20180802-国金证券-通策医疗-600763.SH-新院兑现进入收获期_医院经营周期分布优化_12页_1mb

通策医疗 (600763.SH) 增持（维持评级）总结

核心内容

通策医疗在2018年上半年实现总营业收入6.85亿元，同比增长34.91%，归属于上市公司股东的净利润1.35亿元，同比增长52.68%。公司整体保持高速增长，收入和利润均表现良好。公司医疗服务营业面积达到10.8万平米，开设牙椅1490台，门诊量达到87.90万人次，同比增长17.2%。综合客单价有所提升，主要得益于口腔高附加值项目的增加，如种植、正畸、儿科口腔等业务的快速增长。

主要观点

• 收入与利润增长显著：2018年上半年，公司收入与利润均实现超预期增长，净利润增速明显高于收入增速。
• 规模效应显现：随着诊疗人次和客单价的提升，以及设备耗材集采和平台化战略的实施，公司成本控制能力增强，利润增长更为显著。
• “通策模式”优势稳固：公司采用旗舰总院+分院的扩张模式，依托已有品牌和资源进行扩张，分院盈利周期缩短，业绩兑现加快。
• 蒲公英计划加速省内扩张：公司推出蒲公英计划，加速在浙江省内各县市区的扩张，提升品牌影响力和市场份额。
• 辅助生殖与眼科业务推进：公司积极拓展辅助生殖和眼科业务，利用其在医疗资源方面的优势，寻求新的增长点。

关键信息

财务表现

• 每股收益：2018年预计为0.945元，2019年预计为1.215元，2020年预计为1.566元。
• 每股净资产：2018年预计为3.74元，2019年预计为4.66元，2020年预计为5.92元。
• 市盈率：2018年为57.63倍，2019年为44.85倍，2020年为34.79倍。
• 净利润增长率：2018年预计为39.98%，2019年预计为28.50%，2020年预计为28.93%。

分院发展

• 分院数量：截至2018年半年报，公司纳入并表范围的口腔医院共26家，其中10家处于高速成长期。
• 盈利周期缩短：分院培育期由平均3年缩短至2年，杭口品牌在浙江省内认可度提高是主要原因。
• 盈利医院：宁口分院（两家）以及80%以上的杭口分院已全部进入盈利期，对业绩贡献显著。

业务结构

• 主营业务收入：2018年预计为1,536亿元，2019年预计为1,981亿元，2020年预计为2,558亿元。
• 主营业务成本：2018年预计为892亿元，2019年预计为1,150亿元，2020年预计为1,485亿元。
• 毛利率：2018年预计为41.9%，2019年预计为41.9%，2020年预计为41.9%。
• 净利率：2018年预计为19.7%，2019年预计为19.7%，2020年预计为19.6%。

医疗资源

• 院校合作：与国内外六所院校建立战略合作，形成人才储备和临床技术积累。
• 辅助生殖业务：2018年上半年门诊总量为28,137人次，周期数609例，同比增长59.4%。
• 眼科业务：通过受让眼科医院投资公司20%的股权，与浙江大学附属第二医院合作，推进眼科业务发展。

风险提示

• 医疗风险：包括医患社会问题、医疗事故风险等。
• 新建医院风险：新建口腔医院在培育期可能亏损，经济效益不明确。
• 扩张风险：合作办医扩张复制速度可能低于预期。
• 质押风险：公司存在质押风险，需关注相关财务状况。

投资建议

• 盈利预测：预计2018年至2020年归属母公司净利润分别为2.82亿、3.54亿、4.29亿，对应EPS分别为0.88元、1.10元、1.34元。
• 估值：对应当前股价分别给予估值P/E 58.4倍、46.6倍、38.4倍。
• 评级：维持“增持”评级，预期未来6—12个月内上涨幅度在5%—15%。

总结

通策医疗在2018年上半年表现出色，收入和利润均实现显著增长，主要得益于高附加值项目的增加和规模效应的显现。公司通过“通策模式”实现快速扩张，分院盈利周期缩短，业绩兑现加快。蒲公英计划加速省内扩张，辅助生殖与眼科业务齐头并进，为公司带来新的增长点。尽管存在一定的风险，但公司整体表现稳健，投资建议为“增持”。