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Sinopec Engineering (SEG) 1H16 Analysis Summary

核心内容概览

Sinopec Engineering (SEG) 是中国领先的石油炼制、石油化工和新型煤化工工程公司。2016年上半年，公司业绩出现显著下滑，主要由于新订单大幅减少和盈利空间受到压缩。

主要观点

• 业绩表现：2016年上半年净收入为10.8亿元人民币，同比减少37%。收入同比下降15%，但低于市场预期。净利润率降至6.1%，比去年同期下降2个百分点。
• 新订单表现：新订单为84亿元人民币，同比减少70%，远低于全年目标47亿元，且短期内没有恢复迹象。
• 业务板块：除了石油炼制外，其他业务板块均出现显著的同比下降。
• 订单积压：订单积压下降18.4%（环比），结合煤化工EPC合同的扣除，SEG认为订单积压将下降50%（FY15-18E）。
• 海外扩张影响：海外扩张未能显著提升盈利能力，海外合同利润率仅为约5%，远低于国内的16-17%。
• 政策影响：中国计划在2018-2019年禁止新建炼油和煤化工项目，以减少煤炭消耗。该政策可能导致SEG的订单积压大幅减少。
• 估值调整：基于政策风险和新订单疲软，将2017-2018年的盈利预测下调31-38%。基于DCF模型计算，得出新的价格目标为6.0港元/股。
• 投资评级：将SEG的投资评级从“买入”调整为“跑输大盘”，并推荐Sinopec（价格目标为5.6港元/股）作为替代投资选择。

关键信息

1H16财务数据

估值与财务指标

盈利预测调整

背景与政策影响

• 中国计划在2018-2019年禁止新建炼油和煤化工项目，以减少煤炭消费至41亿吨。
• 煤化工订单积压在2015年底占34%，扣除11.1亿元后仍有12.1亿元的“延期项目”。
• 假设剩余21亿元的煤化工积压将被核销，预计SEG的订单积压将在2015-2018年间下降50%。

投资建议

• 投资评级：从“买入”调整为“跑输大盘”。
• 价格目标：6.0港元/股。
• 推荐替代：Sinopec（价格目标5.6港元/股），因其受益于炼油和化工项目的有限供应。

公司业务结构

• 工程、咨询与许可：贡献61%的收入和57%的毛利。
• EPC合同：是主要的盈利来源，但受政策影响。
• 海外业务：虽然收入增长显著，但利润率低。

关键财务指标

• ROE：8.5%（2016E）。
• 净债务/权益：-40.9%（2016E）。
• 利息覆盖率：26.2x（2016E）。
• 现金实现率：0.4x（2016E）。
• 资产替换率：0.9x（2016E）。

总结

Sinopec Engineering (SEG) 在2016年上半年面临显著的业绩下滑，主要由于新订单减少和盈利空间受限。公司业务受到政策影响，尤其是煤化工项目，预计订单积压将大幅下降。尽管海外业务有所增长，但利润率较低。基于政策风险和市场状况，投资评级下调，推荐关注Sinopec作为替代投资选择。