20180606-光大证券-6月6日MLF续作的点评_当前MLF组合拳和降准孰优孰劣__10页_952kb

当前MLF组合拳和降准孰优孰劣？总结

核心内容

2018年6月6日，中国人民银行开展了4630亿元的MLF操作，以应对当日2595亿元MLF到期，新增流动性2035亿元。此次操作与此前扩大MLF担保品范围形成“组合拳”，旨在定向支持小微企业、绿色经济等结构性领域，同时贯彻中央“保持货币政策稳健中性”的原则。

主要观点

1. “扩大担保品范围+MLF续作”的组合拳更优

• 针对性强：扩大MLF担保品范围，优先接受小微企业债、绿色债以及小微企业和绿色贷款，有助于引导资金流向经济薄弱环节。
• 避免总量宽松：当前经济基本面相对稳健，货币政策放松的迫切性不高，使用结构性工具更能有效应对结构性信用收缩问题。
• 稳定杠杆与风险防控：该组合拳有助于宏观上稳杠杆，防止过度宽松引发的金融风险，助力防范化解重大风险攻坚战。

2. 降准的正面作用小于副作用

• “稳增长”作用有限：当前PMI和工业增加值数据良好，经济增长仍有韧性，降准对稳增长的必要性不高。
• “控违约”效果不佳：近期信用风波主要集中在民营企业，而降准作为总量型工具，无法精准解决结构性问题，反而可能加剧国企杠杆率上升。
• 流动性淤积风险：若流动性释放过度，可能造成资金空转、套利和加杠杆行为，不利于金融市场的健康发展。
• 汇率贬值压力：降准可能释放宽松信号，进一步缩小中美利差，增加人民币贬值压力。

关键信息

1. 事件背景

• MLF操作规模：6月6日MLF操作4630亿元，到期2595亿元，净投放2035亿元。
• 担保品范围扩大：包括小微企业债、绿色债、小微企业贷款和绿色贷款，体现出结构性政策导向。

2. 降准的副作用

• 加剧国企杠杆：流动性可能优先流向大型国企，导致民营企业融资困难。
• 可能引发资金空转：宽松流动性若无法有效传导至实体经济，可能助长市场投机行为。
• 汇率承压：降准释放宽松信号可能进一步缩小中美利差，增加人民币贬值压力。

3. 政策效果比较

• MLF组合拳：具有定向性，可有效引导资金支持小微企业和绿色经济，同时保持货币政策稳健中性。
• 降准：虽然可释放更多流动性，但对结构性问题的解决效果有限，且可能带来负面连锁反应。

4. 信用风波结构化特征

• 违约主体集中：多数违约案例发生于民营企业，显示信用收缩具有结构性特征。
• 结构性工具更优：相比降准，结构性工具更能精准解决民营企业融资问题，同时避免过度宽松。

风险提示

• 监管冲击超预期：政策执行过程中可能存在超出市场预期的监管风险。

相关研报

• 《如何化解违约潮？——若干打破“信用收缩-违约”闭环的方法》（2018-05-28）
• 《债券违约率手册——信用债违约研究》（2018-05-28）
• 《2018年信用风险防控要点》（2018-03-05）

分析师信息

• 张旭：执业证书编号 S0930516010001，联系方式：010-58452066，zhang_xu@ebecn.com
• 刘琛：执业证书编号 S0930517100006，联系方式：021-22169168，chenliu@ebscn.com

联系人信息

• 曾章蓉：0755-23894967，zengzhangrong@ebscn.com
• 危玮肖：010-58452070，weiwx@ebscn.com

评级体系说明

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
• 中性：收益率与市场基准指数变动幅度在-5%至5%。
• 减持：收益率落后市场基准指数5%至15%。
• 卖出：收益率落后市场基准指数15%以上。
• 无评级：因信息不全或重大不确定性事件无法给出明确评级。

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