20240828-中邮证券-山西汾酒-600809.SH-上半年韧性增长_腰部发力显著_5页_433kb

山西汾酒2024年上半年业绩及投资分析

业绩概况
2024年上半年，山西汾酒实现营业收入227.46亿元，同比增长19.65%；归母净利润84.10亿元，同比增长242.7%；扣非净利润84.09亿元，同比增长244.1%。其中，二季度单季营收、净利润分别实现同比增长170.6%和103.9%，利润增速略有放缓。

财务表现

• 毛利率提升：上半年毛利率达76.69%，同比提升0.39个百分点；归母净利率36.97%，同比上升1.38个百分点。
• 费用优化：税金及销售费用率分别下降0.9、1.9个百分点，但受益于渠道改革，Q2营销投入节奏调整导致费用率有所回升。
• 区域布局：省外市场贡献营收占比提升至70%，同比增长25.68%，腰部产品（如老白汾、青花系列）的结构优化成为增长核心动力。

增长驱动因素

1. 产品结构升级：高端酒类营收同比增长173.8%，其他酒类增长达273.6%，主因提前提价政策及推广改革成效显著。
2. 渠道改革推进：“汾享礼遇”渠道模式逐步落地，终端动销良好，第三季度中秋布局提前，预计产品结构环比改善。

盈利预测与评级
中邮证券维持“买入”评级，预计公司2024-2026年营收分别为3801亿元、4401亿元、5044亿元，同比增长19.05%-14.62%；归母净利润分别为1295.7亿元、1511.4亿元、1729.4亿元，同比增长24.13%-14.43%；对应PE从当前19.35倍逐步降至13.37倍。以当前股价计算，未来三年EPS分别为1.062元、1.239元、1.418元。

风险提示

• 经济复苏不达预期，终端库存去化压力；
• 食品安全、竞争加剧等风险。

摘要要点
山西汾酒上半年业绩显著增长，主要得益于产品结构优化及渠道改革深化，第二季度因结构调整导致毛利率短期承压。展望下半年，三季度中秋提前布局与产品提价政策预计将推动业绩改善，维持“买入”评级。中邮证券看好其在腰部产品市场的增长潜力及规模扩张能力。