铜四季报：库存周期下的两种路径-20230926-紫金天风期货-31页_1mb

库存周期下的两种路径总结

核心内容

本文分析了当前铜市场的库存周期变化及对铜价的影响，重点探讨了中美库存周期的共振效应，以及供需、价格、库存现状对铜价走势的潜在影响。整体来看，铜价面临回落压力，但回落后的买点更具性价比，同时也存在极端情景，即若美国经济维持韧性，铜价与美债收益率可能继续走高，成为卖出时机。

主要观点

• 宏观环境：海外高利率与强美元抑制需求，导致欧美需求边际走弱；中国宏观边际改善但上限不高，不足以对冲海外下滑。
• 供需关系：四季度冶炼继续放量，消费同比维持高增长，但环比有回落风险，供需对价格的支撑减弱。
• 库存周期：铜价在库存周期中通常会受到供需变化的影响，而中美库存周期的共振对铜价有显著推动作用。
• 强弱周期：在强周期中，铜价涨幅较大，如2009年和2020年；在弱周期中涨幅有限，如2013年。
• 价格与库存：当前铜价处于相对高位，除非有更强的需求增长，否则难以刺激下游补库；主要行业库存尚未完全出清。

关键信息

库存周期与铜价表现

• 2000年以来，中美库存周期在补库存阶段重叠6次，其中2009年、2020年为强周期，铜价涨幅显著。
• 补库阶段通常对应精炼铜消费增速上升，但涨幅因周期强弱而异，强周期可达50%，弱周期则在20-30%左右。

开启的条件

• 价格：历史经验显示，铜价在8000美元/吨以上、长端利率在4.5%以上，难以直接开启强补库阶段。
• 库存现状：中美主要行业库存尚未完全出清，尤其是建材、家电等领域库销比处于高位，需消费先行发力。
• 国内情况：中游和下游库存距离低位尚有一定距离，需关注国内供应与需求的互动。

矿山与冶炼

• 矿山：2023年矿企产量增长不及预期，智利铜业因品味下降和天气原因产量下降，秘鲁因新扩建项目增产。
• 铜精矿供需：全球铜精矿供应仍相对宽松，但未来供需缺口可能扩大，加工费可能回落。
• 冶炼：TC维持高位，四季度检修影响较小，预计产量继续增长，年度总产量或达1143万吨。

进口与废铜

• 进口：精炼铜进口量同比大幅下降，主要因海外货源到港量减少及部分货源转向欧美和东南亚。
• 废铜：再生铜供应较去年宽松，国内自有再生供应增加，进口量有限，但对市场供需有一定影响。

需求分析

• 电网投资：维持保守增长，预计全年增速约1%，但特高压工程可能带来部分需求。
• 建筑领域：竣工增速与预测值基本吻合，全年增速预计上调至10%。
• 空调领域：销量增速强劲，全年预期调高。
• 机电产品：出口增速回落，全年需求增速预计为-10%。
• 新能源车：销量增速预期下调至20%，渗透率约29.1%，对应精铜消费约69万吨。
• 光伏与风电：新增装机量显著增长，全年预计新增装机约160GW和50GW，对应精铜消费约64万吨和29.5万吨。

基准路径与极端情景

• 基准路径：广义库存进一步出清，铜价回落，为补库创造条件，买点更具性价比。
• 极端情景：若美国经济维持韧性，二次通胀与经济过热催生补库需求，铜价与美债收益率继续走高，成为卖出时机。

总结

本文通过分析中美库存周期、矿山与冶炼情况、进口与废铜供应、以及各终端需求，指出当前铜价面临回落压力，但回落后的买点更具吸引力。未来铜价走势取决于库存出清速度与需求增长强度，若进入强周期，可能带来显著涨幅；若为弱周期，则涨幅有限。同时，市场需关注美国经济表现及全球供需变化，以判断铜价的长期趋势。