深度报告-20220630-财信证券-山西汾酒-600809.SH-全国化扩张加速_产品结构持续升级_33页_2mb

山西汾酒深度分析总结

核心内容概览

山西汾酒是中国名酒的杰出代表，清香型白酒国家标准的制定者，拥有深厚的历史文化底蕴。公司发源于杏花村，拥有六千年酿造历史，是“国酒之源，清香之祖，文化之根”。2017年起，通过国企改革和战略调整，公司进入高速发展新时代，开启了“复兴”之路。2022年，公司被首次覆盖，给予“买入”评级，合理价格区间为360.8-393.6元，基于2022年55-60倍PE。

主要观点

1. 品牌与历史背景

• 山西汾酒是清香型白酒的代表，具有深厚的文化积淀。
• 1949年前，公司因历史和文化优势成为白酒行业龙头。
• 1949-1993年，公司成为国宴用酒，享誉中外。
• 1994-1998年，因定位失策和假酒事件，公司一度陷入低谷。
• 1999-2007年，公司通过品牌升级和市场策略调整，实现稳步增长。
• 2008-2012年，公司进行深度变革，清理渠道，聚焦中高端市场。
• 2013-2016年，行业调整，公司经历业绩转折，逐步恢复。
• 2017年至今，公司通过改革和优化，实现高速增长，盈利能力显著提升。

2. 次高端白酒行业分析

• 次高端白酒行业（300-800元）持续扩容，2016-2021年CAGR约为24%。
• 预计2022-2025年CAGR在15%-20%，行业长期增长趋势不变。
• 下半年消费复苏将带动次高端白酒需求回升，尤其是商务和大众消费。
• 酒类消费主体从政务消费向商务和大众消费转移，次高端市场占比提升。

3. 渠道营销改革与全国化扩张

• 公司采取直分销模式（省内）和厂商1+1模式（省外），提升渠道管理效率。
• 电商渠道快速发展，2019-2021年电商营收增长CAGR达48.50%。
• 公司通过“13320”、“13313”、“1357”、“1357+10”等战略逐步推进全国化布局。
• 随着市场成熟，期间费用率逐步下降，公司盈利能力增强。

4. 产能与产品结构升级

• 公司持续投资原酒产能和储能，为未来市场扩张和产品升级提供保障。
• 2021年，公司提出“抓青花、强腰部、稳玻汾”产品策略，推动产品结构优化。
• 青花系列作为高端产品，带动公司整体业绩增长。
• 玻汾作为高性价比产品，承担开拓省外市场和培育消费者的作用。
• 系列酒和配制酒作为中低端产品，推动整体消费结构的完善。

关键信息

5. 盈利预测与投资建议

• 2022-2024年，公司营业收入预计为266.92亿元、338.40亿元、421.16亿元，CAGR分别为34%、27%、24%。
• 归母净利润预计为80.04亿元、104.08亿元、132.65亿元，CAGR分别为50.62%、30.05%、27.45%。
• EPS预计为6.56元、8.53元、10.87元。
• 公司给予2022年55-60倍PE估值，合理价格区间为360.8-393.6元，首次覆盖“买入”评级。

6. 风险提示

• 疫情反复可能影响市场需求。
• 行业竞争加剧，可能对公司增长形成压力。
• 消费需求不及预期，可能影响业绩增长。

附录：重要数据

财务数据概览

战略布局

• 13320战略：1个大本营市场（山西），3个重点板块（豫鲁、京津冀、陕蒙），3个亿元级市场（辽宁、广东、海南），20万个千万级地级市场。
• 13313战略：1个大本营市场，3个重点板块，3个小市场板块（华东、两湖、东南），13个机会型市场。
• 1357+10战略：巩固1+3市场，拓展5小板块和7个机会型市场，新增10个直属管理区。

产品策略

• 汾酒：主打高端市场，包括青花系列、巴拿马金奖系列、老白汾系列等。
• 系列酒：覆盖中低端市场，包括杏花村系列、杏花村清酒等。
• 配制酒：以竹叶青酒为代表，发展大健康产业，提升增长空间。

渠道与市场

• 省内采用直分销模式，加强终端掌控。
• 省外采用厂商1+1模式，优化经销商管理。
• 电商渠道成为重要增长点，2022年“618”期间表现突出。
• 长江以南市场增长迅速，成为公司新的增长极。

结论

山西汾酒凭借深厚的历史文化积淀、持续的产品结构升级、高效的渠道管理及全国化布局，展现出强劲的增长潜力和盈利能力。在次高端白酒行业扩容和消费复苏的背景下，公司有望实现持续增长。分析师给予“买入”评级，合理价格区间为360.8-393.6元。