20150709-申万宏源-流动性危机发生的条件和中国现状_债市出现流动性危机的概率较小_11页_995kb

2015年7月9日债市流动性分析总结

核心内容

2015年7月9日，债市出现短暂波动，国债期货大幅下跌，现券收益率反弹，市场情绪出现恐慌。然而，分析师认为债市遭遇流动性危机的概率较小，主要基于以下几点分析：

• 短期冲击有限：股市暴跌引发部分金融机构被动平仓高流动性资产，造成债市短期脉冲式抛压，但这种影响是短期的，不会引发系统性流动性危机。
• 央行流动性支持：央行已明确表态并采取措施为市场提供流动性支持，包括拆借、发行金融债券、抵押融资等方式，有效缓解资金紧张。
• 金融机构杠杆水平低：我国证券类金融机构杠杆率相对较低，去杠杆过程在净资产承受范围内，系统性风险较小。
• 流动性风险隔离：我国分业经营的金融体系和有限的金融衍生品使用有助于将流动性风险隔离在股市，不会蔓延至债市。
• 资金面稳定：当前资金面未出现信用危机和资金成本高企的现象，流动性风险扩散概率低。

主要观点

1. 债市短期可能承受股市流动性压力的“脉冲式”冲击

• 市场反应：当日债市午后反转，国债期货放量下跌，现券收益率反弹，显示市场恐慌情绪。
• 抛压来源：部分金融机构为应对股市下跌带来的赎回压力，被迫抛售高流动性债券资产。
• 基金配置情况：公募基金（除货币基金外）持有约1.2万亿债券资产，其中高流动性利率债仅占约480亿，短期内抛压有限。
• 保险机构行为：保监会救市新规可能促使部分保险公司减持债券，以增持权益类资产。

2. 债市遭遇流动性危机仍是小概率事件

• 历史经验：流动性危机通常由资产质量恶化、资金成本高企、信用危机等因素引发，而非单纯由股市波动导致。
• 央行作用：央行在流动性危机中扮演关键角色，及时注入流动性或提供供给承诺可有效防止危机蔓延。
• 我国现状：当前金融机构资产质量未受股市调整影响，央行流动性支持和证金公司介入已显著降低流动性风险。
• 资金面稳定：整体资金面平稳，未出现危机中常见的资金成本高企和信用紧缩现象。

关键信息

2.1 流动性危机的触发与放大机制

• 典型特征：市场流动性下降、资金成本高企、信用危机、流动性追逐。
• 放大机制：
  1. 去杠杆化与资产价格螺旋：资产价格下跌导致杠杆率上升，进一步恶化资产负债表。
  2. 投资者恐慌：对未来不确定性的担忧促使投资者抛售风险资产，加剧流动性紧张。

2.2 经典案例分析

案例一：1987年美国股灾

• 美联储干预：及时提供流动性支持，稳定市场情绪，防止危机蔓延。
• 债券市场反应：国债收益率快速下行，流动性危机未扩散至债市。

案例二：2008年次贷危机

• 美联储应对不足：初期未能及时注入流动性，导致危机全面爆发。
• 债券市场走势：初期利率短暂下行，后期因避险情绪大幅下降。

案例三：2013年钱荒

• 央行迟缓应对：初期未及时提供流动性，导致资金利率飙升。
• 流动性冲击：利率债收益率大幅上升，资金面紧张持续半年。

2.3 本次股市下跌对债市影响分析

• 证券公司风险敞口：与股市相关的风险敞口约1.8-1.9万亿，行业净资产超过1.2万亿，只有在亏损达60%以上才可能引发系统性风险。
• 流动性支持措施：央行已明确表态并提供流动性支持，证金公司也参与其中，有效缓解流动性压力。
• 分业经营与风险隔离：我国金融体系分业经营，有助于将流动性风险隔离在股市，避免传导至债市。

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