宏观经济3月综述与展望：宏观经济扩张放缓，货币政策难言宽松-20210330-中原证券-21页_1mb

宏观经济3月综述与展望总结

核心内容概述

本报告由中原证券分析师周建华撰写，总结了2021年3月我国宏观经济运行情况，并对未来的经济走势进行了展望。报告重点分析了工业生产、三大需求、通货膨胀、实体与金融流动性等多个方面，同时提示了外需不确定性与央行货币政策态度模糊等风险。

主要观点

1. 经济增长情况

• 生产端：2月工业生产趋势性向好，回归疫情前潜在增长路径，但3月明显放缓，汽车、钢铁、化工等工业增速边际回落。
• 需求端：2月消费与投资剔除基数效应后复苏温和，内需增长仍需长期观察，预计短期内保持温和复苏。外需方面，短期政策外溢效应存在，但中长期全球伤痕修复周期不利于我国出口。
• 经济走势：全年经济增长预计于一季度触顶，进入稳健区间，工业生产增速将逐步边际回落。

2. 通货膨胀情况

• PPI：2月PPI同比1.7%，主要由生产资料价格上行带动，3月出现明显通胀超调，预计PPI将达到4%左右，但未来将逐步回落。
• CPI：2月CPI同比-0.2%，食品价格回落是主因，核心CPI回到0区间，预计CPI将在0区域附近波动。
• 通胀驱动：PPI上涨主要由海外部门工业品价格上行带来的输入性通胀，而CPI食品价格下行趋势预计持续。

3. 实体经济融资情况

• 社融与M2：2月社融同比13.30%，M2同比10.10%，均较前值上行，超预期回升。
• 融资结构：社融增长主要由非标融资压降放缓与标准化融资增长共同拉动，其中未贴现银行承兑汇票增速达32%。
• 增长中枢：预计全年经济名义增长在9.5%左右，社融与M2已基本达到该中枢，未来可能维持稳定或小幅回落。

4. 货币市场运行情况

• 资金面：2、3月货币市场利率运行稳健，资金相对充裕，主要得益于财政投放、外汇占款及利率债发行节奏推迟。
• 未来展望：4月财政存款增加、利率债放量可能带来资金面压力，央行政策态度将决定利率中枢走势，预计维持中性。

关键信息

工业生产

• 2月工业增加值当月同比增长52.34%，累计增长35.10%，折合年化增长率6.27%。
• 3月工业生产明显回落，主要工业品价格出现超调，PPI预计达4%。
• 3月PMI指数小幅回落，显示需求端边际下行压力。

消费需求

• 2月社零累计同比增长34.3%，剔除基数后年化增长2.74%。
• 餐饮收入增速明显跃升，金银珠宝、汽车、家具、纺服类消费增长显著。
• 城镇消费复苏快于乡村，但乡村消费潜力逐步释放。

投资需求

• 2月固定资产投资累计增长35%，制造业、地产、基建投资均恢复至疫情前水平。
• 农业、卫生、居民服务投资增速较高，私人与政府投资共同发力。

出口需求

• 2月出口金额当月同比增速达154.9%，累计增速60.6%，超预期增长。
• 出口拉动主要来自塑料、橡胶、鞋帽伞杖、化工产品等。
• 高端制造出口竞争力仍需提升，中长期全球经济增长伤痕可能抑制出口。

通货膨胀

• 2月CPI受食品价格回落影响较大，PPI增长反映工业品需求修复良好。
• 3月PPI出现明显超调，但预计未来将逐步回落，CPI食品价格下行趋势延续。

实体与金融流动性

• 2月社融与M2增速均超预期，接近全年名义增长中枢9.5%。
• 3月货币市场利率保持稳定，显示资金面相对宽松。
• 4月预计资金面偏紧，利率中枢走势取决于央行政策。

风险提示

• 外需不确定性：全球经济增长伤痕修复周期较长，我国出口可持续性面临挑战。
• 货币政策模糊：央行政策基调未明确宽松或紧缩，4月资金面可能维持中性。

总结与展望

• 经济总结：生产端复苏势头减弱，需求端温和增长，内需建设以结构性政策为主，外需面临中长期压力。
• 未来展望：经济将逐步进入稳健增长阶段，PPI或边际回落，CPI维持在0区域附近波动，货币与信贷增速趋于稳定，4月资金面可能偏紧。

图表目录（摘要）

• 图1：2月工业生产同比趋势性向好
• 图2：季节性因素对工业生产形成小幅冲击
• 图3：制造业PMI受春节影响小幅回落
• 图4：生产与库存受春节影响均小幅回落
• 图5：制造业产品价格保持高位增长
• 图6：制造业订单需求小幅回落
• 图7：2月发电量震荡、汽车生产扩张
• 图8：2月钢铁生产、化工生产均扩张
• 图9：工业生产进入3月份明显回落
• 图10：企业盈利受价格影响受到压缩
• 图11：社零增长剔除基数相对温和
• 图12：餐饮收入增速明显跃升
• 图13：乡村消费增速略低于城镇消费
• 图14：2月消费品零售额组成（测算）
• 图15：限额以上消费品零售额增速大幅跃升
• 图16：金银珠宝、汽车、家具、纺服消费增幅明显
• 图17：剔除基数效应，投资额增长相对温和
• 图18：农业、卫生、居民服务投资累计增速较高
• 图19：私人投资与政府投资共同发力
• 图20：水利、交运投资开始发力，增幅明显
• 图21：出口金额增速大幅超过预期
• 图22：2月出口金额累计同比增速
• 图23：2月出口增长由塑料、橡胶等拉动
• 图24：2月武器弹药、艺术品等出口显著增长
• 图25：美国私人投资受经济冲击明显萎缩
• 图26：美国劳动力要素受经济冲击明显萎缩
• 图27：全球经济增长存在伤痕，修复周期较长
• 图28：美国与欧盟产能基本恢复至疫情前水平
• 图29：美日资产价格泡沫明显催生
• 图30：2月PPI复苏明显
• 图31：生产资料需求修复为通胀主要贡献
• 图32：工业增长修复与工业品价格走势相一致
• 图33：3月主要大宗商品价格明显超调
• 图34：预计3月PPI将达到4%左右
• 图35：国际油价上升对我国输入效应明显
• 图36：美国工业品出现显著通胀超调
• 图37：2月CPI较为温和，仍处于负增区间
• 图38：核心CPI回到0区间，需求表现一般
• 图39：2月CPI权重组成（测算）
• 图40：CPI下行以交运和食品项变动为主
• 图41：3月猪肉价格下行延续
• 图42：预计CPI食品将延续下行趋势
• 图43：2月货币供给与社融增速超预期
• 图44：社融增长主要由非标与标融共同拉动
• 图45：未贴现银行承兑汇票增速达32%
• 图46：货币增速基本达到全年名义增长中枢
• 图47：2、3月公开市场操作不宽松
• 图48：2、3月货币市场利率保持稳健
• 图49：一季度银行加权法准率9.35%
• 图50：2月银行超储率1.21%
• 图51：2月财政投放高于往年均值4000亿
• 图52：外汇干预力度较小，对资金供给支持有限