20140228-招商证券_香港_-中国机械工程-01829.HK-电力能源业务持续增长；高ROE_高毛利优势凸显_19页_1mb

中国机械设备工程股份有限公司（1829 HK）总结

核心内容

中国机械设备工程股份有限公司（CMEC）是隶属于中国机械工业集团的国际工程承包企业，其核心业务集中在电力能源领域，同时涉及交通运输、电子通讯及非核心行业。公司具备轻资产、低负债的经营模式，拥有较高的毛利率和净利率，分别达到20%和11%，远高于行业平均水平。公司预计2014年收入将恢复增长，2013-2016年每股盈利（EPS）复合年增长率（CAGR）为11%。根据DCF估值法，目标价为港币7.01元，当前价格为5.73元，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 收入恢复增长：公司2014年收入预计恢复增长，从2013年的197.74亿元增长至239.04亿元，EPS预计从0.54元增长至0.63元。
• 高毛利与净利率：公司毛利率和净利率分别达到20%和11%，高于同业。
• 业务结构优势：电力能源业务占比接近50%，贡献超过65%的毛利，是公司的核心增长点。
• 资产注入预期：母公司计划将中电工、中成套和中自控三家子公司注入CMEC，预计2015年底完成，将增强协同效应。
• 政策支持：受益于国家“走出去”战略，公司能够为客户提供融资支持，增强其在发展中国家的竞争力。
• 未完成订单充足：2013年未完成订单达77.2亿美元，预计未来保持10%左右的增长，为公司提供稳定的收入来源。
• 国际市场需求强劲：发展中国家的经济复苏带动了电力能源和交通运输需求，为公司创造了增长空间。

关键信息

收入与盈利预测

• 2013E/14E年收入：预计为197.74亿/239.04亿元人民币
• 2013E/14E年净利润：预计为21.66亿/25.45亿元人民币
• 2013E/14E年每股盈利（EPS）：预计为0.54/0.63元人民币
• 2014E年P/E估值：预计为8.7倍，接近历史平均8.8倍，高于行业中值6.5倍

财务状况

• 资产负债率：从2011年的61.07%下降至2013年的63%，并预计持续下降。
• 现金及等价物：从2011年的51.71亿元增长至2013年的148.71亿元，预计持续增长。
• 有息负债总额：维持在较低水平，2013年为24.1亿元人民币。

业务构成

• 电力能源业务：占比接近50%，贡献65%以上的毛利。
• 交通运输业务：占比较低，但预计2014年增长显著。
• 贸易业务：作为非核心业务，收入占比持续下降。

资本注入

• 注入公司：中电工、中成套、中自控
• 注入影响：预计增强公司在电力能源领域的龙头地位，提升协同效应。

市场前景

• 全球经济复苏：IMF预测2014年全球GDP增速高于2013年，尤其是非洲和亚洲的发展中国家。
• 发展中国家需求：电力和交通基础设施建设需求强劲，为公司业务增长提供支撑。
• 市场份额：公司市场份额较低，但增长潜力大。

风险提示

• 电力能源业务下滑：可能对整体业绩产生重大影响。
• 人民币升值：可能影响公司盈利能力。
• 政治风险：项目所在国的政治动荡或战争可能带来经济损失。

估值与财务模型

• DCF估值：目标价为7.01港元，对应2014E年P/E为8.7倍。
• FCF预测：2014-2015年自由现金流分别为790亿和1664亿元人民币。
• WACC假设：14.5%，永续增长率为2.0%。

附录信息

• 2013年对外承包工程营业额排名：CMEC位列第11位，营业额为212,477万美元。
• 资产负债表：流动资产和非流动资产逐年增长，负债总额稳步上升。
• 现金流量表：经营活动现金流和投资活动现金流总体呈增长趋势，筹资活动现金流有所波动。
• 利润表：营业收入逐年增长，但营业成本和营业费用也有相应增长。