20151015-中投证券-华夏幸福-600340.SH-志在千里_大有可为_29页_1mb

华夏幸福（600340）投资分析总结

核心内容概览

华夏幸福是一家专注于产业新城开发的房地产企业，其独特的PPP产城模式和京津冀区域布局使其在行业竞争中脱颖而出。公司致力于成为全球领先的产业新城运营商，其业务模式以产业园区开发为核心，结合城市地产开发与产业发展服务，形成多元化的盈利结构。公司当前的估值在行业中处于中等水平，但随着京津冀协同发展和产业孵化能力的提升，其价值有望进一步被市场认可。

主要观点

• 京津冀协同发展：作为国家战略，京津冀一体化加速了环北京区域的开发价值提升，华夏幸福在该区域拥有近2000平方公里的受托开发权，成为该区域发展最受益的标的之一。
• 独特产城模式：华夏幸福的PPP模式已成功在固安等地实施，形成高壁垒的产业新城开发模式，实现了从1到10的扩张，其模式在京津冀及其他区域（如环上海）逐步复制。
• 产业发展服务：产业发展服务毛利率高达97%，利润占比逐渐提升，成为公司利润增长的重要来源。
• 财务优势：公司通过低成本融资，如公司债和非公开发行债券，有效降低财务开支，提升利润水平。
• 盈利预测：预计2015-2017年公司营收和净利润年均复合增速分别为31.7%和32.9%，EPS分别为1.87、2.41、3.14元，对应目标价35元，PE为19倍，显示出良好的增长潜力。

关键信息

一、京津冀协同发展带来的机遇

• 区域发展：京津冀协同发展推动了交通一体化、生态环保和产业转移，提升了环北京区域的开发价值。
• 公司布局：华夏幸福在京津冀区域拥有近2000平方公里的受托开发权，重点区域包括固安、大厂、香河等。
• 政策支持：公司与地方政府合作，获得长期委托开发权，为未来发展提供保障。
• 项目价值：如环球影城、首都新机场等项目，为区域带来巨大的投资和消费需求，推动公司园区开发和房地产销售。

二、独特的高壁垒产城模式

• 模式特点：公司通过政企合作，承担土地整理、基础设施建设和产业规划等任务，获得政府结算回款和产业发展服务返款。
• 成功案例：固安工业园区从贫困县发展为“京南第一县”，成为产业新城建设的典范。
• 全国布局：公司已布局环渤海、环上海、成渝等地，累计委托开发区域近2400平方公里，计划到2016年达到200个产业园。

三、产业发展服务推动估值提升

• 高毛利：产业发展服务毛利率高达97%，利润占比逐步上升，成为公司利润的主要来源。
• 利润结构：公司通过招商引资获得政府返款，返款比例为落地投资额的45%，带来显著的利润增长。
• 合作拓展：公司与多家机构（如清华大学、京东、太库科技等）合作，打造创新孵化体系和产业联盟，推动产业发展服务的多样化。

四、财务表现与投资建议

• 财务指标：2014年公司营业收入为268.86亿元，归属母公司净利润为35.38亿元；预计2015-2017年营业收入分别为362.85亿元、476.98亿元、613.87亿元，净利润分别为49.39亿元、63.88亿元、83.12亿元。
• 估值分析：当前公司估值在行业中高于万科、保利等龙头，但低于“转型”概念的其他公司，显示出其成长性与价值潜力。
• 投资建议：公司被强烈推荐，未来6个月合理目标价为35元，对应15年PE为19倍，中长期估值有望与创新型公司接轨。

风险提示

• 京津冀一体化不及预期：政策推进不及预期可能影响公司发展。
• 产业发展不确定性：产业转移和园区招商存在不确定性。
• 模式可复制性待检验：公司独特的产城模式在其他区域的复制效果尚需验证。

财务指标

附录：重要数据与图表

• 图表1：京津冀区域发展示意图
• 图表2：华夏幸福环北京产业园区布局
• 图表3：大通州附近160平方公里受托开发区域位置示意图
• 图表4：固安工业园区位于天安门正南50公里
• 图表5：固安GDP
• 图表6：固安县公共财政收入
• 图表7：06年后固安GDP增速赶超全省和廊坊市
• 图表8：固安GDP中第一比重自06年持续下降
• 图表9：11-14年固安新增及累计签约入园企业数
• 图表10：11-14年固安工业区新增及累计签约投资额
• 图表11：11-14年来自固安区域的营业收入
• 图表12：华夏幸福开发基本模式和收益示意图
• 图表13：截至14年底累计开发园区达23个
• 图表14：华夏幸福各年新增签约委托开发面积
• 图表15：华夏幸福上海-南京区域受托开发土地近300平方公里
• 图表16：环北京之外区域园区配套住宅销售面积逐年增加
• 图表17：主营业务收入中环北京之外的区域占比逐渐提升
• 图表18：配套住宅销售额稳步增长
• 图表19：城市地产开发也扩张较快
• 图表20：公司单季度总销售额对比
• 图表21：公司房屋开发土地储备充足
• 图表22：2014年营业收入中配套住宅占比59%，产业发展服务占比13%

产业项目案例

• 固安卫星导航产业园：中国航天科技集团入驻，发展航天技术配套产业。
• 固安肽谷生物医药产业园：以生物医药为主导，吸引20余家相关企业。
• 固安电子商务产业园：与京东合作，打造电商综合产业园。
• 清华大学-华夏幸福XIN产业技术联合研究中心：推动产学研合作，加速科技成果转化。
• 北京东部影视产业集群：与北京电影学院合作，打造影视创意产业。
• 华油智慧新城：与任丘市政府合作，打造智慧型产业新城。

合作与创新

• 合作方：包括清华大学、京东、太库科技、中国卫通集团、北京电影学院等。
• 创新孵化：公司在美国硅谷、国内多地设立孵化器，吸引高新技术企业。
• 产业联盟：与行业龙头和高校院所合作，构建产业生态圈。

总结

华夏幸福凭借独特的产城模式、京津冀区域布局、产业发展服务和良好的政府关系，在房地产行业中脱颖而出。其未来3-5年的发展重点在京津冀，同时在长三角、成渝等地布局，形成全国性产业新城开发网络。随着京津冀协同发展和产业孵化能力的提升，公司估值有望进一步提升，成为行业中的高增长标的。当前公司估值合理，投资价值显著，建议关注其未来业绩和估值的双重提升。