多维度估值观察：盈利修复带动估值下行-20210520-国信证券-38页_2mb

证券研究报告总结：多维度估值观察

核心内容

2021年4月以来，A股市场呈现震荡上涨态势，整体估值出现明显下行，尤其是基金重仓股估值大幅回落。盈利修复是推动估值下行的主要因素，2021年一季报数据显示，上市公司盈利显著改善，带动PE（TTM）估值下降。同时，随着全球经济复苏和PPI上行，资源周期品行业盈利表现优异，周期和金融类公司有望短期修复估值。

主要观点

• 盈利修复带动估值下行：2021年一季度A股上市公司净利润增速达到54.3%，盈利改善带动估值普遍下行，尤其是基金重仓股。
• ROE持续改善：资产周转率和净利润率提升是ROE改善的主要原因，2021年一季度ROE环比改善，且资本支出同比增速显著上升。
• 估值分化收敛：自2020年8月以来，估值分化持续收敛，尽管仍处于历史较高分位数，但未来仍有进一步收敛的可能。
• 基金重仓股估值回落：基金重仓股的市盈率和市净率均处于历史较高分位数，但较2月份的极端高位有所回落。
• 沪深300和恒生指数性价比凸显：沪深300和恒生指数在全球主要股票市场中估值处于洼地，具有明显投资价值。

关键信息

A股整体估值情况

• 截至2021年5月13日，A股市盈率中位数为31.4倍，处于历史分位数16%位置。
• A股估值分化程度处于历史分位数66%位置，估值分化的收敛仍可能继续。
• 全部A股非金融市盈率中位数为31.9倍，处于历史分位数18%位置，估值分化程度仍偏高。

基金重仓股估值情况

• 基金前100名重仓股的市盈率中位数为49.9，市净率中位数为8.2，分别处于历史分位数80%和87%。
• 基金重仓股TOP400市盈率中位数为39.3，市净率中位数为5.0，分别处于历史分位数64%和72%。
• 相对市盈率和市净率分别为1.6和3.2，处于历史分位数97%和95%。

沪深300和恒生指数

• 沪深300市盈率中位数为23.1倍，处于历史分位数45.7%。
• 恒生指数市盈率为13.3倍，处于全球洼地，具有明显投资价值。
• 沪深300市净率为1.6倍，标普500和道琼斯工业市净率较高，分别为4.4倍和6.8倍。

一级行业估值情况

• 多数行业市盈率中位数低于历史中枢：除食品饮料和国防军工外，其他一级行业市盈率中位数均低于历史中枢。
• 行业相对市盈率高低参半：13个行业的相对市盈率处于历史中枢之上，国防军工和食品饮料相对估值较高。
• 多数行业内部估值分化显著收敛：10个行业的内部分化程度超过历史均值，房地产、农林牧渔和传媒内部分化程度较高。

各行业估值历史数据一览

• 上游原材料：有色金属、钢铁、采掘、化工、公用事业估值普遍下降，其中公用事业内部估值分化加大。
• 中游工业品：轻工制造、交通运输、国防军工、电气设备、机械设备、建筑材料估值下降，轻工制造和建材内部分化加大。
• 下游消费品：休闲服务、食品饮料、医药生物、家用电器、商业贸易、建筑装饰、农林牧渔和汽车行业估值下降，多数行业内部估值分化收敛。

风险提示

• 历史经验不代表未来。
• 经济增速下行和通胀超过预期可能对市场产生影响。

估值指标与分位数

图表目录

• 图1：全部A股净利润单季同比增速大幅提升
• 图2：2019年至今全部A股市盈率中位数（TTM）
• 图3：2021年一季度A股上市公司ROE（TTM）环比改善
• 图4：A股上市公司资本支出同比增速大幅提升
• 图5：上市公司盈利增速与PPI高度正相关
• 图6：上市公司ROE与PPI高度正相关
• 图7：2000年至今全部A股市盈率中位数（TTM）
• 图8：2000年至今全部A股市盈率75分位数 ÷ 25分位数
• 图9：2019年至今全部A股市盈率75分位数 ÷ 25分位数
• 图10：2000年至今全部A股非金融市盈率中位数（TTM）
• 图11：2000年至今全部A股非金融市盈率75分位数 ÷ 25分位数
• 图12：主要指数估值水平与历史分位数
• 图13：主要指数估值分化程度与历史分位数
• 图14：2005年至今沪深300市盈率中位数
• 图15：2005年至今沪深300内部估值分化趋势
• 图16：2007年至今中证500市盈率中位数
• 图17：2007年至今中证500内部估值分化趋势
• 图18：2015年至今中证1000市盈率中位数
• 图19：2015年至今中证1000内部估值分化趋势
• 图20：2010年至今创业板市盈率中位数（TTM）
• 图21：2010年至今创业板板块内市盈率75分位数 ÷ 25分位数
• 图22：2000年至今创业板相对市盈率（创业板 ÷ A股市盈率中位数）
• 图23：基金重仓股TOP100市盈率中位数回落
• 图24：基金重仓股TOP100相对市盈率中位数变化
• 图25：基金重仓股TOP100市净率中位数回落
• 图26：基金重仓股TOP100相对市净率中位数变化
• 图27：基金重仓股TOP100市盈率分化程度上升
• 图28：基金重仓股TOP100市净率分化程度上升
• 图29：基金重仓股TOP400市盈率中位数回落
• 图30：基金重仓股TOP400相对市盈率下降
• 图31：基金重仓股TOP400市净率中位数下降
• 图32：基金重仓股TOP400相对市净率中位数下降
• 图33：基金重仓股TOP400市盈率分化程度上升
• 图34：基金重仓股TOP400市净率分化程度上升
• 图35：全球主要股票市场市盈率对比
• 图36：全球主要股票市场市净率对比
• 图37：全球主要股票市场市盈率及分位数
• 图38：全球主要股票市场市净率及分位数
• 图39：A股各行业市盈率中位数及其历史分位数
• 图40：A股各行业相对市盈率及其历史分位数
• 图41：各行业板块内部估值分化程度及历史分位数
• 图42：当前市场及各行业估值及相对估值情况（估值指标均参考市盈率）
• 图43：2001年以来有色金属市盈率中位数
• 图44：2005年以来有色金属行业内估值分化趋势
• 图45：2001年以来钢铁市盈率中位数
• 图46：2001年以来钢铁行业内估值分化趋势
• 图47：2001年以来采掘行业市盈率中位数
• 图48：2001年以来采掘行业内估值分化趋势
• 图49：2001年以来化工行业市盈率中位数
• 图50：2001年以来化工行业内估值分化趋势
• 图51：2001年以来公用事业市盈率中位数
• 图52：2001年以来公用事业行业内估值分化趋势
• 图53：2001年以来轻工制造行业市盈率中位数
• 图54：2001年以来轻工制造行业内估值分化趋势
• 图55：2001年以来交通运输行业市盈率中位数
• 图56：2001年以来交通运输行业内估值分化趋势
• 图57：2001年以来国防军工行业市盈率中位数
• 图58：2001年以来国防军工行业内估值分化趋势
• 图59：2001年以来电气设备行业市盈率中位数
• 图60：2001年以来电气设备行业内估值分化趋势
• 图61：2001年以来机械设备行业市盈率中位数
• 图62：2001年以来机械设备行业内估值分化趋势
• 图63：2001年以来建筑材料行业市盈率中位数
• 图64：2001年以来建筑材料行业内估值分化趋势
• 图65：2001年以来休闲服务行业市盈率中位数
• 图66：2001年以来休闲服务行业内估值分化趋势
• 图67：2001年以来食品饮料行业市盈率中位数
• 图68：2001年以来食品饮料行业内估值分化趋势
• 图69：2001年以来医药生物行业市盈率中位数
• 图70：2001年以来医药生物行业内估值分化趋势
• 图71：2001年以来家用电器行业市盈率中位数
• 图72：2001年以来家用电器行业内估值分化趋势
• 图73：2001年以来商业贸易行业市盈率中位数
• 图74：2001年以来商业贸易行业内估值分化趋势
• 图75：2001年以来建筑装饰行业市盈率中位数
• 图76：2001年以来建筑装饰行业内估值分化趋势
• 图77：2001年以来农林牧渔行业市盈率中位数
• 图78：2001年以来农林牧渔行业内估值分化趋势
• 图79：2001年以来汽车行业市盈率中位数
• 图80：2001年以来汽车行业行业内估值分化趋势
• 图81：2001年以来银行业市盈率中位数
• 图82：2001年以来银行行业内估值分化趋势
• 图83：2001年以来非银金融行业市盈率中位数
• 图84：2001年以来非银金融行业内估值分化趋势
• 图85：2001年以来房地产行业市盈率中位数
• 图86：2001年以来房地产行业内估值分化趋势
• 图87：2001年以来综合行业市盈率中位数
• 图88：2001年以来综合行业内估值分化趋势
• 图89：2001年以来计算机行业市盈率中位数
• 图90：2001年以来计算机行业内估值分化趋势
• 图91：2001年以来电子行业市盈率中位数
• 图92：2001年以来电子行业内估值分化趋势
• 图93：2001年以来通信行业市盈率中位数
• 图94：2001年以来通信行业内估值分化趋势
• 图95：2001年以来传媒行业市盈率中位数
• 图96：2001年以来传媒行业内估值分化趋势