20180404-申万宏源-资产管理行业资产配置研究专题之二十九_同存量价逻辑梳理_发行向大行偏移_收益率终将回归资金面_16页_827kb

2018年同业存单市场分析总结

核心内容

本报告分析了2017年以来同业存单（同存）市场的供需格局、收益率驱动因素及2018年市场展望，重点探讨了监管政策对同存发行和配置的影响。

主要观点

1. 2017年同存供需格局

• 发行端：2017年同存发行规模大幅增长，但净发行速度受监管影响明显放缓。

  • 全年发行规模为20.2万亿，较2016年增长显著。
  • 由于到期量增长更快，净发行出现明显下滑，尤其是8月至年底期间。
  • 季末考核和监管政策是发行端的主要驱动因素。

• 配置端：广义基金和银行是同存的主要持有者。

  • 截至2017年底，广义基金持有同存3.76万亿，其中货币基金（货基）为持有主力，约2.6万亿。
  • 商业银行持有约2.7万亿，国有银行、股份行和城商行持有比例下降，农商行上升。

2. 同存收益率驱动因素

• 同存收益率以资金面利率为中枢，监管影响短期供需结构，加剧短期波动。
• 2017年以来同存收益率与资金面走势经历了三次“分分合合”：
  • 2017年5月：资金面波动加剧，监管预期悲观，中小行续发压力大，同存收益率上行。
  • 2017年9-11月：监管对货基和商业银行同存配置产生显著影响，导致同存发行利率持续高位。
  • 2018年1-3月：大行发行放量，同存规模创新高，但收益率回落慢于资金面。

3. 监管指标及达标压力测算

• 大行MPA考核压力有限，部分银行仍有扩发空间。
• 中小行发行计划基本控制在限额内，2018年备案额度上限为总负债的1/3减去同业负债。
• 2018年同存发行有上限，预计全年发行规模将较2017年有所回落，不会超过18.7万亿。
• 公募基金流动性新规对同存需求端影响较大，限制货基规模扩张、低评级同存配置和分散度。
• 商业银行流动性新规进一步约束中小行同业业务扩张，限制加杠杆行为。
• 债基建仓期间配置同存不得超20%，限制简单套利模式，对存量影响有限。

4. 市场展望

• 供给端：同存发行规模将回落，发行结构向大行偏移，资金从中小行回流大行。
• 需求端：货基规模增长放缓，商业银行对同存配置减少，收益率将逐步回归资金面。
• 收益率趋势：预计2018年同存利率债中枢将有所回落，一是因供需重归平衡，二是因资金面企稳和监管趋严。

关键信息

同存发行与配置趋势

• 2017年1季度同存发行量同比大幅增长，但2018年1季度大行发行量增长显著，而中小行发行量有所下降。
• 货基对同存配置比例持续上升，但受流动性新规影响，后期配置需求将放缓。
• 商业银行对同存配置也受到流动性新规限制，整体需求走弱。

监管影响

• 流动性新规：对货基规模、同存配置比例、分散度进行限制，抑制了货基对同存的配置热情。
• 商业银行流动性新规：新增三项流动性风险监管指标，抑制同业加杠杆行为。
• 债基窗口指导：限制债基在建仓期间配置同存比例超过20%，但对存量影响有限。

市场展望

• 同存收益率将逐步回归资金面，整体中枢较2017年有所回落。
• 2018年资金面预计企稳，同存收益率也将随之回落。
• 同存配置价值弱化，金融机构将更加谨慎。

图表与数据摘要

• 图1：同业存单存量（亿元）显示2017年同存规模持续增长。
• 图2：同存月度发行到期情况反映季末发行量上升。
• 图3-4：2017年同存持有人结构变化，显示货基和银行为主要持有者，国有银行、股份行和城商行持有比例下降。
• 图5-6：货基大类资产配置和债券资产配置显示同存配置比例上升。
• 图7-8：货币基金规模变化和大额投资者份额走势反映市场变化。
• 图9-10：同存收益率与资金面走势显示供需关系对短期波动的影响。
• 图11-13：同存收益率波动与资金面走势的“分分合合”情况。
• 表1：同业存单月度发行期限分布显示1M和3M发行占比较高。
• 表2：大行同业负债考核压力显示达标情况良好。
• 表3：部分银行同业存单发行计划显示大部分银行控制在备案额度内。
• 表4：流动性匹配率项目表显示不同期限同业存单的折算率。

总结

本报告分析了2017年以来同业存单市场的供需变化和收益率走势，指出监管政策对同存发行和配置产生了深远影响。2018年同存市场预计整体发行规模将回落，发行结构向大行偏移，收益率将逐步回归资金面。金融机构需关注监管变化和市场供需平衡，合理配置同业存单。