炼油行业深度报告：大炼油时代，谁主沉浮？-20171116-国金证券-37页-1mb

报告摘要

石油化工2017年日常报告总结

核心内容

本报告主要分析了2017年中国炼油行业的发展现状、产能过剩情况、市场竞争格局以及未来发展趋势。报告指出，随着炼油产能的快速增长，中国炼油行业正面临日益严重的产能过剩问题，并预计2020年炼油能力将超过8.8亿吨/年，产能过剩将达2.2亿吨/年。在这一背景下，成品油出口成为缓解国内供需矛盾的重要手段，同时民营大炼化项目逐步崛起，对行业格局产生深远影响。

主要观点

炼油行业景气周期
- 2015年以前，炼油行业长期受制于国家价格机制和油价波动，处于亏损状态。
- 自2015年起，随着国际油价回落和国内价格机制调整，炼油行业进入高景气周期，盈利能力显著提升。
炼油产能过剩情况加剧
- 2016年国内炼油能力过剩1.1亿吨，2020年预计过剩2.2亿吨。
- 汽油、柴油、煤油等产品均存在不同程度的过剩，其中煤油过剩比例最高，达到20%。
- 产能过剩主要集中在华东、东北、西北和华南地区，其中华东地区过剩最为严重。
地炼崛起与市场竞争
- 地方炼厂受益于原油进口双权放开和成品油地板价保护政策，开工率持续提升。
- 地炼开工率从2014年的38%上升至2016年的52%，2017年达到64%。
- 地炼在加工成本和灵活性方面有优势，但下游渠道和品牌影响力较弱，导致在价格战中处于劣势。
民营大炼化项目崛起
- 民营大炼化项目如浙石化、恒力石化、盛虹石化、恒逸石化文莱项目等，将引领行业转型升级。
- 这些项目具备规模化、一体化优势，能有效降低单位加工成本，提升原油利用效率。
- 民营大炼化项目通过芳烃自用，解决聚酯企业原材料问题，同时缓解炼厂产品销售压力。
未来炼化发展方向
- 炼油企业应掌握上游原料定价权，建立完善的期货交易平台，以分散价格波动风险。
- 合理分配下游分销渠道，通过提标改质提升国内零售准入门槛，同时放开部分成品油出口。
- 民营大炼化项目有望成为聚酯龙头新的盈利增长点，预计带来显著业绩增长。

关键信息

市场数据：
- 市场优化平均市盈率：18.83
- 国金石油化工指数：2215.97
- 沪深300指数：4073.67
- 上证指数：3402.52
- 深证成指：11462.11
- 中小板综指：11898.41
主要企业分析：
- 桐昆股份：预计2017-2018年归母利润分别为16.20亿元和18.48亿元，对应PE分别为14倍和13倍。
- 恒逸石化：预计2017-2018年归母利润分别为18.00亿元和22.25亿元，摊薄EPS分别为1.09元和1.35元/股，对应PE分别为15倍和12倍。
- 浙石化：在基准情景下，预计2017年盈利为96.8亿元，2018年盈利为116.6亿元。
- 恒力石化：预计2017年盈利为52.9亿元，2018年盈利为106.6亿元。
出口与市场趋势：
- 成品油出口成为缓解产能过剩的重要途径，预计2020年净出口量将达到1.3亿吨。
- 中国成品油将与美国、中东等国家争夺亚太市场，但面临出口标准差异、利润不足等问题。
炼油企业竞争力对比：
- 三桶油具备全产业链布局和较强的品牌影响力，但面临历史包袱和政策压力。
- 地炼具有灵活的加工能力和较低的人力成本，但下游渠道和品牌影响力不足。
- 民营大炼化项目具备规模化和一体化优势，竞争力较强。

投资建议

关注聚酯龙头企业：桐昆股份、恒逸石化、荣盛石化、恒力股份等，其投资大炼化项目将带来显著业绩增长。
建议投资时机：在油价走强和炼化一体化趋势下，聚酯龙头企业将受益，是未来重点布局对象。

风险提示

国际油价大幅波动
亚洲炼油市场竞争加剧
恒力炼油项目不能顺利注入上市公司
炼油项目投资大，融资风险高

图表与数据目录

图表1：我国成品油价格机制历史演进
图表2：油价和炼油行业关系：四象限图
图表3：我国炼油行业从未经历过实质性的高景气周期
图表4：1995-2015年我国炼厂日均产能情况
图表5：2000-2020年我国炼油能力情况及预测
图表6：未来我国炼油项目产能变化情况
图表7：我国汽油产量过剩
图表8：我国柴油产量过剩
图表9：我国煤油产量过剩
图表10：我国成品油（汽煤柴合计）产量过剩
图表11：中国炼油能力过剩情况
图表12：国内分地区炼油能力过剩情况
图表13：2017年汽柴油价格到位率统计
图表14：2011-2016年国内炼厂开工率变化
图表15：2014年至今地炼开工率
图表16：国际石油产品地区间贸易情况
图表17：2010-2025亚太其他地区油品供需情况及预测
图表18：2016中国炼油产能分布
图表19：2016中国地炼区域分布
图表20：2015-2016地炼加工情况对比
图表21：四家民营大型炼油项目基本情况
图表22：三桶油及其他原油加工能力及预测
图表23：两桶油及地炼原油加工能力占比
图表24：2016年国内炼能前十位炼厂原油加工能力统计
图表25：山东地炼行业产能汇总
图表26：17年地炼进口原油双权配额情况表
图表27：中国加油站企业分布图
图表28：2017年前三批成品油出口配额
图表29：国内汽油出口海外利润不足
图表30：两桶油发展历程及优势
图表31：两桶油、地炼与民营大炼化综合比对
图表32：2015年我国原油二次加工装置结构
图表33：三桶油炼能结构
图表34：山东地炼炼能结构
图表35：2020年我国炼厂炼能结构
图表36：浙石化主要装置一览
图表37：浙石化规划原料与产品详表
图表38：浙石化营收测算假设
图表39：基准情况下浙石化盈利情况测算
图表40：各项假设指标单因素敏感性分析
图表41：恒力石化主要装置一览
图表42：恒力石化规划产品详表
图表43：恒力石化营收测算假设
图表44：基准情况下恒力石化盈利情况测算
图表45：各项假设指标单因素敏感性分析
图表46：恒逸文莱PMB营收测算假设
图表47：基准情况下恒逸文莱盈利情况测算
图表48：各项假设指标单因素敏感性分析
图表49：炼油业务将带来大幅度业绩增长
图表50：聚酯龙头盈利预测
图表51：炼油工艺简史

结论

中国炼油行业正处于产能过剩和市场竞争加剧的关键阶段，未来行业将向规模化、一体化方向发展。民营大炼化项目在规模、成本和产业链布局方面具有明显优势，将成为推动行业转型的重要力量。同时，成品油出口有望缓解国内供需矛盾，但需克服标准差异和出口利润不足等问题。在这一背景下，聚酯龙头企业投资大炼化项目将带来显著的盈利增长，值得重点关注。

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