> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 东吴证券晨会纪要总结（2026-08-06） ## 宏观策略 ### 2026年7月有色金属指数回顾与8月展望 - **市场表现回顾**：2026年7月，上期有色金属指数呈现“月初磨底、月中脉冲上行、月末高位震荡”的走势，月度上涨约3.21%。 - **关键事件驱动**： - **金融属性**：美国非农数据低于预期、CPI低于预期、美联储鸽派信号推动美元走弱，为有色金属提供系统性估值支撑。 - **全球政策**：国内政策偏积极，供给端矿山领域加强监管，需求端新能源车占比目标明确，强化铜铝需求预期。 - **供需基本面**：7月铜铝供需偏强，LME铝库存降至本世纪最低，新能源和电子需求拉动锡镍，铅因锂电替代压力下跌。 - **指数后市展望**： - 8月关键事件包括美国ISM与非农数据、CPI与PCE通胀数据、中国工业增加值与PMI数据及美联储FOMC会议纪要。 - 若就业与通胀数据延续弱化趋势，降息交易将进入确认阶段，有色金属指数有望延续偏强运行，突破7月高点。 - 品种层面建议重点关注铜铝。 - **相关ETF产品**：大成有色金属期货ETF（159980.OF）为唯一跟踪上期有色金属指数的场内基金，截至7月31日流通规模达56.48亿元。 - **风险提示**：行业政策突变、宏观经济不及预期、地缘政治风险、经营风险等。 --- ## 固收金工 ### 天脉转债点评 - **发行信息**：天脉转债（123279.SZ）于8月3日网上申购，总发行规模7.86亿元，用于智能制造基地建设。 - **债底估值**：当前债底估值为99.68元，YTM为2.16%，债底保护较好。 - **转换平价**：当前转换平价为84.17元，平价溢价率18.81%。 - **转债条款**：下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 - **公司基本面**：苏州天脉是国内热管理材料与器件赛道具备全链条量产能力的高新技术企业，2021-2025年营收复合增速为12.07%，2025年营收11.17亿元，同比+18.50%。 - **盈利预测**：预计上市首日价格在111.85~123.97元之间，转股溢价率约40%。 - **风险提示**：正股波动、上市机会成本、违约风险、转股溢价率压缩风险等。 --- ## 固收深度报告 ### 长鑫科技上市前地方国资科技“棋局”分析 - **财政资金基础**：全国地方政府可支配财力向广东、四川、江苏、山东、河南集中，合计占比接近全国总量的28.6%。 - **科技资产分布**：东部地区科技上市公司集中，中西部具备一定承接能力，西部和东北整体偏弱。 - **地方国资持股特征**： - 上海、广东、北京、江苏等地地方国资持股数量较高，反映其较强财政基础和产业资源。 - 河南、陕西、四川等地通过集中资源支持重点科技企业，形成较高国资参与度。 - 青海、西藏、黑龙江、内蒙古等地财政依赖度高，国资持股数量和比例偏弱。 - **科技投资影响**： - 财力强、国资投入高的地区更可能通过科技企业成长、产业链集聚、税源扩张等提升地方政府长期造血能力。 - 财力依赖性强、国资投入不足的地区可能错失科技赛道红利，需关注“土地财政”向“股权财政”转变的进度。 - **行业与主体结构**： - 地方国资科技投资主要集中在电子、机械设备、电力设备三大方向。 - 重点支持电池、汽车零部件、通信设备、军工电子等细分领域。 - **风险提示**：债市超预期波动、数据统计偏差、政策与市场变化的不确定性。 --- ## 老龄化约束下的硬科技路径：日本经验与宏观传导 - **日本科技发展特征**： - 科技发展并非单纯产业景气上升，而是通过缓解供给约束、提高生产效率、改善资本回报来推动经济。 - 科技红利能否转化为宏观增长，取决于其扩散能力。 - **日本科技路径阶段**： - 1954-1973年：技术引进与改良，TFP增速较快。 - 1973-1989年：从重化工业扩张转向精密制造，TFP增速下降。 - 1989-2009年：TFP增速为负，科技更多用于应对劳动力短缺。 - 2009-2019年：科技向生产端效率改善转型，TFP回升至0.5%。 - 2019年至今：关键硬科技环节重新受到重视，但宏观传导尚未明显。 - **科技与宏观经济传导**： - 科技周期影响债券市场，取决于其是否改变中长期增长与通胀预期。 - 日本经验表明，科技拉动经济的核心在于建立从技术优势到宏观增长的传导链条。 - **风险提示**：科技景气向宏观传导不及预期、全球半导体和AI资本开支回落、历史经验和测算口径局限等。 --- ## 汽车行业深度报告 ### AI系列深度14期：深度学习开启AI第一次爆发 - **AI第一次爆发本质**：深度学习在数据、算力与算法成熟后实现规模化应用。 - **技术周期**：2012年前后，深度学习成为AI1.0时代标志性拐点，AlexNet将top-5错误率降至约15%。 - **深度学习架构演进**： - 分为“七阶段—三大阶段”：范式确立、成长扩展、成熟高峰。 - 当前进入短期学术瓶颈，产业应用窗口打开。 - **CNN与RNN发展**： - CNN主线是视觉感知规模化成熟，LeNet奠定基础，AlexNet形成技术共振，2017年后转向轻量化部署。 - RNN在语言建模中触及递归范式上限，Transformer以自注意力机制替代循环，开启下一代架构。 - **数字AI与物理AI**： - 数字AI底座模型发展路径清晰，但难以实现物理闭环。 - 物理AI将成为物理世界的解决方案，智能驾驶是当前最先跑通闭环的代表场景。 - **风险提示**：技术迭代不及预期、大模型厂商ARR增速放缓、云服务商资本开支不及预期、智能驾驶及机器人商业化落地不及预期。 --- ## 汽车行业深度报告 ### AI系列深度13期：世界模型如何实现 - **概念辨析**：世界模型是智能体用于预测行动后果并支持决策的内部环境模型。 - **世界模型分歧**： - **预测空间**：生成式路线还原未来画面或视频，非生成式路线仅在抽象表征中预测。 - **输出要求**：渲染器强调视觉真实，模拟器强调几何、物理一致性。 - **与动作结合**：可作为数据工厂或架构级融合组件。 - **落地阶段**：内容型AI进展最快，自动驾驶闭环最深，机器人需求高但仍处早期。 - **路线选择**：产业侧更倾向生成式或混合式路线，纯JEPA路线存在训练坍缩、可解释性不足等问题。 - **应用场景**：自动驾驶是世界模型闭环最完整场景，Waymo、NVIDIA、小鹏、理想、华为等均体现世界模型从复现样本走向生成未观测场景。 - **瓶颈与挑战**：世界模型需突破物理一致性、长时序不稳和评测标准缺失。 - **风险提示**：技术迭代不及预期、大模型厂商ARR增速放缓、云服务商资本开支不及预期、智能驾驶及机器人商业化落地不及预期。 --- ## 燃气Ⅱ行业跟踪周报 - **价格跟踪**： - 欧美周环比基本持平，亚洲现货及中国进口到岸价下降。 - 截至2026/07/31，国内LNG出厂价与到岸价分别为3.9/5.0元/方。 - **地缘冲突影响**： - 霍尔木兹海峡封锁对亚洲（JKM）影响最大，欧洲（TTF）次之，美国（HH）间接影响。 - 2026/7/31较冲突前，布油上涨24%，JKM/TTF/HH/国内LNG市场价分别上涨97%/19%/8%/56%。 - **投资建议**： - **重点推荐**：新奥能源（6.4%股息率）、华润燃气（5.8%）、昆仑能源（5.0%）、中国燃气（7.4%）、蓝天燃气（7.5%）、佛燃能源（4.7%）。 - **建议关注**：深圳燃气、港华智慧能源。 - **长协成本优势企业**：新奥股份、九丰能源、佛燃能源。 - **能源自主可控**：首华燃气、新天然气、蓝焰控股。 - **风险提示**：经济增速不及预期、极端天气、国际局势变化、经营风险。 --- ## 推荐个股及其他点评 ### 泽璟制药-U（688266）：2026年中报点评 - **业绩表现**：26H1收入12.05亿元（+221%），归母净利润6.4亿元（首次半年度盈利），经营活动净现金流8.09亿元（由负转正）。 - **核心管线进展**： - ZG006获CDE与FDA突破性认定，ASCO数据优异。 - ZG005在HCC一线数据亮眼，已启动III期临床。 - **商业化拓展**： - 泽普生、泽普凝纳入医保，销量增长显著。 - 泽普平纳入医保，中重度特应性皮炎III期达主要终点。 - 注射用人促甲状腺素β获批用于甲状腺癌术后诊断。 - **盈利预测**：预计2026-2028年收入13.63/21.76/31.48亿元，对应PS分别为21/13/9倍。 - **投资评级**：维持“买入”评级。 - **风险提示**：新药研发进展不及预期、药品销售不及预期、海外交易不及预期。 --- ### 东方电缆（603606）：2026年中报点评 - **业绩表现**：26H1营收58亿元（+30.8%），归母净利润5.6亿元（+19.4%）。 - **业务拆分**： - 海底电缆与高压电缆营收23.65亿元（+20.9%），毛利率26.1%。 - 电力工程与装备线缆营收29.15亿元（+32.7%），毛利率10.55%。 - 海洋装备与工程运维营收5.06亿元（+83.5%），毛利率37.9%。 - **在手订单**：截至2026年8月3日，公司在手订单179.3亿元，其中海底电缆与高压电缆占91.3亿元。 - **盈利预测**：下调2026-2028年归母净利润预测为15.0/18.4/24.1亿元，对应PE分别为22.0/17.9/13.6倍。 - **投资评级**：维持“买入”评级。 - **风险提示**：汇率波动、订单不及预期、行业竞争加剧等。 --- ### 百润股份（002568）：2026年中报点评 - **业绩表现**：26H1营收16.58亿元（+11.34%），归母净利润4.79亿元（+23.08%）。 - **Q2业绩超预期**：营收8.58亿元（+14.08%），归母净利润2.62亿元（+26.35%）。 - **区域与产品表现**： - 华东、华南增长显著，威士忌新品带动酒类业务。 - 线下与数字零售渠道增长良好。 - **毛利率与费用率**：26Q2销售毛利率71%，期间费用率12.65%，税金及附加率下降。 - **盈利预测**：更新2026-2028年归母净利润预测为7.5/8.8/10.1亿元，对应PE分别为27/23/20X。 - **投资评级**：维持“买入”评级。 - **风险提示**：宏观经济不及预期、食品安全问题、预调酒销售不及预期、新品铺货不及预期。 --- ### 新泉股份（603179）：2026年中报点评 - **业绩表现**：26H1营收80.15亿元（+7.45%），归母净利润4.14亿元（-1.90%）。 - **Q2业绩**：营收43.75亿元（+11.04%），归母净利润2.11亿元（+0.83%）。 - **毛利率与净利率**：Q2毛利率19.96%，净利率4.81%。 - **费用影响**：26Q2期间费用率12.65%，财务费用受汇兑损失影响。 - **座椅业务增长**：26H1汽车座椅配件收入3.39亿元（+65.57%）。 - **盈利预测**：维持2026-2028年归母净利润预测为10.69/13.74/16.17亿元，对应PE分别为26/20/17倍。 - **投资评级**：维持“买入”评级。 - **风险提示**：乘用车销量不及预期、新客户开拓不及预期、原材料波动、座椅业务放量不及预期。 --- ## 免责声明 - 本报告仅供专业投资者使用，不面向普通投资者。 - 本公司及分析师不对因使用本报告内容所导致的任何后果负责。 - 报告内容基于公开信息，不保证其准确性或完整性。 - 报告版权归东吴证券所有，未经书面许可，不得翻版、复制或发布。 - 投资决策应充分考虑自身状况，本报告不构成唯一依据。