五粮液-000858-二次创业结硕果，浓香大王再起航-20210801-西南证券-40页_3mb

五粮液二次创业总结

核心内容

五粮液作为中国浓香型白酒的代表，凭借深厚的品牌底蕴和领先的产能布局，在白酒行业转型升级和消费升级的背景下，开启了“二次创业”战略，致力于实现品牌的重塑和渠道的优化，以应对行业竞争和市场变化。

主要观点

• 高端酒赛道优异，需求稳健：随着中国经济的持续增长和居民收入的提升，高端酒需求端更加稳健，茅台酒供给紧张进一步推动了高端酒的扩容，五粮液作为千元价格带龙头，受益显著。
• 品牌与渠道深度优化：通过聚焦“1+3”产品矩阵，强化品牌力和高端形象；通过数字化赋能、增加小商和团购渠道，实现渠道结构优化和掌控力提升。
• 改革红利释放：管理层锐意进取，推动全面改革，包括股权激励、人才引进、营销体系升级等，提升公司运营效率和市场竞争力。
• 盈利预期良好：预计2021-2023年归母净利润复合增速约为23%，对应EPS分别为6.57元、8.06元、9.66元，公司是兼具成长性和稳健性的优质标的。
• 未来增长动能强劲：超高端产品、数字化运营、团购渠道等将成为增长的新动能，公司有望实现长期高质量发展。

关键信息

投资要点

• 高端酒扩容确定性强：未来三年复合增速预计15%以上，2021-2023年营收复合增速分别为21.01%、17.51%、15.07%。
• 盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为255.16亿元、312.95亿元、374.87亿元，复合增速约23%。
• 估值与评级：给予公司2021年45倍估值，对应目标价295.65元，维持“买入”评级。
• 价格策略与渠道管理：通过顺价销售、数字化扫码系统和渠道管控，提升渠道利润和厂商关系。

业绩表现

• 主营业务结构：2020年高端五粮液收入占比77%，系列酒15%，其他8%。
• 区域收入分布：东部、西部、中部、北部、南部收入占比分别为27%、35%、16%、11%、11%，其中西部收入增速最高。
• 盈利能力提升：毛利率由2015年的69.2%提升至2021Q1的76.4%，净利率由2014年的28.8%提升至2020年的36.5%。
• 费用率下降：销售费用率从2014年的20.5%降至2021Q1的7.1%，管理费用率从9.7%降至3.9%。

行业趋势

• 行业挤压式增长：白酒行业进入存量竞争阶段，规模以上酒企数量由2015年的1563家减少至2020年的1040家，行业竞争加剧。
• 消费升级趋势：高端酒成为消费升级的最终方向，消费者对品质和品牌的要求不断提高，推动高端酒稳步扩容。
• 品牌壁垒高：茅台、五粮液、国窖1573等成熟品牌在高端酒市场占据主导地位，新兴品牌虽增速快，但尚不足以形成实质性竞争。

产品与渠道策略

• 产品聚焦：主品牌聚焦“1+3”产品矩阵，包括第八代普五、501五粮液、经典五粮液和低度五粮液，进一步强化高端形象。
• 系列酒优化：系列酒聚焦4个全国化大单品，清退低端SKU，提升品牌集中度。
• 渠道变革：通过数字化系统、增加小商、发展团购渠道，实现渠道结构优化和掌控力提升。

风险提示

• 经济大幅下滑：可能影响白酒消费和公司业绩。
• 市场开拓不及预期：可能影响公司增长预期和市场份额。

盈利预测与估值

总结

五粮液通过二次创业，实现了品牌和渠道的深度优化，具备长期稳健增长的潜力。未来，随着高端酒扩容和茅台酒供给不足，五粮液有望充分受益，同时借助数字化和团购渠道的创新，实现业绩的持续增长。公司是兼具成长性和稳健性的优质标的，具备较高的投资价值。