造纸行业研究专题：纸业成本解码，供需格局偏紧，价格中枢或有上移-20181228-川财证券-20页_1mb

我国纸制品行业定价及2018-2019年行业分析总结

核心内容

我国纸制品行业主要采用成本加成法进行定价，原材料（废纸和纸浆）成本占比约70%。由于造纸行业生产和库存周期较短，原材料价格与产成品价格走势高度相关。

主要观点

1. 纸制品定价机制

• 废纸与纸浆是主要原材料：废纸用于生产包装纸，纸浆用于生产文化纸。
• 废纸分类：
  • 国废：含杂率高，品质一般，无进口限制。
  • 外废：含杂率低，品质较高，性价比高，有进口限制。
• 纸浆分类：
  • 机械浆：环保无污染，成本低，用于生产新闻纸、书写纸、印刷纸及包装纸。
  • 半化学浆：综合化学与机械法，提高物理性能，用于生产瓦楞原纸。
  • 化学浆：纤维长、韧性高，用于生产高档纸张和特种纸。
• 原材料价格走势趋同：包装纸价格与废纸价格走势高度一致，文化纸价格与纸浆价格走势趋同。

2. 2018年行业下行原因

• 废纸方面：
  • 供给端：外废进口审批频次增加，全年总量下降，但年底仍有剩余配额，缓解市场恐慌。
  • 需求端：包装纸需求稳定，增量有限，国废价格下半年震荡下行。
• 纸浆方面：
  • 供给端：全球纸浆供需格局平稳，但国内需求不足，导致库存高企。
  • 需求端：2018年纸制品需求疲软，企业盈利能力承压，开工率下降，导致纸浆需求减少。
  • 四季度浆价下跌：因商家备货不足，库存积压，导致浆价下行。

3. 2019年纸价走势预测

• 废纸：
  • 供给端：外废进口持续收紧，预计2019年进口量将减少至1000万吨左右，国废价格中枢有望上移。
  • 需求端：包装纸行业成熟，需求增长有限，供需偏紧，国废价格有上行空间。
  • 供需测算：2019-2021年废纸供需缺口分别为705万吨、400万吨、400万吨。
• 纸浆：
  • 供给端：全球产能投放放缓，新增产能预计不超过150万吨，浆价回调压力缓解。
  • 需求端：需求主要来自生活用纸增量和废纸替代需求，预计新增总需求约200万吨。
  • 中长期趋势：全球供需紧平衡，纸浆价格中枢平稳，下跌动能不足。

关键信息

• 废纸自给率：2017年我国废纸自给率约67%，回收率约50%，远低于欧美国家的70%以上。
• 木浆自给率：2017年木浆自给率约34%，进口依存度高。
• 外废配额：2018年外废进口配额为1815.54万吨，比2017年下降35%。
• 外废配额分布：2018年玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业获批外废配额占比分别为32.89%、15.56%、15.39%，合计占比63.84%。
• 生活用纸需求：国内生活用纸2016年市场规模为988亿元，预计2020年将达1600亿元。
• 中顺洁柔：2019年产能有望增至85万吨，主打高端产品，提升毛利。
• 山鹰纸业：拥有外废配额，成本占优，是包装纸行业领军企业。

投资布局建议

• 包装纸行业：关注拥有外废配额、成本占优的行业领军企业，如山鹰纸业。
• 生活用纸行业：关注下游需求增速良好、成本短期回落、长期稳定的龙头企业，如中顺洁柔。

风险提示

• 宏观经济风险：经济下行周期可能影响纸制品需求。
• 政策风险：
  • 废纸进口政策执行不及预期，可能影响废纸供给。
  • 环保政策执行情况可能制约国内造纸行业产能。
• 市场风险：原材料价格波动可能影响行业盈利。

总结

我国纸制品行业定价主要依赖成本加成法，原材料成本占比高。2018年行业处于下行通道，主要受供给端外废进口减少和需求端疲软影响。2019年行业有望企稳回升，废纸价格中枢上移，纸浆价格波动较小。投资应关注成本占优的包装纸企业及需求稳定的生活用纸企业，同时需警惕政策和宏观经济风险。