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深信服（300454.SZ）——2022一季报点评总结

核心内容

深信服在2022年第一季度受到疫情显著影响，导致收入增速放缓和净利润大幅下滑。公司实现收入11.44亿元（+4.76%），但归母净利润为-5.18亿元（-438.90%），扣非归母净利润为-5.80亿元（-281.63%）。主要原因是疫情对供应链和客户交付造成影响，部分原材料到货不及时，生产和发货停滞，导致订单交付延迟，影响收入确认。此外，上海和吉林的疫情对华东地区（占公司2021年收入约35%）造成较大冲击，同时安全业务增速放缓、硬件采购成本上涨，进一步拉低了毛利率。

主要观点

• 业绩承压：2022Q1收入增速放缓，净利润大幅下滑，主要受疫情影响。
• 毛利率下降：由于安全业务收入增速低于云计算和物联网等高毛利业务，导致整体毛利率下降至58.86%，同比和环比均出现较大降幅。
• 费用高增长：销售、管理、研发费用分别同比增长22.61%、31.09%、26.69%，费用绝对额均高于2021年第四季度，主要受年初涨薪影响。
• 现金流健康：尽管一季度公司现金净流量为-6.93亿元，但下滑幅度小于利润层面，显示公司现金流依然稳健。
• 资产负债表稳健：公司资产和负债结构保持健康，合同负债同比增长72.6%，显示未来收入预期较为乐观。
• 短期业绩波动，长期趋势向好：参考2020年疫情后表现，公司预计随着疫情逐步恢复，安全业务交付恢复正常，毛利率和盈利能力将有所改善。
• 云化转型持续推进：尽管短期业绩承压，公司仍在积极推进XaaS战略，SASE、托管云等业务已取得显著进展，为未来增长奠定基础。
• 传统产品竞争力强：公司传统产品在行业保持前三市场份额，具备较强的市场竞争力和盈利能力。

关键信息

• 区域影响：华东地区是公司最大收入区域，受疫情影响较大。
• 收入结构变化：安全业务增速差，导致毛利率下降。
• 盈利预测调整：由于二季度疫情持续，公司下调了2022-2024年的盈利预测，营业收入由88.71/114.92/145.30亿元调整为86.87/112.63/142.50亿元，增速分别为28%、30%、27%；归母净利润由4.35/7.96/10.86亿元调整为4.35/7.96/10.86亿元，对应当前PE为83/45/33倍。
• 估值分析：公司当前PE为83倍，未来三年PE预计逐步下降至33倍，显示市场对其未来盈利能力的预期有所提升。
• 投资建议：维持“买入”评级，认为公司短期业绩承压，但长期增长潜力仍大。

风险提示

• 疫情反复可能继续影响公司正常经营节奏。
• 行业竞争加剧可能对业务发展带来压力。

财务指标概览

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 盈利预测：2022-2024年营业收入增速分别为28%、30%、27%，归母净利润增速分别为59.3%、83.2%、36.3%。
• 估值：当前PE为83倍，未来三年PE预计逐步下降至33倍，显示市场对其未来盈利能力的预期有所提升。

结论

尽管2022Q1深信服受疫情影响较大，业绩承压，但公司现金流和资产负债表依然健康，未来随着疫情恢复和云化战略推进，盈利能力和毛利率有望逐步改善。公司传统产品竞争力强，云化转型为未来增长打开突破口，因此维持“买入”评级。