20140410-申万宏源研究_香港_-中国光大国际-00257.HK-变废为宝_22页_808kb

光大国际（257:HK）投资分析总结

核心内容

光大国际（CEI）作为中国垃圾焚烧发电行业的领先企业，受益于垃圾处理市场向更环保、高效的技术转型。随着城市化进程加快和垃圾收集率提升，垃圾处理市场需求持续增长，其中垃圾焚烧发电（WTE）将逐步取代传统填埋，成为主流处理方式。CEI凭借其技术优势、项目储备和资本市场的支持，预计将在未来几年内扩大市场份额并实现显著增长。

主要观点

• 垃圾焚烧发电将主导市场：垃圾产量持续增长，预计2016年垃圾焚烧发电产能三年复合增长率达37.8%。相比填埋，WTE更环保、更高效，且占用土地更少。
• 市场份额提升：CEI预计其市场份额将从2013年的6.7%增长至2016年的9%，主要得益于其项目储备、先进设备和低成本融资能力。
• 财务表现强劲：CEI预计未来三年净利润复合增长率可达25.8%，2014-2016年净利润分别为18亿港元、23亿港元和29亿港元，每股收益（EPS）将逐年增长。
• 技术优势显著：CEI已实现自研炉具技术，相比进口设备成本降低30%，单位垃圾发电效率提升，且其WTE项目均达到国际高标准。
• 资本运作灵活：CEI成功获得中国开发银行和国际金融公司（IFC）的融资支持，融资成本低于行业平均水平，增强了财务稳定性。

关键信息

市场数据

• 收盘价：10.20港元
• 目标价：12.78港元
• PE（2014年）：32.6倍
• 目标价涨幅：25.3%
• 投资评级：买入（BUY）

财务摘要（2012-2016E）

垃圾处理市场趋势

• 垃圾焚烧发电产能：从2012年的12万吨/日增长至2015年的30.7万吨/日，三年复合增长率达37.8%。
• 市场占比：预计从2012年的19%提升至2015年的35%。
• 填埋问题：填埋占用土地多，处理不彻底，易造成污染，且地方政府因依赖土地销售而减少填埋项目审批。

公司竞争优势

• 项目储备：公司拥有大量储备项目，预计2016年垃圾日处理能力增长2.77万吨。
• 技术领先：自研炉具效率提升，成本降低，单位垃圾发电量提高。
• 市场份额：预计2016年市场份额将达9%。
• 财务优势：融资成本低，2013年为4.6%，优于行业平均水平。

其他业务支持

• 污水处理：在江苏和山东运营污水处理项目，总处理能力达1.9万吨/日，EBITDA利润率稳定在50%左右。
• 替代能源：公司涉足生物质发电、光伏等项目，预计未来三年EBITDA贡献将达329百万港元，复合增长率31.1%。

结论

光大国际凭借其在垃圾焚烧发电领域的领先地位、技术优势和强大的项目储备，预计将在未来几年内实现快速增长。随着垃圾处理市场向WTE转型，公司有望进一步扩大市场份额并提升盈利能力。我们给予买入评级，目标价为12.78港元，对应2014年PE为32.6倍，具有25.3%的上涨空间。