20161230-广发证券-海螺水泥-00914.HK-内并外扩_盈利突出的优质龙头_价值凸显_21页_1mb

【广发建材&海外】安徽海螺水泥股份（0914.HK）总结

核心内容

安徽海螺水泥股份（0914.HK）作为国内水泥行业的龙头公司，具备强大的竞争力和盈利能力，其吨净利水平显著高于行业平均水平。随着行业进入成熟期，盈利弹性减弱，但公司通过国内并购和海外扩张，保持了产销量的持续增长。基于ROE作为估值“锚”，海螺水泥的合理PB估值中枢应维持在1.1-1.8倍之间，当前接近估值中枢下限。因此，分析师给予“谨慎增持”评级。

主要观点

• 行业周期规律：水泥行业呈现3年一周期，但边际弹性减弱。2009年以来的两轮周期显示，行业需求增长与价格波动幅度逐步减小。
• 估值中枢下移：自2012年起，资本市场对水泥行业长期需求趋势下行形成一致预期，海螺水泥港股PB估值中枢呈现趋势性下行。
• ROE为估值锚：参考海外发达国家水泥上市公司的经验，ROE是衡量水泥公司估值水平的重要指标。ROE维持在13%以上，PB中枢可达到1.6倍以上；若ROE维持在6%-10%之间，PB中枢则在1.1-1.5倍之间。
• 盈利优势显著：海螺水泥的吨净利比行业平均水平高出20-30元/吨，其盈利能力在行业内领先。
• 扩张战略：公司通过国内并购和海外扩张，保持产销量持续增长。2016年H股收盘价为20.8港币，对应PE为10.1X，PB为1.2X。

关键信息

• 投资建议：给予“谨慎增持”评级，预计2016-2018年EPS分别为1.85、1.88、2.02元人民币。
• 财务数据：2016年预计净利润为10847百万元人民币，资产负债率维持在30%左右。
• 市场环境：港股与A股市场环境不同，存在市场风险差异。同时，地产销售下滑和水泥产能整合未达预期也是潜在风险。
• 国际化布局：公司重点布局东南亚市场，如印尼、缅甸、老挝、柬埔寨等，推进多个项目。
• 国内并购：公司自2010年起持续进行国内并购，主要集中在湖南、陕西、贵州、云南、广西等地。

行业对比与数据

• 历史周期对比：2009-2011年周期与2012-2013年周期相比，货币宽松度、房地产销售增速、基建投资增速、PPI涨幅和水泥价格涨幅均有所下降。
• 国际案例：澳大利亚ADELAIDE BRIGHTON、日本第一太平洋水泥、韩国韩一水泥等公司的ROE和PB估值波动显示，ROE是决定PB估值的核心因素。
• 财务比率：海螺水泥的ROE在2016年预计为10.7%，PE为9.2X，PB为1.0X。

风险提示

• 港股与A股市场环境不同，存在市场风险差异。
• 地产销售可能出现下滑。
• 水泥产能整合可能未达预期。

联系方式

• 分析师：邹戈（S0260512020001）、谢璐（S0260514080004）
• 联系人：徐笔龙，邮箱：xubilong@gf.com.cn，电话：021-60750611
• 公司地址：
  • 广州市：广州市天河区林和西路9号耀中广场A座1401
  • 深圳市：深圳市福田区福华一路6号免税商务大厦17楼
  • 北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层
  • 上海市：上海市浦东新区富城路99号震旦大厦18楼