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CNOOC Ltd 883 HK 详细总结

核心内容概述

CNOOC Ltd (883 HK) 是中国唯一的纯勘探与生产（E&P）公司，2013年第三季度运营表现平稳，但需注意其对Nexen的收购影响及Libra项目潜在风险。报告认为，CNOOC具有长期增长潜力，因此维持“买入”评级并上调目标价至HKD18.00。

主要观点

• 3Q13运营表现：CNOOC的3Q13产量为87mm boe（不包括Nexen），与去年同期和季度持平，符合公司指引和预期。Nexen的产量同比下降10%。
• Libra项目：该项目是CNOOC的重要长期增长点，预计2021年投产，但存在较高的成本超支和产量不确定性风险。
• 投资建议：维持“买入”评级，目标价上调至HKD18.00，基于EV/CE倍数1.9x，ROCE为15.8%，WACC为8.5%。
• 短期催化剂不足：2013年第四季度产量增长有限，国内产量下降，Libra项目尚处于早期阶段，可能引发获利了结。
• 长期前景：预计2014年CNOOC的产量将增长15%，2015年增长8%，主要来自30个新项目投产。
• 估值与财务指标：2014年预计PE为9.5x，PBV为1.6x，较7年历史平均PBV低1.5个标准差。公司拥有高自由现金流收益率（2014年3.8%），且估值相对吸引人。

关键信息

3Q13生产数据

• 总产量：87mm boe（不包括Nexen），与去年同期和季度持平。
• 国内原油产量：54mm bbl，同比下降5%。
• 海外原油产量：29.5mm bbl，与去年同期持平。
• 天然气产量：115bcf，同比增长10%，海外天然气产量增长显著。

产量结构

• 渤海湾：原油产量下降10%，天然气产量下降5%。
• 西南海域：原油产量增长11%，天然气产量增长14%。
• 东南海域：原油产量下降2%，天然气产量增长2%。
• 东海：原油产量增长100%，天然气产量下降6%。

财务指标（2013E）

• 营收：RMB276,963百万
• 净利润：RMB64,375百万
• 递延EPS：RMB1.44
• EV/EBITDA：3.8x
• PE：8.3x
• PBV：1.5x
• 净负债/权益：18.5%

资本支出

• 总资本支出：RMB22.4亿，其中RMB4.7亿用于Nexen。
• 不包括Nexen的资本支出：同比增长17%。
• 2013年前三季度总资本支出：RMB50亿，占预算的63%。

催化剂与风险

催化剂

• 原油价格：预计保持在当前高位（USD110/b）。
• 有机产量增长：2014年预计增长15%，2015年增长8%。
• Libra项目：若成功，将显著提升CNOOC的产量和储量。

风险

• 原油价格下跌：可能导致盈利下降。
• 产量目标未达成：影响增长预期。
• 技术或天气问题：可能影响项目进度。
• 成熟油田的储量递减：可能影响长期盈利能力。

公司背景

• CNOOC成立于1982年，专注于海上勘探与生产。
• 2001年在港交所上市。
• 2013年初完成对Nexen的收购，获得其在北海和加拿大油砂的权益。
• 2012年拥有935kboed/d的产量和3.2bn boe的已证实储量。

关键财务假设

目标价推导

Libra项目细节

• 参与情况：CNOOC持有10%的权益，参与由Petrobras（40%）、Shell（20%）、Total（20%）和CNPC（10%）组成的联合体。
• 储量：估计可采储量为8-12亿桶。
• 投产时间：2021年首次投产，峰值产量为140万桶/日。
• 项目成本：预估总成本为USD83亿，包括签名奖金USD6.5亿。
• 成本结构：前两年成本油占比50%，后续降至30%。
• 政府分成：最低利润分成41.65%。
• 本地化要求：探索期为37%，开发期为55%，2022年后为59%。

重要事件（3Q13）

估值比较（2005-2015）

公司高管