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中顺洁柔 (002511) 2018年复合激励计划总结

核心内容概述

中顺洁柔于2018年12月20日发布了新的股票期权与限制性激励计划，旨在激发管理层与员工的积极性，为公司未来的发展提供更强动力。该计划在规模与参与人数上均较2015年的首次股权激励计划有所提升，显示出公司对长期发展的信心。

激励计划详情

激励方案构成

• 激励计划总额：4481.6万份，占公司总股本的3.5%。
• 首次授予：3881.6万份，占总股本3.0%。
• 预留：600万份，占本次权益总数的13.4%，占总股本0.47%。

股票期权部分

• 授予数量：1959.85万份。
• 首次授予人数：4101名。
• 行权价格：8.67元/股。
• 预留数量：250万份。
• 行权时间：分3次行权（1年/2年/3年），比例分别为30%、30%、40%。

限制性股票部分

• 授予数量：2521.75万份。
• 首次授予人数：671名。
• 授予价格：4.33元/股。
• 预留数量：350万份。

授予人员结构

• 股票期权：财务总监董晔获得5万份，其余4100名中层及技术（业务）人员获得1705万份。
• 限制性股票：财务总监董晔获得15万份，其余670人获得2157万份。
• 激励对象：主要为高管、区总及省办主管等，覆盖公司各个渠道的管理人员。

业绩考核机制

• 公司层面：以2017年收入46.38亿元为基准，2019-2021年收入增长分别不低于41.6%、67.1%、94.0%，预计达到65.67亿元、77.50亿元、89.99亿元。
• 个人层面：分为A、B两个等级，根据综合考评结果决定是否行权。

激励费用

• 总费用：1.48亿元（期权激励费用0.40亿元 + 限制性激励费用1.08亿元）。
• 费用摊销：按年份分摊，具体如下：

年份	股票期权（万元）	限制性股票（万元）	合计（万元）
2019E	1,784.77	5,422.14	7,206.91
2020E	1,343.49	3,507.44	4,850.93
2021E	759.92	1,663.78	2,423.70
2022E	87.97	199.73	287.70

财务数据与盈利预测

指标	2017A	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	4,638	5,673	6,977	8,652
同比增长率（yoy）	21.76%	22.30%	23.00%	24.00%
净利润（百万元）	349	436	545	716
同比增长率（yoy）	34.04%	24.90%	25.00%	31.40%
每股收益（元）	0.46	0.34	0.42	0.56
毛利率（%）	34.9	35.2	35.3	35.7
ROE（%）	11.5	12.5	13.5	15.1

盈利预测调整

• 2018-2019年EPS：由原0.35元和0.44元下调至0.34元和0.42元。
• 2020年EPS：维持0.56元不变。
• 对应PE：2018年25倍，2019年20倍，2020年15倍。

公司发展动态

产品结构升级

• 产品多元化：包括新棉初白、湿巾、LOTION等，满足不同消费群体。
• 高毛利产品占比提升：推动毛利率增长，提升公司盈利空间。
• 新产品研发：2019年初将推出新产品，目前处于调研和试点阶段。

渠道拓展

• GT渠道：已覆盖全国2000多个城市，未来仍有1000多个空白城市待拓展。
• KA渠道：通过价值营销提升品牌认知与粘性，未来重点在于品类改善与市占率提升。
• 电商渠道：占比达70%，公司计划通过高端与中低端产品策略实现线上增长。
• AFH商销：已搭建团队，开拓新客户如中石油、中国邮政、东方航空等，未来将拓展百事、王老吉等客户。

经营效率提升

• 销售费用率下降：随着组织力与人员搭建完成，销售费用率在销售规模提升前提下持续下降。
• 成本控制：通过节能降耗、美元采购等手段降低运营成本。
• 现金流改善：公司已于2018年中旬开始降低库存，未来现金流有望改善。

行业前景

• 行业集中度提升：国内生活用纸行业前四大企业占比仅为35%，市场仍具备增长空间。
• 刚性需求：生活用纸属于大众消费，受经济周期影响较小。
• 政策影响：国内税务和环保政策趋严，有利于龙头企业提升竞争力。

投资评级

• 公司评级：增持（维持）。
• 投资逻辑：公司基本面持续改善，渠道扩张、产品升级、成本控制等措施推动业绩增长，未来盈利弹性凸显。

联系信息

• 证券分析师：
  • 周海晨：zhouhc@swsresearch.com
  • 屠亦婷：tuyt@swsresearch.com
• 联系人：丁智艳，电话：(8621)23297818×7580，邮箱：dingzy@swsresearch.com
• 申万宏源研究微信服务号：图片链接
• 机构销售团队联系人：
  • 华东：陈陶，电话：021-23297221，邮箱：chentao1@swhysc.com
  • 华北：李丹，电话：010-66500631，邮箱：lidan4@swhysc.com
  • 华南：陈雪红，电话：021-23297530，邮箱：chenxuehong@swhysc.com
  • 海外：胡馨文，电话：021-23297753，邮箱：huxinwen@swhysc.com

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