10月债券月报：调整前置，债市进入短暂修复期-20231008-华创证券-29页_3mb

债券周报总结：10月债市进入短暂修复期

核心内容概览

本报告分析了9月债市的调整情况及10月的市场展望，指出债市在“宽信用”政策和机构赎回的双重影响下呈现弱势调整，但10月有望迎来短暂修复期，多空因素交织。整体建议关注短端品种和信用票息策略。

一、9月债市复盘

1. 政策扰动与资金面紧张

• 9月债市受一线城市稳地产政策加码、经济数据改善、国债供给放量等“宽信用”因素扰动。
• 资金面偏紧，机构赎回压力显著，10年期国债收益率从 $2.5575%$ 上行至 $2.6751%$，短端品种调整幅度超过长端。

2. 赎回调整前置

• 与去年相比，9月赎回压力更早显现，理财资金抛售基金，基金连续7天净卖出现券。
• 短端和期限利差调整幅度接近2022年11月赎回潮水平。

3. 负反馈冲击可控

• 银行理财规模降幅可控，产品净值回撤幅度较小，负债端相对稳定。
• 基金被赎回规模已接近2022年11月赎回潮水平，进一步被赎回空间有限。

二、10月债市展望

有利因素

1. 机构需求有望修复

   • 10月理财资金或季节性回流，带动配债需求。
   • 基金配债需求可能自然修复，但年末止盈压力或限制配债中枢。

2. 资金预期可能企稳

   • 资金价格中枢或回归 $1.8% - 1.85%$ 附近水平。
   • 央行投放态度积极，资金面有望逐渐平稳。

不利因素

1. 供给压力仍存

   • 地方专项债待发4000亿，节后特殊再融资债券重启发行。
   • 国债单只规模扩容，四季度利率债净融资或达3万亿，单月接近1万亿。

2. “宽信用”政策可能继续发力

   • 关注9月经济数据表现，若内生动能不明显走弱，政策或相机抉择。
   • 特别国债是否落地是重要观察点，可能对债市产生扰动。

三、债市策略建议

1. 长端品种

• 配置需求或有修复，但收益率维持高位盘整。
• 政策力度和风险偏好仍有不确定性，收益率下行空间有限。
• 建议保持谨慎，关注特别国债落地对市场情绪的影响。

2. 短端品种

• 央行呵护态度延续，资金价格或有所修复。
• 短端赔率明显升高，配置性价比更高。
• 建议关注短端国债、高等级中短票及永续品种，把握确定性机会。

3. 信用品种

• 赎回冲击后配置性价比提升，关注短久期、高票息品种。
• 城投债：关注化债政策倾斜区域，选择短端参与。
• 二永债：关注短端修复机会，警惕长端发行节奏提速。
• 地产债：关注央国企投资机会，地产民企债仍需谨慎。
• 钢铁债：配置性价比较低，关注地产链修复下的中低等级品种。
• 煤炭债：收益率处于低位，可拉长久期至2年，采取骑乘策略获取超额收益。

四、风险提示

• 宽信用政策力度超预期
• 资金面超预期收紧

五、相关研究报告

1. 《【华创固收】假期消费突破疫前——每周高频跟踪20231007》
2. 《【华创固收】结构性工具会是重点吗？——2023Q3 货政例会点评》
3. 《【华创固收】政策双周报（0911-0927）：特殊再融资债券启动发行，广州官宣放松限购》
4. 《【华创固收】股债不同走向下，转债市场如何表现？——可转债周报20230925》
5. 《【华创固收】存单周报（0918-0924）：存单“供需双强”，行情率先启动》

六、图表目录

• 图表1：9月国债收益率走势和事件复盘
• 图表2：主要机构的现券二级净买入变化
• 图表3：今年10年国债收益率、1年国债收益率、10-1Y利差与去年对比
• 图表4：目前银行理财规模降幅较为可控
• 图表5：各类型理财产品净值变化
• 图表6：本轮赎回和去年赎回潮理财和基金的债券二级净买卖对比
• 图表7：2022年赎回潮前的每轮政策脉冲基本导致债市收益率上行调整10-15bp，目前调整相对充分
• 图表8：10月银行理财规模可能会季节性回升
• 图表9：10月理财资金回流可能带动配债规模增长
• 图表10：9月基金大幅净卖出后，10月有望小幅修复
• 图表11：预计2023年10月债市总需求规模或小幅修复
• 图表12：9月DR007中枢明显偏高政策利率
• 图表13：国有行季末融出意愿明显修复
• 图表14：10月税期规模偏大，关注央行对冲情况
• 图表15：8月以来央行整体投放态度较积极
• 图表16：年内政府债券待发额度情况
• 图表17：2023年地方债供给节奏测算
• 图表18：2023年与2022年Q4国债发行计划（只数）
• 图表19：2023年利率债供给节奏测算
• 图表20：四季度内生动能不明显走弱的前提下，预计全年经济增速有较高概率达标“5%”
• 图表21：历史上特殊国债的发行规模和资金用途
• 图表22：根据财政预算调整流程，2023年10月下旬是政策变局的主要观察窗口
• 图表23：目前处于2022年以来的第六波政策脉冲，已历时1.5个月
• 图表24：10月季初月份，10-1Y国债期限利差多会季节性走扩
• 图表25：经历前期资金收敛以及赎回调整后，短端赔率明显增加
• 图表26：信用债把握短久期、高票息品种机会
• 图表27：跨季资金分层加大，短端修复更为明显
• 图表28：上周活跃券与老券利差小幅收窄
• 图表29：国债期货上升和国开现券收益率下行
• 图表30：央行净投放大幅增加
• 图表31：资金面均衡偏紧
• 图表32：国债净融资大幅减少
• 图表33：地方债净融资大体持平
• 图表34：政金债净融资大幅减少
• 图表35：同业存单净融资由正转负
• 图表36：国债收益率曲线变化
• 图表37：国开债收益率曲线变化
• 图表38：国债期限利差变动
• 图表39：国开期限利差变动
• 图表40：10年期国债与国开隐含税率
• 图表41：5年期国债与国开隐含税率
• 图表42：信用债合计发行、偿还和净融资
• 图表43：城投债周度发行、偿还和净融资
• 图表44：各品种净融资额
• 图表45：发行等级分布
• 图表46：发行期限分布
• 图表47：发行企业性质分布
• 图表48：发行行业分布
• 图表49：取消发行额
• 图表50：周度取消发行或发行失败
• 图表51：银行间信用债成交金额
• 图表52：交易所信用债成交金额
• 图表53：中短票收益率及信用利差周变化
• 图表54：中短票据收益率分位数
• 图表55：中短票据信用利差分位数
• 图表56：城投债收益率及信用利差周变化
• 图表57：城投债收益率分位数
• 图表58：城投债信用利差分位数
• 图表59：中短期票据期限利差变动
• 图表60：城投债期限利差变动
• 图表61：中短期票据等级利差变动
• 图表62：城投债等级利差变动
• 图表63：主体评级下调
• 图表64：主体评级上调

七、关键数据与趋势

• 资金面：DR007中枢上行至 $1.96%$，与政策利率价差扩大至16.68bp。
• 国债收益率：10年期国债收益率从 $2.5575%$ 上行至 $2.6751%$，短端调整幅度更大。
• 信用债配置：赎回冲击后，信用债配置性价比提升，关注短久期、高票息品种。
• 特别国债预期：10月下旬人大常委会召开是重要观察窗口，可能影响政策走向。
• 利率债供给：四季度利率债净融资或达3万亿，单月接近1万亿，高于往年同期水平。

八、结论

10月债市有望迎来短暂修复期，但需警惕政策进一步加码和资金面变化带来的不确定性。建议关注短端品种和信用票息策略，把握确定性机会，同时密切跟踪“宽信用”政策和特别国债的落地情况。