核心内容
华新水泥是一家具有国际视野的水泥企业，其业绩在2020年受到疫情和长江洪水的影响，出现下滑，但下半年开始恢复增长。公司依托大股东资源及H股融资，积极拓展海外业务，并布局非水泥相关产业，提升整体成长性。
主要观点
- 业绩表现：2020年公司营收293.57亿元，同比减少6.62%；归母净利润56.31亿元，同比减少11.22%。但Q3和Q4单季归母净利润分别同比增长5%和7%，显示业绩复苏趋势。
- 成长逻辑：公司成长属性明显，与国内水泥企业不同，尤其在海外业务上增长迅速，2020年境外收入同比增长22%。
- 非水泥业务：非水泥业务收入占比19%，利润占比23%，已形成骨料、混凝土、环保墙材、环保协同处置的产业链。2020年新增骨料产能1550万吨，混凝土产能1000万方，工业危废处置能力增加16万吨。
- 未来展望：2021年公司计划水泥和熟料销量8400万吨，同比增长11%。随着乌兹别克斯坦、坦桑尼亚、尼泊尔等项目投产，海外收入将进一步提升。
- 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为72.43亿元、79.99亿元、92.84亿元，EPS分别为3.46元、3.82元、4.43元，对应PE分别为7倍、6倍、5倍，维持“买入”评级。
- 投资建议：公司具备较强的成长性和盈利弹性，尤其在海外业务和非水泥业务上，未来增长潜力较大。
关键信息
市场数据
- 市场价格：23.20元
- 总股本：20.97亿股
- 已上市流通A股：13.62亿股
- 总市值：486.41亿元
- 年内股价最高最低：28.29元 / 18.70元
- 沪深300指数：5038
- 上证指数：3418
业绩简评
- 2020年营收293.57亿元，同比减少6.62%
- 归母净利润56.31亿元，同比减少11.22%
- 基本EPS2.69元
- 每10股派发现金红利10.8元（含税）
经营分析
- 量价齐跌：2020年水泥和熟料销量减少1.2%，售价下跌7%，生产成本下跌6%，吨毛利减少10%
- 下半年复苏：Q3和Q4单季归母净利润分别增长5%和7%
- 区域表现：湖北区域收入降幅达18%，境外收入增长22%
- 非水泥业务增长：2020年新增骨料产能1550万吨，混凝土产能1000万方，工业危废处置能力增加16万吨
盈利调整与投资建议
- 预测数据：
- 2021E：归母净利润72.43亿元，EPS3.46元
- 2022E：归母净利润79.99亿元，EPS3.82元
- 2023E：归母净利润92.84亿元，EPS4.43元
- PE估值：对应PE分别为7倍、6倍、5倍
- 评级：维持“买入”评级
风险提示
- 经济下行
- 价格下跌
- 项目进度缓慢
- 环保风险
- 疫情反复
附录：三张报表预测摘要
损益表（单位：人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 主营业务收入 |
27,466 |
31,439 |
29,357 |
37,713 |
40,599 |
43,265 |
| 毛利 |
10,891 |
12,814 |
11,916 |
15,114 |
16,537 |
18,598 |
| 净利润 |
5,705 |
7,021 |
6,174 |
7,943 |
8,799 |
10,184 |
现金流量表（单位：人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金净流 |
7,900 |
9,679 |
8,235 |
11,194 |
11,861 |
13,529 |
| 投资活动现金净流 |
-1,829 |
-4,487 |
-5,008 |
-6,453 |
-6,460 |
-6,260 |
| 筹资活动现金净流 |
-4,367 |
-5,510 |
105 |
-3,805 |
-3,000 |
-3,539 |
| 现金净流量 |
1,704 |
-318 |
3,332 |
936 |
2,401 |
3,730 |
资产负债表（单位：人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 负债股东权益合计 |
33,162 |
36,645 |
43,929 |
50,392 |
57,305 |
64,849 |
| 普通股股东权益 |
16,673 |
21,309 |
23,571 |
27,917 |
32,717 |
38,287 |
| 未分配利润 |
11,721 |
16,205 |
19,305 |
23,651 |
28,450 |
34,021 |
比率分析
每股指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 每股收益 |
3.460 |
3.025 |
2.686 |
3.455 |
3.815 |
4.428 |
| 每股净资产 |
11.133 |
10.164 |
11.243 |
13.315 |
15.605 |
18.262 |
| 每股经营现金净流 |
5.275 |
4.617 |
3.928 |
5.339 |
5.657 |
6.453 |
| 每股股利 |
0.000 |
0.000 |
0.000 |
1.382 |
1.526 |
1.771 |
回报率
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净资产收益率 |
31.08% |
29.76% |
23.89% |
25.95% |
24.45% |
24.25% |
| 总资产收益率 |
15.62% |
17.31% |
12.82% |
14.37% |
13.96% |
14.32% |
| 投入资本收益率 |
22.93% |
24.97% |
18.31% |
20.15% |
19.22% |
19.25% |
增长率
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 主营业务收入增长率 |
31.48% |
14.47% |
-6.62% |
28.46% |
7.65% |
6.57% |
| EBIT增长率 |
126.94% |
17.69% |
-10.62% |
25.95% |
10.39% |
15.65% |
| 净利润增长率 |
149.39% |
22.40% |
-11.22% |
28.64% |
10.44% |
16.07% |
资产管理能力
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 应收账款周转天数 |
7.8 |
6.3 |
7.6 |
7.6 |
7.6 |
7.6 |
| 存货周转天数 |
40.7 |
39.9 |
45.5 |
45.5 |
45.5 |
45.5 |
| 应付账款周转天数 |
87.3 |
87.3 |
109.0 |
109.0 |
109.0 |
109.0 |
| 固定资产周转天数 |
214.2 |
194.1 |
238.5 |
206.4 |
207.7 |
207.0 |
偿债能力
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净负债/股东权益 |
8.76% |
-3.87% |
-6.60% |
-8.96% |
-12.81% |
-18.41% |
| EBIT利息保障倍数 |
15.8 |
41.5 |
25.3 |
76.1 |
104.6 |
193.5 |
| 资产负债率 |
44.76% |
36.23% |
41.40% |
38.91% |
36.51% |
33.91% |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上
市场相关报告评级分析
| 评级 |
一周内 |
一月内 |
二月内 |
三月内 |
六月内 |
| 买入 |
0 |
12 |
15 |
30 |
66 |
| 增持 |
0 |
1 |
2 |
2 |
0 |
| 中性 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 减持 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
附：历史推荐和目标定价
| 序号 |
日期 |
评级 |
市价 |
目标价 |
| 1 |
2020-08-04 |
买入 |
27.56 |
N/A |
| 2 |
2020-08-23 |
买入 |
28.02 |
N/A |
| 3 |
2020-10-29 |
买入 |
23.65 |
N/A |
| 4 |
2021-02-25 |
买入 |
21.37 |
N/A |
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