20180304-招商证券-一图一观点（2018年第9期）_政策面的清晰与基本面的胶着_9页_495kb

2018年3月宏观研究报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于2018年一季度宏观经济走势、政策动向及全球市场变化，从多个角度分析了经济数据、企业盈利、流动性状况、美联储政策及境外机构持债情况。报告强调，尽管部分经济指标短期走弱，但并不意味着经济基本面出现明显下滑，同时指出政策层面正在向高质量发展转型。

主要观点

1. 2月主要经济体制造业PMI走弱可能是短期因素冲击所致

• 全球PMI表现：2018年2月全球主要经济体制造业PMI多数回落，中国、日本、欧盟、德国和法国均出现环比下降。
• 春节因素影响：2018年春节时间较晚，对经济数据的影响更为广泛，季调难以完全消除。
• 高技术制造业表现：代表经济新动能的高技术制造业PMI前两月保持上升趋势，表明经济基本面未明显恶化。
• 欧洲天气因素：欧洲2月制造业PMI下滑可能与暴风雪天气及气温下降有关，而非经济基本面的持续恶化。

2. 企业盈利改善主要来自“降成本”而非“去产能”

• 盈利周期回归：2016年以来的企业盈利周期已回归至2012年前的波动中枢，即两位数增长。
• 利润增长来源：利润增长并非完全来自收入扩张，而是主要受益于成本率下降和税费率降低。
• 成本构成：成本主要包括原材料、工资和资产折旧，其中工资成本下降是关键因素。
• 居民收入增速：2016年下半年以来，居民可支配收入增速明显低于名义经济增速，反映“降成本”政策的成效。

3. 流动性充裕局面下仍需警惕3月中下旬的流动性压力

• 流动性状况：2月末流动性较为充裕，DR007和R007处于低位，债券收益率回落。
• CRA到期影响：随着CRA到期，流动性支持将逐步减弱，可能引发一季度末的流动性压力。
• MPA考核压力：一季度MPA考核对同业负债占比的限制依然存在，部分股份制银行和城商行仍有达标压力。
• 负债供给约束：2018年一季度银行负债端增速可能低于2017年，流动性风险仍需关注。

4. 美联储新主席鲍威尔的鹰派表态对市场影响有限

• 鲍威尔表态：鲍威尔在国会作证时确认了美联储对通胀回升的预期，并表示未来可能加息四次。
• 市场反应：尽管美债和美股出现短期下跌，但这种影响是短暂的，经济周期的影响更为重要。
• 金融环境：美国金融环境虽有宽松逆转，但并未影响经济和通胀前景。

5. 境外机构持债节奏放缓

• 持债规模：2月份境外机构增持人民币债券规模为291亿元，较1月大幅减少339亿元，降幅达54%。
• 影响因素：全球避险情绪升温和中美利差缩小是境外机构持债放缓的主要原因。
• 趋势不变：尽管持债节奏有所波动，但中国债券市场开放政策仍为境外机构增持提供长期驱动力。

关键信息汇总

数据与分析工具

• 高频数据：春节停工影响了2月的高频数据，需关注元宵节后复工至3月中旬北方停工供暖期间的数据。
• 图表支持：报告附有多个图表，如2月主要经济体制造业PMI变化、企业盈利贡献分解、流动性压力分析等，以辅助分析。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：股价涨幅在5%-20%之间
  • 中性：股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，指数跑赢基准
  • 中性：行业基本面稳定，指数跟随基准
  • 回避：行业基本面向淡，指数跑输基准

分析师信息

重要声明

• 本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。
• 报告内容基于合法获取的信息，不保证其准确性和完整性。
• 分析结果基于假设，不同假设可能导致结果差异。
• 报告仅供参考，不构成投资建议。
• 本公司及其关联机构可能持有报告中提到的公司证券头寸并进行交易，存在利益冲突。

总结

本报告综合分析了2018年一季度宏观经济、政策动向、全球市场及债券市场情况，指出短期数据波动主要由春节和天气等外生因素导致，长期趋势未发生明显改变。同时，强调“降成本”对盈利增长的贡献大于“去产能”，并提醒投资者关注流动性压力及境外机构持债节奏的变化。报告为投资者提供了清晰的评级体系和分析师背景信息，以支持投资决策。