20200504-中泰证券-风电系列研究报告之九_2019_1Q20总结_零部件表现靓丽_整机受低价订单影响_33页_1mb

风电行业2019年及1Q20总结：零部件表现靓丽，整机受低价订单影响

核心内容概述

2019年风电行业持续高景气，新增并网容量达25.74GW，同比增长25.0%。尽管行业整体营收增长，但毛利率有所下滑，主要受低价订单交付影响。1Q20风电板块净利大幅增长，首次实现同比增长。整体来看，零部件环节表现优于整机与电站环节，其中铸锻零部件、叶片、主轴、风塔等细分行业毛利率普遍上升，而整机和电站环节毛利率下滑。

主要观点

• 行业持续高景气：2019年风电新增并网容量同比增长25.0%，三北地区复苏，中东部地区常态化，弃风限电改善。
• 量升利跌：2019年风电设备板块营收同比增长32.6%，但毛利率下降1.92PCT，扣非净利润同比下降75.03%。
• 1Q20净利高增：1Q20风电设备板块营收同比增长10.81%，毛利率下降0.54PCT但环比上升3.10%，归母净利润同比增长228.52%。
• 零部件表现突出：铸锻零部件、叶片、主轴、风塔等环节营收和毛利率均实现增长，而整机和电站环节毛利率下滑，影响整体业绩。
• 投资建议：2020年风电新增装机预计达34GW，2021年需求不悲观。零部件环节业绩高增，整机环节弹性较大，推荐金风科技、日月股份、天顺风能、运达股份、明阳智能等公司。

关键信息

行业回顾

• 2019年新增并网容量：25.74GW，同比增长25.0%。
• 区域分布：三北地区新增并网容量14.14GW，同比增长28%；中东部地区新增并网容量11.65GW，同比增长22%。
• 风机投标价格：2.5MW级别风机投标均价从2018年9月的3330元/kW回升至2020年3月的4037元/kW，同比增长16.5%。

财务回顾

• 风电设备板块营收：2019年832.38亿元，同比增长32.6%。
• 毛利率：20.52%，同比下降1.92PCT。
• 扣非净利润：25.32亿元，同比下降75.03%。
• 1Q20营收：149.19亿元，同比增长10.81%。
• 1Q20毛利率：22.72%，同比下降0.54PCT，环比上升3.10%。
• 1Q20归母净利润：13.39亿元，同比增长228.52%。
• 1Q20净利率：9.37%，同比上升2.4PCT。

产业链环节回顾

• 收入增长顺序：风塔 > 铸锻零部件 > 主轴 > 叶片 > 风电板块 > 整机 > 电站。
• 毛利率变化顺序：铸锻零部件 > 叶片 > 主轴 > 风塔 > 风电板块 > 电站 > 整机。
• 零部件表现：
  • 铸锻零部件：营收增长51.3%，毛利率提升7.1PCT。
  • 叶片：营收增长38.4%，毛利率提升5.5PCT。
  • 主轴：营收增长49.8%，毛利率提升0.7PCT。
  • 风塔：营收增长58.0%，毛利率提升0.5PCT。
• 整机与电站表现：
  • 整机：营收增长34.5%，毛利率下降4.8PCT。
  • 电站：营收增长10.8%，毛利率下降0.6PCT。

财务分析

• 资本投入：2019年风电板块资本开支同比增长18.9%，但主轴、铸锻零部件、风塔资本开支同比下滑。
• 营运能力：各环节存货周转率加快，主轴和电站应收账款周转率有所放缓。
• 研发支出：2019年风电板块研发支出同比增长19.4%，研发支出比率提升至3.13%。

投资建议

• 2020年新增装机：预计达34GW，同比增长约28%。
• 2021年需求：预计达30GW，需求不悲观。
• 重点推荐公司：金风科技、日月股份、天顺风能、运达股份、明阳智能等。
• 估值情况：2020年行业估值中位数为13倍，性价比较高。

风险提示

• 政策风险：新能源消纳改善和新增装机不及预期。
• 补贴拖欠：补贴拖欠超预期。
• 行业竞争：低价订单交付对毛利率造成压力。