20221205-国信证券-货币政策与流动性观察_PSL会_分流_MLF投放吗__14页_1mb

报告摘要

货币政策与流动性观察总结

核心内容

抵押补充贷款（PSL）与中期借贷便利（MLF）是央行重要的基础货币投放工具，两者在功能和操作机制上存在显著差异。自2014年起，随着外汇占款增速回落，PSL与MLF逐步取代外汇占款成为央行流动性管理的重要手段。

主要观点

PSL与MLF的异同
- 相似点：两者均为央行投放基础货币的工具，且在总量上处于同一量级。
- 不同点：
  - 总量型 vs 结构型：MLF是总量型工具，而PSL是结构性工具，主要用于支持“泛基建”、“泛地产”等领域。
  - 主动性 vs 被动性：MLF操作具有主动性，央行主动向银行体系投放流动性；而PSL操作具有被动性，需银行先发放贷款，再向央行置换资金。
  - 强扩张性 vs 弱扩张性：MLF具有更强的扩张性，因其可支持银行体系的信用扩张；PSL由于政策性银行不吸收公众存款，且为等额再贷款，扩张能力较弱。
12月MLF投放趋势
- PSL在11月净新增3675亿元，创历史新高，可能对MLF产生一定“分流”效应。
- 尽管PSL有所激活，但两者不具备明显的可替换性。
- 因此，12月MLF维持等量甚至超额续作的概率较高，以满足年底流动性需求和“开门红”准备。
流动性观察
- 外部环境：美联储12月大概率加息50bp，其资产负债表规模略有收缩。
- 国内利率：短端利率分化明显，隔夜利率上行，七天利率下行；中长端利率整体回落。
- 国内流动性：央行在11月28日至12月2日期间净投放2940亿元，但本周逆回购将到期3170亿元，流动性可能有所收紧。
- 债券融资：政府债、同业存单和企业债融资均呈现收缩态势，整体净融资额大幅减少。

关键信息

PSL与MLF的投放机制
- PSL为等额再贷款工具，置换比例为100%，不具备杠杆效应。
- MLF为主动投放工具，央行可灵活操作以调节市场流动性。
11月PSL数据
- 11月PSL净新增3675亿元，为设立以来单月新高，表明其在政策支持下有所恢复。
流动性管理趋势
- 央行在年底倾向于超额投放中长期流动性，以应对跨年资金需求。
- 11月MLF缩量续作1500亿元，但主要因PSL等工具已释放部分流动性。
利率与市场情况
- 国内短端利率走势分化，隔夜利率上行，七天利率下行。
- 中长端利率整体回落，国有行、股份行、城商行一年期存单利率分别上升至2.46%、2.50%和2.77%。
- SHIBOR利率和LPR利率保持稳定，但市场利率与政策锚的偏离度有所变化。
债券发行与融资
- 政府债净融资1118.6亿元，同业存单净融资-360.3亿元，企业债净融资-843.4亿元，整体呈现收缩态势。
- 城投债在企业债融资中占比下降，显示融资结构变化。
汇率走势
- 人民币CFETS一篮子汇率小幅上行，美元指数回落。
- 美元兑人民币汇率在岸与离岸均有所下降，反映人民币相对升值。

风险提示

政策调整滞后
疫情再度扩散
经济增速下滑

基础数据

指标	数值
固定资产投资累计同比	5.80%
社零总额当月同比	-0.45%
出口当月同比	-0.30%
M2	11.80%

市场走势

国内流动性管理持续，央行在年底倾向于超额投放中长期流动性。
市场利率走势分化，短端利率上行，中长端利率回落。
债券市场融资整体收缩，显示市场资金需求减弱。

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投资评级

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