20140421-广发证券-行业比较的2.0时代系列之（二）_新时代背景下的行业轮动新框架_36页_3mb

新时代背景下的行业轮动新框架总结

核心内容

本文探讨了在“存量经济”模式下，A股市场的行业轮动机制发生了显著变化。传统行业轮动（包括需求端和产业链轮动）在当前盈利周期中失效，而新兴行业则表现出不同的轮动规律，主要由“事件驱动”和“业绩驱动”所主导。同时，价值成长股和消费股的配置格局也发生变化，未来将更多关注“新白马”和“此消彼长”的行业轮动。

主要观点

1. 长期行业配置方向

• 中国经济已从“增量经济”转向“存量经济”。
• 长期配置应聚焦于“后端市场”和“服务业”，因为它们能够提供结构性盈利改善。
• 服务业在国民经济中的占比持续提升，成为新的“长跑冠军”。

2. 短期行业轮动面临挑战

• 传统行业盈利对股价传导机制紊乱，无法形成有效的行业轮动。
• 需求端驱动的行业轮动失效，但供给端驱动的轮动仍然有效。
• 供给端调整引发的景气改善可带来股价的正面反馈，但上下游表现呈反向关系。

3. 消费行业轮动趋势

• 消费股的配置资金趋于稳定，形成“存量资金”格局。
• 医药和食品饮料成为主要资金配置方向，两者呈现明显分化。
• 未来1-2年，消费资金将继续在医药和食品饮料之间切换。

4. 价值成长股特征

• 价值成长股多为非强周期行业，具有稳定的高成长性。
• 机构集中持仓使这些股票表现趋同，超越行业属性。
• 未来价值成长股的构成将发生变化，部分“老白马”可能被“新白马”取代。

5. 新兴行业轮动规律

• 新兴行业轮动主要由“事件驱动”，而非“业绩驱动”。
• 业绩增速比估值更重要，尤其是在多个新兴行业比较时。
• 存量资金的配置格局对新兴行业表现有重要影响，资金更倾向于配置“高增速+增长加速”的行业。

关键信息

传统周期行业轮动

• 需求端驱动的行业轮动失效，需等待增长中枢平稳后回归。
• 供给端驱动的行业轮动有效，但导致上下游股价反向变动。
• A股传统行业的资本开支占比下降，接近美国水平，未来供需结构将改善。

消费行业轮动

• 医药具备新兴成长属性，更具进攻性。
• 食品饮料具备价值成长属性，更具防御性。
• 机构资金在医药和食品饮料中切换，形成“此消彼长”的格局。

价值成长股

• 价值成长股的收入和业绩增长明显高于A股整体。
• 机构集中持仓使价值成长股的表现趋同。
• 部分价值成长股高增长期已接近7年，未来可能面临瓶颈。

新兴行业轮动

• 事件驱动是新兴行业行情启动的核心因素。
• “高盈利增速+增长加速”的行业表现优于“高增长+低估值”的行业。
• 存量资金格局影响新兴行业配置，资金更倾向于“高增速+增长加速”的行业。

行业轮动趋势展望

• 传统行业：需等待下一轮盈利周期，预计在2015年下半年后可能有效。
• 消费行业：医药和食品饮料仍是资金配置重点，未来将形成“此消彼长”格局。
• 新兴行业：关注“高增速+增长加速”的行业，如手游、LED封装、医疗服务等。
• 价值成长股：结构将发生变化，未来“新白马”将出现，重点关注“大行业、小公司”和“小行业、大公司”两类。

行业轮动驱动因素总结

图表与数据亮点

• 图1-3：展示从“增量经济”到“存量经济”的转变过程。
• 图4：服务业占比提升，成为新趋势。
• 图6-11：显示传统行业盈利与股价传导机制紊乱。
• 图12-14：经济增长与盈利波动中枢下移。
• 图16-17：美国传统行业估值中枢下移。
• 图20-23：A股制造业投资增速与资本开支占比下降。
• 图31-33：供给端驱动下上下游股价反向。
• 图34-39：消费股中医药和食品饮料成为主要配置方向。
• 图40-42：医药与食品饮料分别体现新兴与价值成长属性。
• 图44-49：价值成长股表现趋同，机构持仓集中。
• 图50-51：部分价值成长股高增长期接近7年，未来可能面临瓶颈。
• 图53-57：新兴行业轮动受事件驱动，如“泰冈”“雾霾”“棱镜门”“特斯拉”等。
• 图61-62：业绩比估值更能解释新兴行业表现。
• 图63-66：LED和传媒、传媒和医疗服务在业绩验证后出现分化。
• 图67-72：机构资金在创业板的配置变化，从集中到分散。
• 图73-74：传统产业链“链式传导”特征。
• 图75-80：新兴制造业中游表现优于上下游。
• 图81-86：新兴服务业（如互联网商业、环保）内部分化明显。
• 图87-89：导入期产业链（如新能源汽车）逻辑比景气更重要。

相关研究与图表索引

• 相关研究：

  • 那些年我们一起赞过的逻辑，为何如今被证伪？（2014-3-24）
  • 突围“存量经济”!（2014-02-18）
  • 先上后下，服务为王（2013-12-19）
  • 2014年A股策略报告
  • 深挖存量：行业比较的2.0时代系列之（一）（2013-9-9）

• 图表索引：

  • 图1：从“增量经济”到“存量经济”
  • 图2：长期结构性改善的行业从前端转向后端
  • 图3：从前端到后端
  • 图4：服务业在国民经济中占比明显提升
  • 图6：周期轮动
  • 图7：产业链轮动
  • 图8-9：煤炭、水泥盈利与股价传导失效
  • 图10-11：电力、水泥盈利与股价传导失效
  • 图12-13：经济增长和盈利波动中枢下移
  • 图14：美国GDP中枢下移后趋于稳定
  • 图15：美股传统行业表现“完胜”A股
  • 图16-17：美国钢铁、化工企业估值中枢下移
  • 图18-19：A股周期股估值中枢下移
  • 图20-21：美国GDP中枢和资本开支变化
  • 图22-23：A股资本开支和制造业投资增速
  • 图24：传统行业轮动“美好愿望”留给下一轮盈利周期
  • 图31：需求端与供给端行业轮动区别
  • 图32-33：供给端驱动下上下游股价反向
  • 图34：消费品行业在2011年后表现明显分化
  • 图35：机构消费品行业持仓稳定
  • 图36-37：资金从“喝酒”转向“吃药”
  • 图38-39：基金对服装、零售配置下降，集中于医药和食品饮料
  • 图40-42：医药和食品饮料分别体现新兴与价值成长属性
  • 图44-49：价值成长股表现趋同
  • 图50-51：部分价值成长股高增长期接近7年
  • 图53-57：新兴行业轮动由事件驱动
  • 图61-62：业绩比估值更重要
  • 图63-66：LED、传媒、医疗服务在业绩验证后分化
  • 图67-72：机构资金在创业板配置变化
  • 图73-74：传统产业链“链式传导”
  • 图75-80：新兴制造业中游表现优于上下游
  • 图81-86：新兴服务业（互联网商业、环保）内部分化明显
  • 图87-89：导入期产业链（如新能源汽车）逻辑比景气更重要

总结

本文提出，在“存量经济”背景下，传统行业轮动机制面临挑战，而新兴行业轮动则更多依赖事件驱动和业绩验证。消费行业轮动主要由存量资金在医药和食品饮料之间的切换所主导，价值成长股则因机构集中持仓而表现出跨行业特征。未来行业轮动将更多关注“新白马”的出现，以及“高增速+增长加速”行业的表现。