20221010-东吴证券-固收点评_利率下行还能走多远—从金融系统的融资成本角度思考_5页_464kb

固收点评总结：利率下行还能走多远

核心内容

本文从金融系统的融资成本角度出发，分析了2022年10年期国债收益率的下行空间。核心观点是：债券收益率的下行底线取决于金融机构的融资成本。通过对主要国债持有机构的融资成本测算，得出金融机构整体融资成本约为2.35%，并指出当前5年期国债收益率仍高于这一水平，因此仍有下行空间。

主要观点

1. 利率下行逻辑

   • 自2021年以来，债券收益率持续震荡下行，10年期国债收益率于2022年8月18日达到2.58%，接近2020年疫情时期的低点2.5%。
   • 债券收益率的进一步下行空间，需从金融机构的融资成本角度进行分析。

2. 金融机构融资成本测算

   • 商业银行：截至2022Q2，42家上市银行的平均付息率为2.25%，净息差为2.03%，预计未来会进一步下行。
   • 信用社：参考农村信用社的存款利率结构，加权平均融资成本约为2.27%。
   • 保险机构：以万能险结算利率作为代表，四家主要保险公司（中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险）的平均结算利率为4.1%，因此保险机构的融资成本设定为4.1%。
   • 证券公司：2022年1-8月发行的证券公司债规模加权票面利率为3.09%，作为其融资成本的参考。

3. 国债持有者结构与加权融资成本

   • 截至2022年7月，国债持有者结构中，商业银行占比最高（65.59%），其次是境外机构（10.61%）、非法人产品（9.7%）、信用社（1.06%）、保险机构（2.7%）、证券公司（2.73%）等。
   • 加权平均融资成本约为2.35%，若剔除保险机构（因其偏好长久期债券），则融资成本约为2.2%。
   • 截至2022年10月9日，5年期国债收益率为2.55%，仍高于融资成本，表明存在进一步下行空间。

关键信息

• 利率下行空间：当前国债收益率仍高于金融机构的融资成本，因此仍具备下行潜力。
• 主要机构融资成本：
  • 商业银行：2.25%
  • 信用社：2.27%
  • 保险机构：4.1%
  • 证券公司：3.09%
• 加权平均融资成本：约2.35%（含保险机构）；剔除保险机构后为2.2%。
• 5年期国债收益率：截至2022年10月9日为2.55%，高于融资成本，仍有下行空间。
• 数据来源：Wind、中国人民银行、东吴证券研究所。

风险提示

1. 宏观政策调整超预期：货币政策的变动可能导致市场利率波动，影响债券收益率。
2. 测算存在偏差：由于模型简化和数据限制，实际结果可能与预测存在差异。

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附注

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