20220323-浦银国际证券-药明生物-02269.HK-2H21业绩超预期_全球运营和产能布局全速前进_13页_1mb

药明生物 (2269.HK) 2H21 业绩总结

核心内容

药明生物在2021年下半年（2H21）实现了收入和经调整净利润的显著增长，分别同比增长60%和47%，均高于市场预期。全年收入同比增长83%至102.9亿人民币，归母净利增长101%至33.9亿人民币，经调整净利润增长93%至33.2亿人民币。尽管2H21毛利率同比下滑4.6个百分点至43.0%，但公司预计2022年收入和净利润将增长45%，并维持“买入”评级，同时将目标价下调至110港元。

主要观点

• 2H21业绩超预期：公司2H21收入和经调整净利润均高于市场预期，显示其在行业高景气度下的强劲表现。
• 海外业务反弹：2021年北美和欧洲收入分别增长111%和410%，贡献收入占比分别升至51%和22%。临床后期和商业化项目收入增长293%，占总收入比重升至48%。
• 新冠项目贡献显著：新冠项目贡献收入30亿人民币（占总收入29%），预计2022和2023年贡献将分别降至21亿和8.4亿人民币，占比降至14%和4%。
• UVL事件影响可控：公司正与中美商务部积极沟通，影响仅限于8个早期项目所需的4种耗材采购，且已有6-12个月库存。公司仍能在全球签下订单，显示其业务韧性。
• 财务预测与估值：浦银国际预测公司2022-2024年营业收入分别为148.49亿、211.77亿和283.56亿人民币，经调整归母净利润分别为48.33亿、70.64亿和97亿人民币。目标估值倍数为83倍2022EPE，对应目标价110港元。

关键信息

财务指标

项目数量与收入结构

• 2021年项目数量：156个，其中138个为内生项目。
• 2021年收入按开发阶段划分：IND前/早期（I&II期）/后期（III期&商业化）分别增长21%、9%、293%，对应收入分别为34亿、16亿、49亿人民币。
• 2022E-2024E项目数量预测：预计增至605、737、853个，平均每年增加124个。
• 2022E-2024E营业收入增长预测：44.3%、42.6%、33.9%。
• 2022E-2024E经调整归母净利润增长预测：45.7%、46.2%、37.3%。

产能与市场扩张

• 2021年底总产能：15.4万升。
• 2022年计划新增产能：10.2万升，预计三年内利用率爬坡至80%以上。
• 2022-2025年全球产能布局：预计在欧美和新加坡投资30亿美元，形成中国、欧美、新加坡三大独立研发+生产平台。
• 全球市场份额：2021年提升3.9个百分点至10.3%，全球生物药外包市场市占率从第十升至第二。

未完成订单

• 2021年未完成订单总额：136亿美元，其中未完成服务订单79.5亿美元，未完成潜在里程碑付款订单56.5亿美元。
• 2021年消耗未完成订单：14.3亿美元，新签订单27.5亿美元。
• 三年内未完成订单总额：预计增长至29亿美元，未来业绩增长确定性高。

客户增长

• 2021年服务客户数：增加至470位，前十大客户贡献收入占比达47.3%。
• 跨国大型药企占比：2021年贡献约40%的收入，相比2020年提升显著。
• 全球前20大药企：均已成为药明生物客户。

财务预测变动

• 2022E-2024E财务预测：浦银国际预测营业收入分别为14,849百万、21,177百万和28,356百万人民币。
• 2022E-2024E毛利率预测：维持在45-48%区间。
• 2022E-2024E经调整归母净利率预测：32.5%、33.4%、34.2%。

估值分析

• 目标估值倍数：83倍2022EPE，对应目标价110港元。
• 目标估值倍数较行业平均：存在溢价，主要因药明生物作为生物药CRO/CDMO的稀缺性。

风险提示

• 投资风险：疫情导致项目延迟、重要项目临床开发失败。
• 地缘政治风险：UVL事件可能影响采购，但目前影响可控。
• 板块估值下行：考虑到估值中枢下调，目标估值倍数相应调整。

结论

药明生物在2021年表现强劲，收入和净利润均实现超预期增长。公司海外业务和临床后期项目增长迅猛，市场份额持续提升。尽管面临地缘政治风险和板块估值下行压力，公司仍维持“买入”评级，目标价为110港元。未来产能投放和项目数量增长将支撑业绩持续高增长，但需关注毛利率变化和市场不确定性。