> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华润置地 (01109.HK) 总结 ## 核心内容 华润置地在2025年实现了营业收入2814亿元，同比增长1%，但核心净利润同比下降12%至225亿元。公司经营保持平稳，经常性业务贡献持续提升，其收入和核心净利润占比分别达到15%和52%，同比分别提升0.4pct和11pct。核心净利率为8.0%，同比下降1.1pct；毛利率为21.2%，同比下降0.4pct。其中，开发销售型业务毛利率下降1.3pct至15.5%，而经营性不动产业务毛利率提升1.8pct至71.8%。 ## 主要观点 - **营收与利润表现**：全年营收增长1%，但核心净利润下滑12%，主要受开发销售型业务结算规模下行影响。 - **业务结构优化**：经常性业务贡献占比提升，有助于增强公司盈利能力。 - **毛利率变化**：开发销售型业务毛利率下降，经营性不动产业务毛利率提升，显示公司业务结构进一步优化。 - **派息政策**：公司2025年每股派息1.32元，派息率连续6年保持在37%，显示稳健的分红政策。 ## 关键信息 ### 开发销售型业务 - 2025年开发销售型业务收入2382亿元，同比增长0.4%。 - 签约销售额2336亿元，同比下降11%，一线城市占比提升至45%。 - 公司行业排名保持第3，18个城市市占率排名前3。 - 拿地金额917亿元，同比增长18%，投资强度提升至39%。 - 新增土储建面339万平方米，一二线投资占比达99%，新增土储楼面价同比上涨37%。 - 截至2025年末，公司总土储建面为4673万平方米，仍保持充裕。 ### 经营性不动产业务 - 2025年经营性不动产业务收入254亿元，同比增长9%。 - 购物中心租金收入219亿元，同比增长13%，占比达86%，租售比维持在11.5%。 - 在营购物中心共98个，其中82个项目在当地零售额排名前三。 - 整体出租率97.4%，同比提升0.3pct；零售额2392亿元，同比增长22%，同店增长12%。 - 购物中心毛利率77%，同比提升1pct。 ### 财务指标 - 总资产10787亿元，投资物业占比27%，同比提升3pct。 - 净资产4193亿元，同比增长6%。 - 货币资金1170亿元，同比下降12%。 - 资产负债率61%，同比下降4pct；剔除预收款的资产负债率55%，同比下降0.5pct。 - 净有息负债率39%；融资成本2.72%，同比下降0.39pct。 - 经常性业务收入覆盖股息及利息超2倍，偿债压力较小。 ## 投资建议 - **盈利预测**：考虑到开发业务结算规模下行压力，公司2025-2026年归母净利润预计分别为233亿元和233亿元，对应每股收益分别为3.27元和3.26元。 - **估值**：对应当前股价PE分别为7.9倍，维持“优于大市”评级。 - **估值指标**：EV/EBITDA维持在18-17倍区间，市净率（PB）为0.61-0.58倍。 ## 风险提示 - 开发业务结转规模和毛利率可能继续下行。 - 投资物业租金收入可能不及预期。 - 外部环境或宏观经济波动可能影响消费景气度，进而影响经营性不动产业务盈利。 ## 财务预测与估值指标 | 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|-------|-------|-------| | 营业收入（百万元） | 278,799 | 281,438 | 226,117 | 206,828 | 205,011 | | 归母净利润（百万元） | 25,577 | 25,418 | 23,299 | 23,261 | 24,098 | | 每股收益（元） | 3.59 | 3.56 | 3.27 | 3.26 | 3.38 | | ROE | 10% | 9% | 8% | 7% | 7% | | 毛利率 | 22% | 21% | 24% | 25% | 26% | | EBIT Margin | 16.7% | 16.1% | 18.5% | 20.0% | 20.7% | | P/E | 7.2 | 7.3 | 7.9 | 7.9 | 7.7 | | EV/EBITDA | 19.1 | 18.1 | 18.2 | 18.0 | 17.5 | | P/B | 0.68 | 0.64 | 0.61 | 0.58 | 0.55 |