表16：2025年信贷增量明显下滑。
• 图表17：企业部门信贷主要依赖短贷。
• 图表18：消费贷与社零增速同步回落。
• 图表19：人均可支配收入增速回落，影响居民消费意愿。
• 图表20：国房景气指数呈倒“V”形，地产市场走弱。
• 图表21：下半年商品房销量回落。
• 图表22：2025年信贷占比下滑，政府债和企业债占比上升。
• 图表23：仅人民币信贷同比增速下滑。
• 图表24：票融与企业中长贷的负相关性消失。
• 图表25：企业短贷创历史同期新高。
• 图表26：PMI与企业中长贷走势出现偏差。
• 图表27：挖掘机销量与企业中长贷相关性减弱。
• 图表28：存款准备金率已降至历史低位。
• 图表29：降准幅度小于往年，降息仅一次。
• 图表30：美元兑人民币汇率接近“7”关键点位。
• 图表31：美元指数震荡下跌，人民币升值。
• 图表32：银行结汇/出口比值震荡上升，人民币需求增加。
• 图表33：银行结售汇顺差上升，显示人民币升值趋势。
• 图表34：年末结汇规模季节性走高，进一步推动人民币升值。
• 图表35：美中利差收窄通常伴随人民币走强。
• 图表36：11月底央行开始抑制人民币快速升值。
• 图表37：2022-2024年期间净息差持续压缩。
• 图表38：2025年存款利率降幅大于贷款利率。
• 图表39：2022年以来各类存贷款利率降幅。
• 图表40：2025年DR001下破隐性下限，但未突破临时正回购利率。
• 图表41：2021年DR001区间震荡后突破下沿，随后央行降息。
• 图表42：2025年短债收益率与政策利率利差参考历史经验。
• 图表43：2025年短债收益率向下突破政策利率的“极值”空间。
• 图表44：短债收益率向上突破政策利率的“极值”空间。
• 图表45：短债收益率波动区间收窄至历史低位。

结论

2026年资金面将延续“稳中有序”的格局，央行对资金面的控制力增强，流动性投放更加精准和多元化。短债收益率波动区间收窄，向上空间略大于向下空间。信贷增长可能企稳弱回升，但整体对资金面影响有限，货币政策将更加灵活。需关注地缘政治、中美关系及基本面走势带来的不确定性。