20221026-国盛证券-固定收益点评_资金价格上升——季节冲击还是中枢变化_6页_428kb

固定收益点评总结

核心内容

近期资金价格显著上升，对债券市场形成压制。R007利率从1.6%上升至1.9%，DR007利率同样从1.5%上升至1.9%，隔夜利率从1.2%上升至1.8%。尽管税期因素是资金价格上升的常见原因，但当前资金价格已高于4月以来除季末外的最高水平，表明市场对资金面的担忧有所加剧。

主要观点

• 资金价格是债市核心变量：债券市场此前的强势依赖于资金面的宽松，而近期资金价格的快速上升引发了市场对债市走势的担忧。
• 资金价格上升原因：主要由财政存款季节性上升和央行资金投放审慎导致。10月是传统税期，财政存款通常增加，今年税期推迟，25日左右成为冲击高峰。同时，盘活的5000亿地方专项债额度在10月集中发行，进一步推高财政存款。
• 央行操作相对审慎：今年10月央行公开市场操作净回笼规模达7280亿元，显著高于往年，表明央行对市场流动性控制较为严格。
• 资金需求疲软：10月信贷社融扩张不及9月，存单净融资回归净偿还状态，票据利率下降，显示资金需求不强。
• 资金价格中枢变化趋势：尽管10月资金价格有所上升，但预计税期过后财政存款将下降，资金面将再度宽松，资金中枢不会显著上升。
• 债市展望：当前资金价格上升是阶段性现象，对债市不构成持续压力。10年国债利率处于震荡区间上沿，长端配置性价比较高，利率仍有下行空间，考验位置在2.6%附近。
• 投资策略建议：继续看多债市，久期策略和杠杆策略占优。

关键信息

• 资金价格变化：R007、DR007、隔夜利率均显著上升。
• 财政存款冲击：10月财政存款平均增加8405亿元，今年预计保持较高增幅。
• 央行操作：今年10月公开市场净回笼规模显著高于往年，显示资金投放较为谨慎。
• 信贷社融：9月信贷社融超预期增长，但10月信贷放缓，资金需求不强。
• 货币基金影响：货币基金规模收缩略高于季节性，但杠杆率下降，对资金面影响有限。
• 10年国债利率区间：当前运行区间为2.58% - 2.75%，接近震荡上沿，下行考验位置在2.6%附近。
• 风险提示：疫情发展、政策力度、外部环境等存在超预期变化的可能。

结论

当前资金价格上升主要是由财政存款季节性冲击和央行资金投放审慎导致，而非资金中枢的长期变化。随着税期结束及财政存款回落，资金面有望再度宽松，债市无需过度担忧。从中期来看，实体融资需求疲弱及资本回报率下降可能推动利率趋势性下行，继续看好债券市场，建议关注长端配置机会。

分析师信息

• 分析师：杨业伟
• 执业证书编号：S0680520050001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com

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图表目录

• 图表1：近期资金价格上升明显
• 图表2：市场杠杆随之回落
• 图表3：10月存单处于净偿还状态
• 图表4：票据利率预示着10月信贷或并不强
• 图表5：近期资金价格上升明显
• 图表6：央行今年10月公开市场操作相对审慎
• 图表7：9月货币基金规模收缩幅度略高于季节性
• 图表8：货币基金机构投资者占比分布

风险提示

• 疫情发展超预期
• 政策力度、外部环境等变化超预期

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