7月信用月报：进击的银行资本债，赢在久期-20210803-广发证券-16页_1mb

7月信用月报总结

核心内容

7月债市整体呈现收益率下行趋势，尤其是利率债表现优于信用债。国常会提及降准后，10Y国债单月下行幅度达24bp，推动机构拉长久期以提升进攻性。中长期纯债型基金久期由2.41年升至2.51年，反映市场对久期的偏好。中债总指数7月收益率为1.56%，高于信用类债券总指数0.75%，显示利率债在市场中占据优势。

主要观点

• 市场趋势：7月市场“追逐”长久期信用债，信用利差整体压缩，尤其是长端高等级信用利差压缩更为明显，而短久期低等级利差则小幅走扩。
• 银行资本债：在防风险思维主导下，银行资本债成为信用债拉长久期的首选，5YAAA-银行资本债（五大行）利差压缩11bp，5YAA+银行资本债（股份行）利差压缩19bp，反映出市场对信用风险可控品种的偏好。
• 城投债：除弱资质区域外，城投债利差普遍收窄，优质区域基本盘稳固。贵州、宁夏、青海等尾部弱资质区域利差走扩显著。
• 地产债：弱资质主体利差普遍走扩，蓝光发展违约影响较大，恒大、禹洲鸿图等高估值主体利差显著上升。
• 煤炭债：主体利差分化明显，山西尾部煤企利差修复，山东、安徽煤企利差收窄，晋控煤业、晋控电力利差小幅上行。
• 净融资：7月信用债净融资额为2369.6亿元，环比下降738.7亿元。城投净融资下降但仍为正，地产、煤炭、钢铁板块净融资均为负。
• 信用分层：隐含评级“信用分层”趋势有所放缓，中债隐含评级上调比例为0.5%，下调比例为0.8%。
• 违约情况：7月新增违约主体2家，全年累计违约主体15家，边际违约率0.3%，仍低于2019-2020年同期水平。
• 策略建议：维持高等级拉久期策略，关注短久期票息策略，尤其是山西煤企债机会，因煤价回暖及融资修复，信用基本面趋势向好。

关键信息

• 收益率变化：10Y国债单月下行24bp，中债总指数收益率1.56%，信用类债券总指数收益率0.75%。
• 信用利差变化：5YAA+银行资本债利差压缩19bp，1YAA利差走扩6bp。
• 区域分化：城投债利差收窄主要集中在优质区域，尾部弱资质区域利差走扩。
• 行业表现：地产弱资质主体利差普遍走扩，煤炭利差分化明显，山西煤企利差修复。
• 策略表现：7月利率债表现优于信用债，中长久期利率债及高等级信用债策略占优。
• 风险提示：资金面波动超预期、信用风险超预期。

结构清晰总结

一、市场趋势

• 利率债表现：7月利率债收益率下行明显，10Y国债单月下行24bp。
• 信用债表现：信用债收益率整体下行，但短久期低等级走扩明显。
• 久期偏好：中长期纯债型基金久期提升，显示市场对久期的偏好。

二、银行资本债

• 利差压缩：5YAAA-银行资本债（五大行）利差压缩11bp，5YAA+银行资本债（股份行）利差压缩19bp。
• 市场选择：银行资本债成为信用债拉长久期的首选，因其信用风险可控且有一定溢价。

三、城投债

• 区域分化：优质区域城投债利差收窄，尾部弱资质区域利差走扩。
• 具体省份：贵州、宁夏、青海等省份利差走扩显著，其余多数省份利差收窄。

四、地产债

• 弱资质主体：利差普遍走扩，蓝光发展违约影响较大。
• 高估值主体：恒大、禹洲鸿图、富力地产等高估值主体利差显著上升。

五、煤炭债

• 利差分化：山西尾部煤企利差修复，山东、安徽煤企利差收窄。
• 具体主体：开滦集团、平煤股份等利差走扩，同煤集团、山煤集团等利差收窄。

六、净融资

• 总体趋势：7月净融资额为2369.6亿元，环比下降738.7亿元。
• 区域表现：江苏、浙江、山东净融资居前，地产、煤炭、钢铁板块净融资均为负。

七、信用分层

• 趋势放缓：隐含评级“信用分层”趋势有所缓解，上调比例为0.5%，下调比例为0.8%。
• 市场表现：6月隐含评级“两极分化”后，7月信用分层有所放缓。

八、违约情况

• 新增违约：7月新增蓝光发展、泛海控股两家违约主体。
• 边际违约率：全年累计违约主体15家，边际违约率0.3%，低于2019-2020年同期水平。

九、策略建议

• 主策略：维持高等级拉久期策略，品种利差策略空间更窄。
• 关注机会：山西煤企信用基本面趋势向好，建议关注短久期票息策略。

十、风险提示

• 资金面波动：可能超预期，影响市场表现。
• 信用风险：可能超预期，需警惕潜在违约风险。

分析师信息

• 刘郁：首席分析师，复旦大学经济学博士。
• 范卓宇：高级分析师，南京大学经济学硕士。

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数据来源：Wind，广发证券发展研究中心