20181011-华创证券-债券日报_结构性存款破10万亿之后走向何方_10页_891kb

债券市场总结（2018-10-11）

核心内容

• 结构性存款规模突破10万亿：截至8月底，结构性存款总规模突破10万亿元，同比增速达50%。中小银行结构性存款增长迅速，占其单位存款比重从8%上升至12%，成为其高息揽储的重要手段。
• 监管趋严，结构性存款增长可能放缓：随着理财新规正式稿落地，结构性存款可能面临更严格的监管，其高增速或将收敛。监管要求结构性存款纳入表内管理，并按存款进行管理，同时要求发行机构具备衍生品交易资格。
• 流动性分层与负债成本高企：结构性存款的快速增长反映了中小银行在流动性分层压力下的揽储策略，但同时也抬高了银行的综合负债成本，限制了债券收益率的下行空间。
• 广义基金加杠杆情绪高涨：9月债券托管量环比增加1.17万亿元，主要由地方政府债发行放量推动。广义基金、银行理财、证券公司、信用社等机构加杠杆，市场整体杠杆率有所回升。
• 境外资金流入放缓：受贸易战和人民币贬值压力影响，境外机构债券托管量增速放缓，9月新增托管量为580.07亿元，占新增托管量的2.59%。境外机构主要持有利率债。

主要观点

• 结构性存款的监管变化：理财新规对结构性存款的监管趋严，可能影响其规模扩张。不具备衍生品交易资质的中小银行可能受限于委外发行，导致揽储工具减少。
• 银行负债成本维持高位：尽管央行两次定向降准，但结构性存款的高成本使得银行综合负债成本难以降低，抑制了债券市场收益率下行空间。
• 机构杠杆与市场情绪：9月市场杠杆率回升，主要受广义基金、银行理财等机构加杠杆推动，反映出市场交易情绪高涨，但机构配置风格趋于稳健，利率债更受青睐。
• 信用债市场承压：企业债托管量持续下降，显示市场信用风险偏好较低，机构对信用债的配置意愿减弱。
• 地方政府债发行放量：9月地方政府债托管量大幅增加7057亿元，推动债券托管总量增长，但利率债和信用债供给分化趋势依然存在。

关键信息

• 结构性存款占比：中小型银行结构性存款占比约65%，其中企业结构性存款占比近七成，通过“假结构”产品变相高息揽储。
• 杠杆率变化：9月各类机构杠杆率环比变动不一，其中村镇银行、商业银行理财产品、证券公司、信用社、基金类、保险公司加杠杆，而全国性商业银行、农商行等小幅降杠杆。
• 债券托管量增长：9月债券托管总量增至56.08万亿元，增速为2.12%，利率债托管量继续增加，企业债托管量继续减少。
• 境外机构配置偏好：境外机构主要持有利率债，9月增持国债247.15亿元、政金债114.80亿元，显示其对人民币贬值风险的规避。
• 机构行为差异：全国性商业银行大幅增持国债468亿元，农商行增持政金债370亿元，广义基金增持利率债、减持信用债，保险机构增持国债、减持政金债和企业债。

债券市场展望

• 监管影响：结构性存款高增速可能受到监管限制，中小银行揽储压力仍存，需寻找其他方式缓解流动性问题。
• 杠杆风险：若机构杠杆增速过快，可能引发监管关注，叠加汇率压力，稳定负债或成为更优选择。
• 市场情绪：广义基金加杠杆情绪持续，但信用债市场表现承压，机构更倾向于配置利率债。

团队介绍

• 组长、高级分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行，2015年加入华创证券）
• 副组长、高级分析师：吉灵浩（上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券，2015年加入华创证券）
• 分析师：王文欢（南京财经大学经济学硕士，2015年加入华创证券）
• 助理研究员：陈静（南开大学金融学硕士，2018年加入华创证券）

投资评级体系

• 公司评级：
  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%~20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%~10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%~20%之间。
• 行业评级：
  • 推荐：预期未来3~6个月内行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上；
  • 中性：预期未来3~6个月内行业指数变动幅度相对沪深300指数-5%~5%；
  • 回避：预期未来3~6个月内行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。

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