巴黎银行-中国-信贷策略-信贷还能增长多少？-20190222-10页_864kb

中国信用增长与经济影响分析总结

核心内容概览

本报告分析了2019年中国信用增长的趋势及其对经济的影响，指出尽管信用扩张有所回升，但其对经济增长的边际效应已显著减弱。政府采取宽松的货币政策以稳定经济，但经济复苏更多依赖于其他因素，如中美贸易谈判、房地产政策及地方隐性债务管理。

主要观点

• 信用增长回升但力度有限：2019年初信用增长加速，尤其是总社会融资（TSF）流量同比增长超过50%，但与历史周期相比，回升幅度较小，预计全年TSF增长将从2018年的9.8%上升至11.0%，仅增加1.2个百分点。
• 信用扩张对经济增长的边际效应下降：过去几年，信用扩张对经济增长的推动作用减弱，主要由于债务负担加重、房地产和基建投资高杠杆化，以及部分信用用于金融套利而非实体经济。
• 政策导向与市场反应：中国人民银行（PBoC）强调稳定宏观杠杆率，而非全面放水。因此，虽然信用增长有所回升，但不会容忍过快的扩张。

关键信息

信用增长数据

• 2019年1月信用数据：
  • 新增银行贷款达到人民币3.23万亿元，同比增长显著。
  • 总社会融资（TSF）达到人民币4.64万亿元，同比增长50.7%，创历史新高。
  • 非正规融资（包括委托贷款、信托贷款和银行承兑汇票）增长近三倍至人民币343亿元。
• 2018年信用趋势：
  • TSF增长连续两年下滑，至年末为9.8%。
  • 信用扩张逐渐从非正规融资转向债券融资和银行贷款。

信用扩张与经济的关系

• 信用冲动指标：TSF流量的12个月变化（扣除股权融资）加上地方债和国债发行，除以四季度滚动名义GDP，显示信用扩张与GDP增长的关系已弱化。
• 债务负担：2018年中国债务/GDP比率达到255.4%，平均借贷成本为6%，利息支出占GDP的15.3%，远高于2008年的9%。
• 房地产与基建杠杆：房地产和基建投资占信用扩张的较大比例，但对GDP增长贡献有限，仅产生相关服务收入。

经济增长的驱动因素

• 贸易谈判：中美贸易谈判将对出口和投资产生重要影响。
• 房地产政策：中央政府对房地产的政策将决定房地产周期的深度和持续时间。
• 地方隐性债务：地方债政策将影响基建投资的反弹规模。

市场展望

• 利率走势：预计2019年第一季度10年期CDB收益率将升至3.80%，10年期CGB收益率升至3.25%。
• 外汇市场：人民币兑美元（USDCNY）预计将在6.70至6.85之间波动，反映企业与居民对美元资产的需求回升。
• 债券市场：预计10年期CDB和CGB收益率将分别上升至3.80%和3.25%，CDB-CGB利差可能小幅扩大。

投资启示

• 利率预期：市场对基准利率下调的预期可能被削弱，PBoC更倾向于通过实际利率下降而非政策利率调整来影响市场。
• 债券收益率：现金债券收益率可能面临上行压力，尤其在地方债重新入市后。
• 风险提示：报告强调内容为市场通讯，非独立研究，可能受销售与营销利益冲突影响，不构成投资建议。

图表说明

• 图1：TSF增长趋势，显示信用增长恢复。
• 图2：信用冲动指标，反映信用扩张与GDP增长脱钩。
• 图3：TSF增长与GDP增长关系，显示边际效应下降。
• 图4：杠杆率与GDP增长对比，显示杠杆上升但GDP增长放缓。
• 图5：房地产与基建对GDP的拉动作用，显示其对GDP增长贡献有限。

注意事项

• 免责声明：本报告由BNP Paribas策略与经济学家团队撰写，不构成投资建议，且可能涉及利益冲突。
• 非独立研究：报告内容为市场通讯，不适用于MiFID II下的投资研究。
• 信息来源：部分数据基于公开来源，未经过独立验证，仅供参考。