20180530-联讯证券-联讯宏观专题研究_新兴市场的脆弱与危机_18页_1mb

报告摘要

新兴市场的脆弱与危机总结

核心内容

本文由联讯证券分析师李奇霖撰写，分析了新兴市场国家在强美元周期中面临的货币与债务危机风险。文章指出，70年代以来，美元指数曾出现两轮长趋势升值周期，分别引发了80年代拉美国家和90年代亚洲国家的货币与债务危机。最近一轮美元升值周期自2013年底开始，至2017年初结束，期间新兴市场国家如土耳其、阿根廷、印尼等均遭受了显著的汇率贬值和资本外流压力。时隔一年多，美元再次快速升值，导致土耳其里拉在五月单月贬值13%，阿根廷央行连续加息至40%。文章旨在探讨强美元对新兴市场国家的深层次冲击机制，并对可能的第二波冲击进行预警。

主要观点

新兴市场的“原罪”
新兴市场国家普遍面临“货币错配”的问题，表现为外债以美元计价，资产以本币计价，导致汇率波动时资产负债表恶化，增加债务偿还压力。
强美元恐惧症的形成机制
- 套利的正负反馈：当新兴市场国家具备高回报率资产、低借贷成本和货币升值预期时，会吸引大量套利资本流入，形成外债扩张和资产泡沫。
- 外债与外汇储备失衡：外债规模迅速扩大，外汇储备无法有效覆盖外债，导致抵御资本外流的能力下降。
- 汇率制度的挑战：固定汇率制国家在资本外流压力下被迫加息或放弃汇率制度，导致经济恶化。
历史案例：泰国的亚洲金融危机
泰国在90年代初期采用盯住美元的固定汇率制度，同时开放资本账户，吸引了大量日元套利资本流入。随着美元走强，泰铢被迫贬值，外汇储备枯竭，最终引发货币与债务危机。
当前强美元周期的支撑因素
- 美国经济复苏与利差走阔：美国经济复苏强劲，私人部门投资和消费支出成为主要驱动力，同时美欧、美日利差显著扩大，支撑美元走强。
- 地缘政治与避险情绪：美国采取贸易保护政策、地缘政治冲突（如中东局势）等，推动避险情绪，进一步支撑美元。
- 特朗普政府的强美元政策：尽管初期宣称弱美元政策，但实际政策转向强美元，以提升美国经济竞争力并吸引外资。

关键信息

美元升值周期的特征：美元升值通常伴随美国经济强劲、非美国家经济疲软、利差走阔等现象。
新兴市场国家的脆弱性：具备以下特征的国家更易受到强美元冲击：
- 货币错配严重，外债以美元计价；
- 经济开放，跨境资本流动顺畅；
- 外汇储备不足，经常账户和财政账户双赤字。
潜在风险国家：土耳其、阿根廷、南非、埃及、墨西哥等国更可能受到第二波强美元冲击，需重点关注。
外债与外汇储备比例：2016年东南亚国家外汇储备/总外债比例有所提升，但拉美国家改善有限，外债风险依然突出。
美元指数与财政赤字的关系：美元指数与财政赤字无显著相关性，历史经验表明财政赤字的扩大或缩减并非美元走势的决定性因素。